文 |云酒网  云酒团队

至10月30日晚间，白酒上市公司的2019年三季报出尽，如果说在半年报的时间节点上，已呈现“强分化”的行业趋势，那么三个月之后，“分化”进一步扩大，“调整”已全面显现。

“调整”是一个中性词，其固然包含部分公司业绩增幅收窄、Q3波动较大等现象，同时应看到品牌与市场策略的调整实施，对酒企带来显著的发展成效，更为后续市场格局的变化，埋下了重要伏笔。

解析白酒三季报，我们更应该洞察，行业将要面临的是一次怎样的“调整”，以及如何实施更加积极、主动的“调整”。

龙头领涨：基数大，增速高

2019年前三季度，19家白酒上市公司营收总额达到1816.9亿元，比上年同期增长17.6%，净利润合计636.17亿元，比上年同期增长18.1%。

这组数字，或许是白酒行业面临调整的最直接表现。

去年同期，白酒上市公司营收总额为1545.46亿元，同比增长24.7%，净利润总额为538.82亿元，同比增长30.4%。到今年前三季度，营收增幅减少了7.1个百分点，净利润增幅减少了12.3个百分点。

尽管营收、净利润均保持了较高水平的增长幅度，但白酒板块的增速调整已非常明显。

横向比较来看，白酒上市公司当中营收增幅高于平均增幅17.6%者，共有8家，其中增幅最大的是*ST皇台，由于之前基数较小，其营收增幅高达316.44%。其次分别为今世缘营收增幅30.20%，酒鬼酒27.34%，五粮液26.84%，山西汾酒25.72%，泸州老窖23.90%，古井贡酒21.31%，顺鑫农业（含全部业务）20.19%。

我们从中发现，涨幅超过平均值的8家公司，有六家来自营收榜前八名，而位于营收榜首位的贵州茅台，前三季度营收增长16.64%，在低于平均增幅公司中最为接近17.6%水平线。

利润方面同样如此，利润增速高于18.1%平均水平的公司共有10家，其中七家来自营收榜前八名，五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒均实现了30%以上的增幅，贵州茅台、顺鑫农业、今世缘涨幅超过20%。

不仅基数大，而且增速高，从营收和净利润表现来看，在增速调整的大背景下，实则是龙头企业领涨白酒板块的趋势愈加突出。接下来，这种“体量乘以速度”的惯性式调整，势必对固有市场格局带来更大的冲击。

两个方向：向上、向外

长期以来，结构升级和全国化布局，是酒企发展的两大“难点”，而恰恰是在行业强分化的背景下，给一部分酒企创造了向上、向外的机会。对增势更加显著的一部分上市公司加以观察，会发现其增长方向趋同，即高端增长和区域扩张。

观察行业头部，茅台酒在着力把握价格，优化渠道结构的调整过程中，依然实现了538.32亿元的营收业绩，相比去年同期增加74.67亿元，增长16.10%。

五粮液净利润达到125.44亿元，同比大增32.11%，这显然与第八代五粮液换新上市后带来的销售提升有直接关系。

洋河方面，尽管公司正处于市场主动调整过程中，但梦之蓝本身的表现仍很扎实。国信证券在其研报中表示，预计今年前三季度，梦之蓝增速在15%-20%之间。

泸州老窖则在前三季度便实现了国窖1573销售过百亿，在高端市场占据了新的坐标。

山西汾酒前三季度实现营收91.27亿元，同比增长25.72%；实现净利润16.96亿元，同比增长33.36%。尤其是在第三季度，净利润增速高达53.62%。结构性增长的同时，汾酒全国化布局成效进一步凸显，前三季度省外营收达45.68亿元，占主营业务收入的50.51%。

如果说头部企业的表现具有一定的“特殊性”，那么从各个区域代表性品牌身上，我们同样能看到向上、向外的驱动力显现。

在华北，衡水老白干前三季高档酒（100元以上）营收达到9.6亿元，同比增长22.28%；中档酒营收8.51亿元，同比增长41.23%；40元以下低档酒在产销率达112.44%的情况下，营收为8.07亿元，同比下降1.57%。

在华东，今世缘的300元以上特A+类产品大增47.66%，实现销售额23.05亿，占总营收比重升至56%；100元以上产品（包括特A+类、特A类）所占营收比重也进一步升至87%。与此同时，今世缘省外市场实现营收2.66亿，同比增长62.32%，根据今世缘官方宣布的数据，山东市场较去年同期增长81%。其迈向全国化的通道已逐渐打开。

口子窖前三季度的高档白酒收入达到32.69亿元，增长7.50%，同时，口子窖来自安徽省内和省外的销售收入分别为27.54亿和6.72亿元，与去年同期相比，增幅分别为5.285%和20.63%，省外市场增幅明显大于省内。

在西南，水井坊在高档产品方面实现营收25.41亿元，同比增长达到23.20%，在东、西、南、北、中五个销售区域，实现了11.49%至27.33%之间的普遍性增长。

舍得酒业前三季度中高端产品销售收入为15.26亿，相比2018年同期的12.85亿，同比增长18.74%，在省外市场实现销售收入11.61亿元，较去年同期增长18.14%，

在西北，金徽酒的百元以上产品由2018年的36.35%，提升至46.60%，今年前三季度，金徽酒在兰州周边实现营收3.41亿元，同比增长15.33%；河西走廊市场实现营收9994.32万元，同比增长54.99%，省外市场实现营收1.63亿元，同比增长65.61%，已超过1.28亿元的上年省外市场营收总额。

在行业整体增速放缓的背景下，“降速”成为大部分白酒上市公司在今年前三季度表现的一个基本面。但应当看到的是，无论头部企业，还是区域骨干酒企，均在调整过程中提升高端份额，扩张市场边界，从而优化利润比，加深护城河。从白酒行业大盘以及长期竞争的角度看，这部分酒企的优势将持续扩大，拥有更进一步的发展主动权。

预见“调整”的关键点：消费力、蓄水池

关于“调整”的最大悬念，莫过于定性判断，这次会像七年前调整给行业带来大面积重创，还是一个调整节奏、调整方式、稳健向好的转型过程？

事实上，白酒市场的规模性增长已基本结束。数据显示，2019年1-8月，全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量508.33万千升，同比增长1.27%，纳入到国家统计局范畴的规模以上白酒企业1175家，累计完成销售收入3602.15亿元，与上年同期相比增长10.98%。

而从消费层面看，2018年，全国规模以上白酒企业1445家，完成酿酒总产量871.20万千升，按照500ml/瓶计算，当年白酒产量可折算为174亿瓶白酒，全国人均12.5瓶，相当于每人每月可饮用一瓶白酒，考虑到未成年人和不饮酒人群的数量，人均饮酒量或已达到每月3瓶以上。

在这样一个有限区间内，无论白酒整体还是企业个体，后续发展将更多与消费力的走势紧密相关。

根据国家统计局数据显示，前三季度全国居民人均可支配收入22882元，同比名义增长8.8%，扣除价格因素实际增长6.1%，与6.2%的经济增长速度基本同步。

今年上半年，全国居民人均消费支出10330元，比上年同期名义增长7.5%，扣除价格因素，实际增长5.2%。其中城镇居民人均消费支出13565元，增长6.4%，扣除价格因素，实际增长4.1%；农村居民人均消费支出6310元，增长8.7%，扣除价格因素，实际增长6.4%。全国居民人均食品烟酒消费支出在今年上半年则达到2950元，增长4.8%，占人均消费支出的比重为28.6%。

另外，前三季度全国城镇新增就业1097万人，已完成全年目标任务的99.7%，9月份的全国城镇调查失业率为5.2%，低于5.5%的预期控制目标。就业是“六稳”之首，就业形势的总体稳定，为中国经济应对下行压力和外部冲击，提供了坚实的基础和较大回旋空间，也是消费支出能力的基本保障。

通过横向对比，会看到白酒营收增长略高于居民收入增长及消费支出增长，某种程度上印证了白酒消费需求的强度。自上一个调整期以来，白酒行业通过营销转型和品牌拉升，极大程度地挤出了市场泡沫与水分，刺激了消费力的增长，这正是良性调整的关键基础。

回到三季报本身，能够直接反映消费力的一项数据，就是酒企的预收账款。

作为“蓄水池”，同时也是经销商市场信心的体现，预收账款在各上市公司的情况不尽相同，增加者有之，小幅波动者有之，较大下滑者亦有之，应当如何看待这种差别呢？

五粮液和汾酒，是预收账款方面表现较为突出的两家公司。五粮液预收账款达到58.65亿元，同比增长140.37%，环比增长34.70%，其在第三季度经营活动产生的现金流量净额为78.25亿元，同比增长138.57%，增幅翻倍。

山西汾酒前三季度预收款项18.41亿元，2018年年末为16.56亿元，增幅达到11.2%，前三季度经营活动产生的现金流量净额约为18.96亿元，同比增幅在449%以上。

这两家酒企，也正是今年以来“活跃度”较高的行业代表，五粮液顺利完成第八代产品的上市，并有效导入了控盘分利、智慧营销等新体系；山西汾酒在山西省国企改革试点的推动作用下，以“行走的汾酒”等开创性的品牌传播方式，加快“文化汾酒”战略的市场落地。

包括泸州老窖、水井坊、舍得酒业等增长突出的川酒企业，均在价值传播、消费引导方面，有着非常积极、活跃的表现。

相对于2012年，尽管现阶段确有库存压力增大的经销商反馈，但需求与消费的增强是客观而明显的。对于白酒企业，本轮调整关键在于能否有效对接市场需求，切割更大消费份额。从三季报的整体分析来看，在品牌提升上做动作，在渠道模式上做突破，在消费体验上做创新的“进攻型”酒企，将获取更大的“调整”红利。

三季报透露的这些行业之变，你怎么看？文末留言等你分享！