红刊财经  王宗耀

有这么一家名不见经传且成立时间不长、固定资产区区只有20余万、无形资产只有数万元、业绩持续性尚待观察的生产型企业，在近期因被上市公司青睐而乌鸡变凤凰，身价瞬时暴增到3亿元，如此具有传奇色彩的公司就是雪莱特花大价钱收购的卓誉自动化。

对于雪莱特，很多股民并不陌生，其是一家照明领域的综合型上市企业,近年来不断进行的投资行为时不时地抢占一下市场头条。如，2014年公司为进一步拓展产业链，以4.95亿元的交易价格并购了以LED照明产品、LED显示系统以及柜台服务产品为核心的富顺光电，2015年增资主营无人机、手持云台的深圳曼塔智能科技有限公司，以1500万元价格取得了该公司51%股权，实现了控股……

雪莱特的过往投资经历并不是我们此次探讨的核心，在此探讨的只是其最近花大价钱收购的卓誉自动化,毕竟该标的公司有着很多不平凡之处,被以超过净资产2465.73万元11倍的价格收购,这对于一家生产型企业而言,溢价幅度可以称之为神话。那么，卓誉自动化到底有何惊人特长，从而获得雪莱特如此高溢价的呢？

溢价11倍并购

在对卓誉自动化的并购上，雪莱特拟以发行股份及支付现金的方式完成交易。其中，交易对价的65%以发行股份的方式支付，交易对价的35%以现金方式支付。根据交易各方协商确定，交易价格为30000万元，相较标的公司2465.73万元经审计净资产金额溢价幅度超过11倍。

回顾雪莱特近几年的并购行动，可以看到公司并没有因持续并购行为而彻底改变自己的业绩持续下滑局面。在并购草案中，公司披露，因完成对富顺光电的并购,虽然在2015年营业收入和净利润均实现了大幅增长，但在对富顺光电完成并表后的2016年，营业收入却仅增长不到2%，净利润下滑48.93%。今年上半年，根据其半年报披露的营收和业绩进行年化后,虽然营业收入有所增长，但净利润却出现进一步恶化的趋势,总体呈现为增收不增利的格局。然而就是在这样不利的背景下，雪莱特又开始选择以3亿元的重金溢价11倍并购2017年上半年营收相较2016年全年增长不过才50%左右、净利润离奇增长2.5倍的卓誉自动化。

卓誉自动化全称为深圳市卓誉自动化科技有限公司，成立于2013年6月17日，注册资本500万元，主要从事锂离子电池自动化生产设备的研发、设计、生产、销售与服务，属于锂电设备制造业。

资料显示，动力锂电池生产设备主要分为前段设备、中段设备、后段设备等。其中，前段设备主要有搅拌机、涂布机、辊压机等，中段设备有卷绕机、叠片机、焊接设备等，后段设备有注液机、检测设备、PACK自动化设备等。卓誉自动化的产品恰恰就处于锂电池整条生产工艺链的中后段。就对卓誉自动化收购而言，与主营业务在光科技应用领域和消费电子领域的雪莱特并无太大关联性，如果非要在两者之间找点联系的话，也就是雪莱特控股子公司富顺光电2016年新增了充电桩相关业务，不过，需要注意的是，该项业务在今年上半年所实现的收入还尚不足其营业收入的4%。

本次并购，往好听点就是为了拓展公司产业链，可事实上，如此高溢价收购对于跨界收购经验本身就不足的雪莱特来说却是有一定风险的，因为该公司在此前跨界控股曼塔智能时就是不太顺利，被收购标的在收购后曾出现连续两年亏损，即2015年净利润亏损了604万元、2016年亏损2640万元，直到2017年上半年，曼塔智能才成功盈利1126万元。

生产型企业“轻资产”岂能高产出？

并购草案披露，截至2017年6月30日,卓誉自动化的固定资产账面原值只有30万元，账面净值则只有25万元，这组数据还真是让人吃惊!从资料来看,作为一家生产型企业，卓誉自动化所有的办公场所竟然均为租赁，自己没有一寸土地，生产所需的机器设备也只有区区2万元左右。让人奇怪的是，这区区2万元的机器设备又是如何生产出价值数千万元的锂电设备和今年上半年产出1000多万元净利润的呢？

另外，从公司列出的产品来看，其所生产的方形动力电池正压氦检测漏机、方形动力电池自动入化成钉机等诸多产品均有好几吨的重量，而该公司的其他设备账面原值总共只有不到12万元。问题在于，公司在生产过程中又是靠什么组装和运输这些设备的呢？难道只是靠人抬肩扛的不成？

固定资产少的可怜，那么无形资产情况又如何呢？从并购草案披露的情况来看，标的公司的无形资产合计金额只有8.41万元，其中专利金额为6.16万元。由此看来，无形资产似乎也没有什么可吸引人的地方。

可值得奇怪的是，其专利的评估结果却是非常令人兴奋的。根据草案披露的专利信息，卓誉自动化的专利共计有16项，其中有8项是2013年10月29日申请的，即公司于2013年6月17日成立后仅4个月后就开始申请了，其余的8项专利均是公司成立的第二年也就是2014年申请的，其后便再无专利产生了。值得注意的是，这16项专利全部为实用新型，有7项还是“无偿受让”的。就专利提供的信息看，其价值十分有限。可令人吃惊的是，这家公司的专利权与软件著作权在此次收购过程中，评估值竟然高达2220.00万元，评估增值2213.84万元，增值率35938.96%。如此高的评估价值，其评估结果究竟是依照什么标准来评估的？

经营数据疑点重重

既然在上文叙述中,卓誉自动化并没有什么明显的资产优势，而雪莱特却又愿意高溢价并购，那是不是卓誉自动化的经营情况是值得称赞和看好的呢?对此，《红周刊》记者仔细查看了一下收购草案披露的该公司的经营状况，希望能从中找出让人信服的地方。

单从草案披露的近两年半以来利润变化看，卓誉自动化的净利润增长速度还是不错的，尤其2017年上半年，在营业收入创出5535.75万元新高的同时，净利润也实现了1471.79万元，远超2016年全年。然而问题在于，对于该公司披露的这些数据，《红周刊》记者在仔细核算后发现，这些数据的真实性是有待商榷的。

疑点一：存在大客户依赖，业绩恐不稳定

从并购草案披露的卓誉自动化向前五大客户销售情况来看，2015年、2016年和2017年1~6月，公司向前五大客户销售金额分别为477.78万元、2868.50万元和5487.65万元，占营业收入的比例则分别为42.52%、82.37%和99.13%。仅由此来看，其向前五大客户的销售额占比越来越高，到了今年上半年销售额几乎全部来自前五大客户了。另外，公司在2016年和2017年1~6月向第一大客户的销售金额也占营业收入比例的52.16%和53.11%。仅从数值占比看，公司在经营上是存在很严重的大客户依赖的。

众所周知的是，生产设备类产品的更新周期比较长，客户很少有持续性需求，大客户依赖现象对于设备生产企业来说，这并不是什么好消息，而一旦失去现有大客户，经营业绩就很可能会出现很大下滑。对于卓誉自动化而言，恰恰是需要值得担忧的。

回过头看，在本次并购中，雪莱特对于卓誉自动化未来业绩的预测是按照业绩持续大幅增长的基础之上进行的，不知评估机构在评估过程中是否考虑过大客户依赖的现实问题？

疑点二：与大客户交易的真实性存疑

其实，除了大客户依赖的问题外，卓誉自动化与其所依赖的大客户的交易本身也是存在可疑之处的。

2015年，卓誉自动化主要生产、销售消费电池设备，深圳市誉辰自动化设备有限公司（以下简称“誉辰自动化”）成为了当时的卓誉自动化第一大客户；2016年，随着卓誉自动化改变经营策略，由此前的生产、销售消费电池设备转型为主要生产、销售动力电池设备，而此时，誉辰自动化仍然是公司第一大客户。到了2017年上半年，其还在公司前五大客户名单之列。该客户的“忠诚度”实在是值得称赞。但让人难以理解的是，誉辰自动化的经营方向一直是跟随着卓誉自动化经营策略变化而变化的吗？

值得注意的是，这家“忠诚度”很高的大客户还同时是卓誉自动化的供应商。其中，2015年卓誉自动化向其销售产品158.12万元，而与此同时却又向其采购了194.74万元产品。关于这一点，在雪莱特的并购草案中解释为：2015年卓誉自动化从深圳市誉辰自动化设备有限公司采购的产品为方形电池自动清洗机，该产品不是公司从事锂电池生产设备生产所需的原材料，标的公司采购后直接用于出售。也就是说，这两家公司在相互销售自己生产的设备。仅在2016年誉辰自动化为卓誉自动化贡献销售收入1816.44万元，占其当年营业收入的52.16%，并成为其第一大客户。

既是客户又是供应商，而且产品均为同类设备，那么交易双方所发生交易的真实性和目的性就很值得怀疑了，而这也就需要卓誉自动化在新的方案中做进一步说明。

当然，问题并非止于此。2017年1~6月，卓誉自动化向大客户深圳市誉辰自动化设备有限公司销售产品206.30万元，而当期前者对后者不但有390.92万元的应收账款，还有400.14万元的应收票据。就算当期390.92万元的应收账款是2016年结转过来尚未收回的应收账款部分，如考虑到应收票据中银行承兑汇票作为短期票据一般期限都仅在半年以内的事实，则此次远远超过销售额的400.14万元的应收票据又究竟是怎么回事呢？

除此之外，在其2017年1~6月应付账款大客户名单中，依然不乏有深圳市誉辰自动化设备有限公司的身影，而且该公司还排在应付账款大客户第一的位置，应付金额为91.60万元。奇怪的是，当期该公司并不在采购大客户名单中，即这91.60万元应付账款又是怎么出来的呢？

疑点三：营业收入得不到现金流的支撑

除大客户方面存在疑点之外，卓誉自动化实现的营业收入也很难得到现金流的支撑。就拿2017年上半年来说，当期实现的营业收入为5535.75万元，算上17%的增值税后，其实际的含税收入则高达6476.83万元。然而反映当年经营现金流入情况的销售商品、提供劳务收到的现金却只有1697.65万元，考虑到当期预收款项相比期初减少了1018.99万元的影响，则含税营业收入超出现金流入达3760.19万元。由此可见其以现金方式收回的收入相当少。从财务勾稽关系看，这相差的3760.19万元应该是以负债的形式存在，即当期应收账款和应收票据的合计将会新增金额。

从卓誉自动化财务数据来看，2017年上半年期末应收账款和应收票据合计比期初新增了仅2440.90万元，相比上述的3760.19万元差值还有1319.29万元的营业收入未能通过现金流和债权的体现，那么这部分收入又是如何产生的呢？

同样，经过《红周刊》记者核算，卓誉自动化2016年也有1853.87万元的营业收入既没有通过现金流入企业，也没有形成债权。

当然，如果企业收到的应收票据被背书转让出去也会出现上述差异，那么，该公司是否存在票据背书转让的情况呢？对此，《红周刊》记者在并购草案中并未找到相关内容。不过，从雪莱特发布的卓誉自动化的审计报告中披露的相关信息来看，其2017年1~6月和2016年已背书或贴现尚未到期的应收票据金额分别为833万元和40万元，该数值相比上文中核算出的1319.29万元和1853.87万元差值仍然分别有近500万元和1800多万元差额无法得到数据印证。很显然，卓誉自动化披露的营业收入数据是有一定可疑之处的。

总之，对于一家资产少得可怜、经营状况又存在很大疑点的公司，雪莱特却以超过11倍的溢价进行并购，这究竟是“人傻钱多”还是存在“利益输送”呢？