作者：李微敖

购买的债券，被违约未兑付逾8个月；发放的贷款，也不能归还本息——中国建设银行股份有限公司（601939.SH/00939.HK，下称建设银行或建行），终于出手了。

腾讯财经从数个消息源获悉，建设银行近日向法院起诉，查封了四川省煤炭产业集团有限责任公司（下称川煤集团或川煤）包括其总部大楼在内的部分资产。

截至2017年6月底，川煤集团总负债368.99亿元，负债率高达91.99%，已几近资不抵债的边缘。在银行贷款之外，川煤集团自2016年6月迄今，业已发生四起债券违约事件，累计未兑付债券本金25亿元；而从2017年9月27日至2018年10月13日，其还有5笔债券，总计本金22.5亿元，需要偿付。

有市场人士对腾讯财经表示，尽管川煤集团在2017年一、二季度，实现了日常经营的“扭亏为盈”，但其债务清偿的前景依然不容乐观。川煤集团董事长景宏年也在内部坦陈，“（川煤）盈利基础太脆弱”。

在展望尚不乐观的未来之际，我们也试图回顾川煤近五年来的“债务史”，这或许同样值得市场各方更多思考。

曾经“香饽饽” 机构争相贷款及发债

成立于2005年8月的川煤集团，为四川省国资委所辖全资国有企业，注册资本30亿元，现拥有员工约4.7万人，截至2016年年底，总资产392.60亿元。

“川煤集团成立的初衷之一，就是提高四川省的煤炭资源‘国有控制力’,为此在几个大的国有煤矿，包括矿务局的基础上，合并而来。后来，又利用全国‘整顿和规范矿产资源开发秩序工作’的机会，兼并了更多的煤矿企业。”

一位熟悉川煤集团的四川商界人士对腾讯财经介绍。

在银行、券商等机构眼中，川煤集团一度是众人争抢的“香饽饽”。

一家国有大银行的管理层人士对腾讯财经表示，考虑到川煤集团在四川省的行业垄断地位，前些年煤炭价格的高企，以及川煤的“国有身份”等因素，“大家争着给它贷款、发债，一来是川煤用的资金量大，有利可图；二来它是省国企，不担心还不了贷款、还不了债。”

“开始时给川煤的贷款，都不用抵押，直接信用贷；利率，给到当时能给的最优惠的价格，比如下调基准利率几个点”，另一位与川煤集团有业务交集的四川当地银行人士，也这样告诉腾讯财经。

连亏5年 川煤频繁发债

从2011年末2012年初，煤炭价格开始持续下滑，至2015年末2016年初，跌入谷底。

原本各大机构眼中的“香饽饽”——川煤集团，也开始每况愈下。

其历年财报显示：2012年，川煤集团“转盈为亏”，当年净亏损0.24亿元；此后2013年至2016年，亏损逐步扩大，分别达到2.70亿元、7.16亿元、14.14亿元、15.67亿元。川煤集团的资产负债率也持续上升，从2012年的77.77%，飙升至2016年的92.22%。

川煤开始在债权市场大量发债。

在2013年至2015年，川煤集团共发行6支债券，共计本金44亿元，期限从1年，到3年不等。

“起初川煤发债时，我们挺踊跃的，把总行搬来公关，才获得承销权”，上述与川煤集团有业务交集的四川当地银行人士，告诉腾讯财经，“因为开始时，没想到它会亏得那样厉害；同时也是对它省国企的身份有信心”。

在承销商之外，投资者的认购热情也不小，机构投资者，有中信证券股份有限公司（600030.SH/06030.HK）、光大银行股份有限公司（601818.SH/06818.HK）、成都农村商业银行股份有限公司等；还有部分公募债，吸引了普通公众投资者。

建行在2013年12月，承销了川煤的“13川煤炭PPN001”，规模10亿元，期限为三年，票面利率7.5%。

有趣的是，这笔债券的购买者，也是建行本身，“他们用自有资金买了这笔债，等于是自销自购”。有接近交易的人士向腾讯财经介绍。

同样应该指出的是，对川煤集团及发行债券进行评级的机构，如成立于1992年的中国国内老牌信用评级机构——上海新世纪资信评估投资服务有限公司，即使在川煤集团持续大幅度亏损的2015年，仍然给川煤集团及其发行的债券，均做出了AA的评级。

对发债主体做出的AA评级，意指发债主体“短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力很强；经营处于良性循环状态，不确定因素对经营与发展的影响很小”；而对于债券做出的AA评级，代表“偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。”

借新还旧 暂解两次危机

2015年末2016年初，煤炭价格跌入了谷底；川煤的亏损进一步放大。几乎难以避免的是，川煤集团的债券，开始违约了。

2016年6月15日，川煤集团发行的一年期10亿元短期融资券，“15川煤炭CP001”，到期未能偿付。

这是近年来中国内地第一起煤炭行业的债券违约，也是四川省第一起国企债券的违约。

同年6月21日，该笔债券的主承销商国泰君安证券股份有限公司（601211.SH/02611.HK，下称国泰君安）与交通银行股份有限公司（601328.SH/03328.HK，下称交通银行或交行），主持召集了债券持有人会议。这10亿元债券的持有人，共为 14 家机构。

会议上，这些机构提出了“有权向川煤集团提起诉讼，包括追讨积欠的债券本息、违约金，以及向法院申请川煤集团进入破产程序”，“不进行债券股，不逃废债，保证本息兑付”等5项要求。

同年6月30日，川煤集团作出答复，承诺“不逃废债，（同时）将依靠政府支持，努力筹措资金，尽力兑付本息”。

同年7月27日，也就是债券违约42天之后，川煤集团宣布，“经公司和各方共同努力，克服重重困难，多渠道筹措资金”，在当天全额拨付了“15川煤炭CP001”的本金、利息10.572亿元，同时还拨付了932万余元的违约金。

持续亏损的川煤，从哪里得到的钱？

有接近交易的人士告诉腾讯财经，这些资金是由该笔债券的联席主承销商——交通银行，联合其他3家银行，发放贷款给四川省投资集团有限责任公司（下称“川投集团”），然后川投集团再通过银行，以委托贷款的方式，将资金借给了川煤集团。

川煤集团与川投集团，均为四川省国资委所属全资企业；川投集团现任董事长、法定代表人刘国强，在2013年1月至2016年2月，为四川省国资委的主任兼党委书记。

鲜为人知的是，在这次债务违约之前，川煤集团还曾有一笔在2016年2月到期的10亿元中期票据——“11川煤炭MTN1”，险些难以兑付。最终，同样以获得委托贷款的方式，暂时得以解决。

当时，具体发放这笔贷款的银行，就是“11川煤炭MTN1”的承销商——中国农业银行股份有限公司（601288.SH/01288.HK，下称农业银行或农行），其贷款10亿元给四川省另一家省属国企——四川省能源投资集团有限责任公司（下称川能集团）；然后，川能集团再通过农业银行，发放10亿元委托贷款给了川煤集团。

川煤债券 已连续违约四次

建行的运气，可就不如它的同行。

2016年12月25日（遇法定节假日顺延至12月26日），其所承销的“13川煤炭PPN001”到期，应付本息，共计10.745亿元。

2016年12月26日，川煤集团向建行定向披露《四川煤炭产业集团有限责任公司2013年第一期非公开定向发行债务融资工具未按期兑付本息的公告》，表示“13川煤炭PPN001”不能按期足额偿还，构成实质性违约。

同日，中国银行间交易商市场协会向川煤集团发出《业务提示函》，提出川煤应该寻求切实可行的解决办法，多渠道筹措偿付资金等要求。

20天后，也就是2017年1月16日，川煤集团才将这次违约的情况，对外公开披露。

然而，此后这笔债券的处置，并无更多进展。

4个月后，也即2017年5月15日，川煤集团一笔5亿元的中期票据——“12川煤炭MTN1”到期。

川煤集团无法兑付5亿元本金，只能支付2970万元的利息款。

“12川煤炭MTN1”发行于2012年5月11日，期限为5年，固定票面利率5.94%，承销商为农业银行。

4天后，也即2017年5月19日，由交通银行承销的“14川煤炭PPN001”到期，总计10.765亿元本息未能兑付。

“14川煤炭PPN001”发行于2014年5月，期限三年，票面利率7.65%。

至此，从2016年6月至2017年5月，川煤集团的债券已经连续四次违约了。

处置原则：谁承销、谁负责？

为什么后三笔债券不能参照先例，也进行类似的“借新还旧”呢？

“这跟四川当地政府的态度关系比较大，他们积极，协调力度大，这些事（债券）就比较好解决；他们不积极，就不好办了。”一位参与上述债券处置的银行界人士告诉腾讯财经。

2016年12月2日，四川省政府金融办，下发《关于商请支持化解川煤集团债务风险的函》，商请建设银行、农业银行、交通银行三家银行的四川省分行，以及兴业银行股份有限公司（601166.SH，下称兴业银行）成都分行、浙商银行股份有限公司（02016.HK）成都分行，就川煤的债务问题，向各自总行汇报沟通，争取“对川煤集团给予更大的理解和支持”。

“政府要求我们不抽贷，我们是这样做的。在此之外，我们现在给川煤的贷款利率，已经比我们的资金成本还要低，这是我们在赔本维系川煤的生存。”当地一家国有银行的人士告诉腾讯财经。

而前述参与债券处置的银行界人士亦称，“就川煤的问题，四川省召集我们开过很多次会议，省上确定的处置原则之一是——‘谁承销谁负责’，这写进了会议纪要。实际从法理层面讲，我们只是承销人，挣到的承销费也就千把万，也没有法律意义上的责任，来进行‘刚性兑付’。”

一般而言，债券的债券承销费率，通常是债券本金的0.3%-1.5%。

这位人士介绍说，之所以2016年2月，农行承销的10亿元“11川煤炭MTN1”，以及当年6月交通银行与国泰君安联合承销的10亿元“15川煤炭CP001”，能够最终兑付，相当程度上，得益于四川省政府与农行、交行各自总行的大力支持。

“说白了，也就是四川省愿意把更有实力，效益也不错的川投集团、川能集团拿出来，与川煤共同承担这些债务风险。”

此外，四川银监局牵头，还组织多家银行成立了川煤的债委会，主任单位为给予川煤贷款及贷款余额最多的工商银行股份有限公司（601398.SH/01398.HK），副主任单位包括农行等。

“四川省也提议，各银行出资共同成立一支川煤转型发展基金，但由于要求银行出资几十亿元，作为优先级资金；川煤只出大概2亿元，做劣后级资金；同时四川省财政不出资配套，等于把大部分压力传导到银行身上，所以多数银行都没有同意。”一位接近川煤集团的人士告诉腾讯财经。

积极“自救” 盈利基础太脆弱

而债权人方面，2017年6月2日，“12 川煤炭MTN1”票据的持有人在成都召开了第一次会议，持有这支债券的15家机构，有12家出席，“非四川本地的那些机构，要求更鲜明强烈一些。会上提出了要求川煤承诺，对本期中票不逃废债务，采用一切合法手段保证本息兑付，并尽快明确兑付方案”。一位参会人员告诉腾讯财经。

这次债权人会议的决议公告还提出，“债券持有人有权单独或联合向川煤集团发起诉讼，要求其清偿所欠债券的本金，以及逾期所产生的按原票面利率计算的利息。”

有机构代表对腾讯财经表示，“近期，我们又提出要求召开第二次债权人会议。现在谈论何时川煤可以还债，我们真一点底都没有。”

亦有数位知情者介绍，建行已然向法院提起诉讼，并申请查封了包括川煤集团总部大楼在内的部分资产。

对此，腾讯财经自2017年8月16日开始，多次联系建行及川煤集团请求置评，但至8月29日，未获回复。

不过，除了希望获得政府更多的帮助之外，川煤集团也在积极努力“自救”，且情况似乎慢慢好转。

“淘汰落后产能，2016年关闭了9对矿井，今年计划再关闭5对矿井；人员下岗分流，2016年，川煤分流了7300余人。原来最多时，他们有六、七万，后来减少到五万左右，现在对外公布的人数是四万七千人。”一位熟悉川煤集团的四川商界人士告诉腾讯财经。

更重要的是，煤炭价格从2016年年初的低谷，逐步复苏了。

2017年一季度，川煤营业收入30.08亿元，同比增长81.19%；净利润扭亏为盈，为0.40亿元；第二季度，营业收入扩大到34.80亿元，但净利润缩小至0.30亿元。

对此，川煤集团董事长景宏年，在该公司内部会议上，如此表态，“目前，川煤的现状是实现扭亏，但尚未脱困，解困脱困任重道远”，而尚未脱困的标志有四：“欠债过多；资产负债率过高；转型发展项目或初具雏形，或还在谋划，未形成支撑；盈利基础太脆弱。”

“川煤欠的这些债，最终解决需要时间，而且这个时间，至少是以年为单位计算。虽然有不少人，包括债权人提议，要对川煤集团进行破产清算。我个人觉得，这种可能性还是比较小，毕竟它是经济大省四川省的大国企，而且还有四万多员工。”

一位参与川煤集团债务处置工作的人士，这样对腾讯财经表示。