文／ 杨晓宴

大资管新规征求意见已结束。银行都在等待最终版本和细则的落地，新规落地后银行理财究竟该如何“转身”，相关的内部讨论纷纷展开。

其中，银行产品端如何进行调整，才能既适应投资端的合规，又让客户买账，成了关注焦点。

“我们最担心的就是，净值型产品卖得不好，然后净值波动比较大，还要面对赎回。”某银行资管部人士向21世纪经济报道记者表示。

21世纪经济报道记者了解到，受访银行资管人士普遍最关心两个问题：第一，银行理财净值化管理后，必须采用什么估值方法，这决定了银行理财净值波动情况及其产生的后续影响；第二，新规对开放式和封闭式产品分别作出投资限制，但对于“开放式”产品没有作出明确定义，定期开放的产品如何定义，决定了目前滚动发行的期次型产品的最终走向。

期限错配之“罪”

“其实在我理解，银行理财的期限错配本身不是问题，问题的根源在于刚性兑付，把负债端成本锁死了。”某国有大行资管部人士表示。

他举例道，银行理财的普遍模式，假设用1亿元资金买了3年期的债券，按照5%的票面利息，一共是1500万元的利息；产品端依次发行3个月期的产品，总计发行12期，每一期产品利率按照当时市场资金价格情况发行，最终算下来兑付的利息不及1500万元，中间差价就是银行的收入。

3年期限的资产，用3个月的资金续接，这就是期限错配。表面上，其中风险主要体现在“资金续不上”怎么办；但深层次上，如果资金的价格紧跟资产价格波动，若资金续不上，不过是按照市价处理掉资产，而不存在因为刚性兑付而产生的“缺口”。

接近年末，全市场资金价格又逐渐紧张，多数银行近期发行的理财产品收益都在5%以上。按照银行理财整体的资产配置结构，对标公募基金，更接近债券基金。根据Wind统计，今年以来，债券型基金的平均收益率为1.58%，下半年以来的收益率为0.63%。

银行理财与公募基金最大的投资差别在于，前者可以投资“非标”资产，但以上收益率的差异并不可能完全由“非标”资产补齐。

“局部的投资收益和负债成本倒挂是存在的。”前述某国有大行资管部人士表示，过去两年配置的债券票面利息在4%-5%之间，现在发行超过5%利率就是在倒挂。

该人士还指出，银行理财收益率之所以和债券型基金的差距较大，这和资产估值方式有关。这也正是银行理财转型过程中，面临的极大不确定性和挑战。“我们会想尽一切办法减少产品的净值波动，但在应对赎回压力时的能力和经验，或许还不能与公募基金相比。”

“开放式”产品定义之惑

据21世纪经济报道记者多方了解，目前银行资管在产品端的一个困惑在于对“开放式”产品的定义。

在过去三四年时间里，银行理财主要采取的是表内业务的“资产负债”模式，一个最明显的特征就是，采用滚动发行方法，以发行时的资金市场价，而非投资端收益情况，来募资资金。

在此背景下，银行理财的开放式产品规模不断扩大，比重大大上升。中债登统计显示，截至今年上半年末，开放式理财累计募资同比增长0.69%，而封闭式募资同比减少3.98%，开放式理财募资规模是封闭式的两倍左右。

上述所谓“开放式”产品基本符合监管对于“资金池业务”的定义。根据新规，金融机构不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务，且引导降低期限错配，要求发行封闭式产品必须在90天以上。

有银行资管资深人士向21世纪经济报道记者指出，目前银行和公募基金做法的差别，从会计角度理解，主要体现在产品净值归1的频率。银行理财的做法相当于将产品净值每天归1，客户每次认购，不是按照实时资产净值，而是调整后的1进入。其问题在于，虽然产品净值归1，但相应的分红和亏损的会计操作并未严格按照会计准则落实。

“从投资端来看，银行理财和债券基金更类似；但从估值角度看，又更像货币基金的做法。此次大资管新规没有把基金法作为上位法，所以银行理财究竟会转型成什么形态，现在也不好判断。”上述资深人士表示。

对于定期开放式产品是否合规的问题，某城商行资管部人士表示，若明确合规，将会大大减轻投资端压力，但理财客户接受程度如何，还有待观察。

实际上，公募基金也存在定期开放式产品，银行也有所探索。“有银行推出T+30的产品，就是你买了一笔理财，封闭一个月后，可以选择赎回与否。如果不赎回，就再封闭一个月再打开。”前述城商行资管部人士表示。

“再平衡”过程

“其实不管用什么估值方法，在净值化转型过程中，银行理财一定会面临规模收缩的一个过程。”某股份行资管部高管向21世纪经济报道记者表示。这一判断也得到了多位银行资管人士的认同。

在上述股份行资管部高管看来，银行理财短期内可能在负债、资产两端同时面临“回表”：一方面，理财产品净值化以后，部分理财客户不能接受产品净值波动，会重新选择银行存款，存款利率可能随之上升；另一方面，理财投资端在新规过渡期后，仍不合规的资产可能需回到银行表内。至于“回表”后将对银行资本充足率造成多大冲击，是否会有相应政策辅之平稳过渡，尚待观察。

该高管还指出，部分银行可能高估了成本摊余估值方法对银行理财的好处。

“假如一只理财产品按照5%摊余成本计算收益，在市场利率上行过程中，有另外一款6%收益的产品，客户就可能选择卖掉5%的，去买6%的套利。这无疑会造成很大的赎回压力。”上述高管表示，另外，“非标”资产若采用成本法估值加上减值准备，收益也会大幅度降低。

某华北股份行高层向21世纪经济报道记者表示，在投资端，目前有两个趋势可以明确：一是会提高标准化资产的配置比例；二是会降低新投资“非标”资产的期限，尽量不要超出过渡期末，或者不要超出过渡期末一年，留有调整余地。

对于未来理财投资标准化资产的趋势，上述银行资管资深人士判断：“未来将是证券化和股权投资的时代，特别是住房抵押类证券化资产将大有可为。”