万科7日发布权益变动报告书，显示宝能系从2015年12月9日至今年7月6日间，通过资产管理计划在二级市场斥资111.18亿元，增持近5.49亿股万科A，占万科总股本的4.97%。至此宝能系累计持有27.6亿股万科A,占万科总股本的25%，触发第五次举牌。

华尔街见闻梳理对比去年年底披露的权益变动报告书发现，随着东兴7号资管计划的曝光，宝能系总共九大资管计划全部浮出水面。

九大资管计划全曝光

这九个资管计划分别是安盛1号、安盛2号、安盛3号、广钜1号、广钜2号、泰信1号、西部利得金裕1号、西部利得宝䘵1号和东兴7号。

华尔街见闻对比去年年底披露的权益变动报告书发现，除了去年底曝光的七大资管计划——安盛1号、安盛2号、安盛3号、广钜1号、泰信1号、西部利得金裕1号、西部利得宝䘵1号之外，本次报告期（去年12月9日至今年7月6日）间，宝能系通过五个资管计划——广钜2号、西部利得宝禄1号、西部利得金裕1号、东兴7号和泰信1号买入4.97%的万科股份。这也是东兴7号和广钜2号首次现身。

华尔街见闻统计，宝能系九个资管计划累计持有万科的股份比例超过9.93%。这意味着宝能系25%的万科持股比例中，近40%是通过资管计划买入的。

具体来看，宝能系在万科A复牌的第二天，也就是7月5日在跌停板上（19.79元）买入75,293,000股万科A股，占万科总股本的0.682%，耗资约14.9亿元，报告披露东兴7号买入6000万股,实际使用金额为11.874亿元,而该资管计划的金额为11.87697亿元，这意味着，东兴7号仅剩29.7万元，而另外1529.3万股万科A是由泰信1号买入的，耗资3.026亿元。

而在万科A复牌的第三天，也就是7月6日，泰信1号购买了3,099,300股万科A，由于当天万科A开板，日内振幅超过8%，因此华尔街见闻大致测算，当天宝能系花了约6000万元。

值得注意的是，本月5日和6日用于购买万科A的资管计划——东兴7号和泰信1号的杠杆率与此前募集的另外七个资管计划一样，均动用了1:2的资金杠杆。

东兴7号资金总额118769.70万元，本公司出资39589.90万元，优先级委托人出资79719.80万元，动用的资金杠杆为1：2；而泰信1号资金总额163797.30万元，本公司出资54599.10万元，优先级委托人出资109198.80万元，资金杠杆亦为1:2。

平仓风险谁最大？

根据报告书，所有资管计划都将计划份额净值0.8元设置为平仓线，当份额净值低于平仓线时，需要及时追加保障金。

西部利得金裕和西部利得宝禄在去年和今年两个披露期都斥资购买了万科股份，其中西部利得金裕两次累计购买了225,494,379股，而西部利得宝禄两次累计购买了156,350,691股。

华尔街见闻通过对比每个资管计划使用的金额和持股数，测算出宝能系旗下九大资管计划的理论平仓线。假设报告书披露的涉及权益变动的资管计划资金总额就是该资管计划的总规模，那么按照8日万科18.75元/股的收盘价测算，广钜2号的风险最大，扛不过一个跌停。而泰信1号风险次之。此外东兴7号、西部利得金裕1号大约还能承受万科股价较昨日（7月7日）收盘价跌约15%。但如果每个资管计划都还留有弹药，那么宝能的理论平仓线还要更低。

杠杆之谜 是4.9还是1.7？

宝能作为玩转资本的高手，其资金杠杆一直牵动市场的心。今天上午新华社发文，揭示截至去年年底宝能购买万科股票的三个阶段。

第一阶段：险资购买 资金杠杆为4.9？

第一阶段，主要是用前海人寿的保险资金购买，共斥资104.22亿元，其中包括万能险账户保费资金79.6亿元和传统保费资金24.62亿元。根据公开披露，截至去年7月11日，前海人寿持股万科比例达到5%。

有专家认为，实际上宝能以11.8亿元的净资产撬动了前海人寿104亿元的保险资金投资万科。考虑这一因素后计算，宝能资金杠杆为4.9。但这一说法并未得到专业机构的确认。

第二阶段：1:2杠杆撬动券商资金

据新华社，第二阶段钜盛华以自有资金约39亿元，以1：2的杠杆撬动券商资金约78亿元，购买万科股票。这期间的杠杆主要是通过与中信、国信、银河等券商开展融资融券和收益互换实现的。至此，前海人寿和钜盛华持股万科比例合计超过15%。

第三阶段：金主变成银行理财资金

在2015年9月份之后，宝能的“金主”从保险和证券变成了银行。这一阶段，银行理财资金通过两种方式成为宝能购买万科股票的主要来源。

一方面，银行理财资金置换券商资金。宝能引入建设银行理财资金约78亿元替换前期的券商收益互换等带来的资金。

另一方面，银行理财资金成立投资公司间接增持万科。2015年11月，宝能出资67亿元作为劣后，浙商银行132.9亿元作为优先，通过华福证券、浙商宝能资本构建有限合伙基金，规模最终达200亿元。这笔资金通过增资、股东借款等形式进入钜盛华。此后，钜盛华用其中的约77亿元作为劣后，广发、平安、民生、浦发等银行出资155亿元作为优先，共计约233亿元，通过证券公司和基金公司资产管理计划，继续增持万科。

此外，新华社还称，民生银行通过民生加银的资管计划向宝能系钜盛华融资8亿元。

由于很多信息没有公开且官方亦没有权威发布，宝能的杠杆倍数依然成迷。

不过根据姚振华最新对新华社的回复，他称宝能旗下的钜盛华投资万科的资金来源风险可控、合法合规，实际杠杆倍数为1.7，最高不超过2:1，完全处于安全范围以内。

“我们内部也进行了严格的压力测试，测试结果显示即便在最不利的情形下我们的现金流水平、盈利能力依然保持良好水平。”