中银投策对二季度国内经济表现充满信心，二季度资产配置中国股市仍为全球大类资产配置首位。“尽管无法否认2025年全球政治经济形势的复杂性和不确定性，但毋庸置疑地是国内政策对支持经济发展目标实现的保障力度，也相信当时机已到，政策将及时出手，没有太多冗余。”

4月份以来，特朗普接连公布的关税计划“引爆”了全球市场。

今年一季度，全球权益市场走势出现分化，“东升西落”迹象已有显露。二季度，全球的目光将聚焦在特朗普全球对等关税如何落地，对全球经济的冲击多大等系列问题上。

展望二季度，对于特朗普关税计划下的全球经济及资本市场走势，中国银行投资策略研究中心在《中国银行个人金融全球资产配置季报（2025年2季度）》（下称“报告”）中做出了深度剖析，并根据市场发展变化给出了最新的资产配置建议。

全球经济面临着诸多不确定性，但也孕育着新的机遇。特朗普的全面对等关税政策对全球经济秩序造成了巨大冲击，但在中国银行看来，并非所有国家都会屈服于其恐吓并签下“城下之盟”，对等关税的回旋镖迟早会伤及美国自身，未来其“滞胀”和衰退的概率大增。

与此同时，中银投策仍对二季度国内经济表现充满信心，二季度资产配置中国股市仍为全球大类资产配置首位。“尽管无法否认2025年全球政治经济形势的复杂性和不确定性，但毋庸置疑地是国内政策对支持经济发展目标实现的保障力度，也相信当时机已到，政策将及时出手，没有太多冗余。”

“对等关税”乱局中寻求再平衡，全球资产定价逻辑将呈现新局面

“二季度美国关税乱箭齐发或引发全球政治经济局势熵增，全球资产定价逻辑也将呈现与过去完全不一样的新局面，确定性将被市场视为稀缺资源赋予高估值。”中银投策在报告中指出。

从全球角度来看，在二季度之前，市场关注重点主要在特朗普政策体系下美国经济走向及美联储货币政策走向。但二季度伊始，随着“对等关税”落地，关税成为当前美国经济甚至是全球经济的主要矛盾。

“对等关税的回旋镖迟早会伤及美国自身。”中国银行预计，在“对等关税”计划反复拉扯的扰动下，二季度美国通胀反弹、消费者信心下滑、失业率上升和经济增长失速是大概率事件，美联储降息预期仍不明朗（存在滞涨可能），全球流动性共振尚需等待，金融市场也可能剧烈波动，美国经济也将在乱局中自食其果，全球经济或都将为此付出代价。

实际上，“对等关税”宣布以来，多家市场机构大幅下调对美国近年经济增长预期，高盛集团发布报告将12个月美国出现经济衰退的概率从20%上调至35%；摩根士丹利将2025年美国GDP增长预期由此前的1.5%下调至0.8%；瑞银集团预计关税政策将使美国CPI上涨2%，预计今年美国GDP增幅将低于1%；花旗银行将美国今年的增长预期下调至0.1%。

与此同时，受美国“对等关税”冲击最大的经济体仍是中国和欧洲。在欧洲采取反制措施的理性预期下，欧洲将加强与中国等全球其他贸易伙伴的合作，推动全球经济贸易新秩序的形成。同时，二季度欧洲加大国防开支，逐步落地一季度已经推出的一些“财政扩张+防务自主化”组合的预案，也将对冲“对等关税”负面影响，助力欧洲经济二季度企稳。

中国经济方面，报告预计，在美国“对等关税”政策落地之后，作为相机决策的一部分，降准（大概率50个基点）在二季度可能很快落地。伴随着四大国有银行注资超5000亿元，一系列政策举措将为地方政府化债、稳楼市、支持发展新质生产力等多方面提供数万亿元的资金支持，这对二季度经济增长至关重要。同时，随着外部不确定性上升，为对冲贸易战影响，二季度中国经济地重心将放在消费与投资。

“尽管外部环境复杂性仍存甚至加剧，但我们对二季度国内经济表现充满信心。”中银投策预测，得益于内需回暖与政策加力，二季度中国GDP将同比增长5.3%，略高于一季度的5.2%。同时，国际机构近期也上调中国增长预期，反映出对中国消费提振和产业升级的认可。

市场交易“东升西落”逻辑不变，中国资产重估趋势刚刚开始

2025年一季度，全球权益市场走势出现分化，其中，美国和日本股市下跌明显，中国和欧洲股市表现较好，尤其是中国香港权益市场在一季度“拔得头筹”“东升西落”迹象已有显露。

展望二季度，中银投策认为，美国例外论被打破后，欧洲股市不再跟随美国股市而是跷跷板，全面对等关税下全球供应链、资金链的再平衡使得与美股同频共振的市场减少，中国股市大概率继续演绎与美股市场的跷跷板效应，全球股市二季度大概率在这混乱格局中观望、博弈和相机决策，等待搅局者撞南墙且纠偏，世界逐步向新秩序和达成新平衡过渡，全球股市也将反映这一熵增到熵减的过程。

就美股市场来说，在肯定美股投资必要性的同时，中银投策仍然坚持年初提出的美股待风险释放再配置的观点不变，等待恐慌杀跌时低位配置良机。“建议暂时继续低配美股，等待风险释放后再恢复至标配，观察指标就是特朗普或者美联储认错纠偏，中美就贸易战达成某种程度的协议，以及企业盈利数据的积极变化。”

相对而言，随着欧洲逐步摆脱对美国的依赖，中银投策修正了此前白皮书对欧洲股市的看法：调整欧元区及英国股市观点，从保守改为标配。“预计欧洲股市全年仍可保持强势，但经过一季度的大幅上涨，股指已经提前透支了这些乐观预期，二季度大概率震荡回落整固，等待基本面的复苏。”

至于中国股市，此前1月份中银投策发布的《2025中国银行个人金融全球资产配置白皮书》（下称“白皮书”）关于A股“定位调整转向积极，中国股市锦绣未央”的观点得到一季度市场走势的验证且全年依然有效。

在这一大逻辑下，二季度可能影响股市的外部因素就是特朗普全球对等关税和针对中国的特别关税带来外贸出口的不确定性，全球金融动荡对中国资产的冲击；内部因素方面则是政策对冲的力度和及时性，会否完全抵消外部扰动，确保经济复苏的进程，房地产能否止跌企稳，消费能否复苏等。

“可以预见这是一个动态博弈和相机决策过程，我们都不宜过早或过多地在二季度策略中对其计价或预测，我们只需要以平常心对待并相信国家相关部门已经做好了预案，兵来将挡水来土掩。”

报告指出，今年以来，市场交易的“东升西落”宏大叙事逻辑没有改变，中国资产重估趋势才刚刚开始。中国政策的稳定性、连续性、确定性在过去几年的实践中反复多次检验，中国资产的股本回报率持续提升。

同时，中银投策认为，尽管较年初已有较大涨幅，但港股静态估值在全球仍处于有比较优势的位置，二季度的震荡蓄势是为了年内更好的上涨，港股带领中国资产复苏的步伐不会停歇，依然维持全年港股全球表现最好和超配的观点。

全球资产波动率加大，中国股市仍为大类资产配置策略首位

此前1月份，中国银行在白皮书中所提出的2025年全球大类资产配置顺序大概为：中国港股＞中国 A股＞人民币黄金＞美元黄金＞新兴国家股市＞美国股市＞金属铜铝＞日股＞欧股＞美债＞中债＞商品（原油）。

二季度，中国银行根据上述白皮书预设条件，计划择机将美股从低配（保守）提高至标配，欧洲股市也从保守提高至标配，将美元从超配（推荐）调降至标配，将欧元、日元从保守调高至标配，将铜从保守调高至标配。

“2025年，基于对中国权益的看好，我们建议继续调增不同风险偏好客户资产配置方案中权益类资产配置比例1%～3%不等。”对于二季度投资者的操作，中国银行在报告中如此建议。

结合当前百年变局的大环境，中银投策建议，投资者在资产配置中要提前做好应对，不盲从，适度增加黄金、中国资产和其他地区优质资产作为对美元资产的部分替代。尤其是那些超配美元资产的惯性思维需要重新评估，低配、低估中国资产的投资者需要尽快校正，多极世界多元配置或许是百年大变局中的应对之策。

总体而言，二季度是一个多方博弈的时段。由美国挑起的全球贸易乱战使以规则为基础的多边贸易体制面临挑战，全球贸易发展、经济增长和可持续发展将受到冲击，二季度就是冲击最大的阶段。

而在此期间，美国需要评估关税极限施压所获取的利益和带来的负面影响，以此作为与各国谈判条件和后续政策调整的依据。全球视角下，如果美国政策不做调整，那么二季度全球经济可能失序，预期仍然紊乱。

“美国政策不确定性增加的直接后果就是全球资产波动率加大，除了黄金有较强对冲波动率的功能外，其余资产风险和机会之间的转换时机难以把握。”报告中指出。

其中机会方面，除了比较确定的黄金以外，可以预见的是，美股大跌传导至中概互联进而连累恒生科技指数非理性大幅回落带来的机会。对此，中银投策倾向于关注中国权益资产，如科创板块和恒生科技超跌产生的机会，以及美股超跌的配置机会。

风险方面，报告进一步提示了大幅度调整后的杀跌风险。中银投策指出，二季度的市场氛围一定充斥着各种坏消息和政策对冲的好消息，尤其是特朗普对市场的拉扯，各种信息鱼龙混杂。这就要求投资者面对各种纷扰需保持定力，坚守资本配置的原则，以不变应万变，不要在大跌之后抛售筹码。