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金融壹账通估值缘何大打折

拆解头部、腰部、长尾客户贡献营收发现,估值打折或源于对公司长期成长性担忧。

文|信披头条  艾斌

平安集团旗下金融壹账通(证券代码“OCFT”)拟于12月13日登陆纽交所,IPO发行价格区间设定为每股美国存托股票(ADS)12~14美元之间。若按照上述发行价计算,它的估值约在44亿至52亿美元之间,较2018年的A轮融资估值缩水约三至四成。

根据招股书,金融壹账的客户涵盖为银行、保险、投顾等金融机构,提供服务包括营销获客、风险管理和客户服务等。目前,已拥有超3700家客户,覆盖中国6大国有银行和12家全国性股份制银行,总计服务618家银行和84家保险公司。

虽然客户众多,服务种类多样,但仍处于增收不增利阶段。2017年、2018年和2019年前三季度,营收分别为5.8亿元、14.1亿元和15.5亿元;净亏损分别为6.07亿元、11.90亿元和10.5亿元,累计亏损为28.47亿元。

由于金融壹账通是一家典型的TO B公司,客户结构对公司盈利能力影响很大。在详细拆解金融壹账通的营收数据和客户结构后发现,它的头部客户包括平安集团和陆金所,2019年陆金所贡献收入大幅下滑;2018年腰部客户有220家,客均单价约217万,内部分化明显;其余3000多家为长尾客户,2018年合计贡献营收不到1.5%。

当下的资本市场更看重确定性。金融壹账通估值缩水固然与资本市场担忧其变现能力有关,而投资者更深层次的担忧则是公司能否证明其长期成长性。

头部客户中陆金所贡献收入大幅下滑

金融壹账通贡献营收占比超过10%的客户只有两家,分别是平安集团及陆金所(平安旗下“独角兽”)。

金融壹账通主要为平安集团提供包括客户获取和管理,风险管理,运营和产品优化等服务。2017年、2018年和2019年前三季度,从平安集团获得的收入分别为2.36亿元、5.28亿元、6.78亿元,分别占其同期总收入的40.5%、37.3%和43.6%。可见,金融壹账通对平安集团的营收依赖并没有明显下降。

与之相对应是,陆金所贡献营收大幅下滑,由2018年前三季度的2.75亿元下滑到2019年的1.84亿元,营收占比由30.5%下降到11.9%。有业内人士分析,这可能与陆金所宣布退出P2P业务有关,毕竟P2P等信贷业务需要大量的外部风控技术服务。

未来,平安集团贡献营收是否能稳定,陆金所带来的收入是否会继续下降,平安集团旗下其他公司包括拟设立的消金公司是否会成为新的大客户,这都将对金融壹账通的营收可持续性产生较大的影响。

腰部客户贡献营收分化明显

金融壹账通将年贡献收入超过10万的客户称为“优质客户”(除掉平安集团)。为统一研究逻辑,我们把去掉陆金所以后的“优质客户”称为腰部客户。由于10万门槛不太高,腰部客户贡献的价值分化其实十分明显。

相比2017年的39家,虽然2018年的腰部数量增长到了220家,但客均单价拦腰斩断,每位客户贡献收入由436万元降至217万元。可以看出,腰部客户贡献价值与头部客户上亿元相比十分悬殊,且腰部客户中头部效应明显,新增客户贡献营收有限。

腰部客户是金融壹账通未来业务增长的主力干将,如何挖掘出“优质客户”的更多潜在需求,提高单个客户营收贡献值,增强客户粘性将是它实现规模化扩张的基础。

2018年金融壹账通排名前15位的“优质客户”中有11家是银行客户。金融壹账通表示,“这些银行贡献给金融壹账通的收入占它们总收入的1.0%,据奥纬咨询(Oliver Wyman)数据,中国金融机构的技术支出占收入的百分比约为2%,公司看到了增加这些客户收入的巨大机会。”逻辑上是成立的,问题有两点:一是,1%已经是一个较高的比例,未来增长空间可能不乐观;二是,金融壹账通属于平安系,有些银行可能不情愿把技术大权交给它。

实际上,金融壹账通等面向B端中国的金融科技公司面临着一些共同的问题——公司提供的产品和服务是否具有不可替代性。放眼国外,IBM、Oracle等科技公司产品替换成本极高,拥有明确的成长性和垄断能力。而目前中国的金融科技公司很难形成这种长期碾压性优势,还要面临BAT和金融科技垂直领域小巨头的竞争,成长前景难免也就充满了不确定性。

高效、低成本挖掘长尾客户价值是个难题

如果按照2018年服务了3000家长尾客户来算,那么平均下来每个长尾客户贡献收入不到1万元。那何以金融壹账通强调自己服务了3000家客户呢?

这要说到金融壹账通目前采取的ADI商业模式,即采取“使用-深化-融合”客户开发方法,期望先以低价甚至免费向金融机构提供“挂钩产品”,随后通过交叉服务销售给他们更高利润的产品,并最终通过平台集成,加深与这些客户的关系。

这有点类似互联网的流量思维,不过TO B和TO C的赚钱逻辑有很大不同。TO B生意里,二八分化极其明显,真正贡献主要利润的就是头部和腰部的大客户,所以一般是抓大放小,为头部大客户提供深度定制化服务,为小客户尽可能提供低成本的标准化产品。

在至今不盈利的情况下,如何高效地开发长尾客户群价值对于金融壹账通来说至关重要。鉴于小客户开发成本高,初期价值贡献低,我们认为金融壹账通既需要提高长尾客户的转化率(长尾客户转化成腰部客户),更重要的是打造标准化的产品以降低服务成本。

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