文丨直通IPO 王非

车载HUD（抬头显示）行业，又将诞生一个IPO。

5月9日，中国第二大车载HUD解决方案供应商江苏泽景汽车电子股份有限公司（下称：泽景）向港交所递交招股书，拟主板IPO，海通国际和中信证券担任联席保荐人。

本次IPO，泽景拟将募资用于生产线扩展及自动化、智能化升级；提升研发及技术能力，升级现有解决方案并开发基于同源技术的新产品；与专注于光学成像、近眼显示、可穿戴产品等其他相关领域的产业价值链参与者的潜在战略合作等。

作为一家见证HUD本土化打破外资垄断、逐渐成为汽车“标配”、一路陪伴造车新势力“从0到1”发展的创新企业，泽景用近十年光阴，倚靠蔚来、吉利、北汽、奇瑞等大客户，逐步坐上国内市占率第二的宝座，与成立超30年的老牌HUD龙头——华阳集团，分庭抗礼。

与此同时，在智能座舱与智能驾驶结合（即舱驾一体）逐渐成为汽车行业发展重要趋势的当下，新一代增强现实HUD（AR-HUD）有望成为智能汽车“标配”，泽景又抱上了抢占28.61%AR HUD市场份额的技术创新巨擘——华为，共同掘金新蓝海市场。

如今，泽景即将迈入港股市场，不仅将为“送钱送订单”的吉利、北汽等产业投资方带来丰厚回报，也将为顺为资本、新鼎资本等知名机构创造不少财富。然而，企业自身发展面临的增长放缓、持续亏损等艰险，也是泽景创始人不得不再三斟酌的问题。

兄弟创业十年，上汽一汽北汽吉利顺为都来了

现年49岁的张涛，于1998年7月在中国取得西安交通大学工业自动化学士学位，于2006年5月取得亚利桑那州立大学工商管理硕士学位。在汽车电子行业拥有逾20年经验的他，曾于1998年8月-2018年1月在上汽大众及其附属公司工作，历任电子工程师及设备经理、副总经理、总经理、执行董事及董事、人力资源总监等职。

张涛胞弟——张波，现年47岁，于2001年7月毕业于中国西安邮电学院计算机软件专业。在电子科技及管理方面拥有逾20年经验的他，曾于西安长远电子担任系统设计师兼项目经理、微软（中国）担任技术支持工程师、安睿维申电子担任执行董事兼总经理。

2015年5月，张涛、张波两兄弟联合吕涛、叶静、郭慧、王正刚（通过各自的代理代名人，如张波妻子崔瑾、吕涛妻子吕湘连）共同创办泽景。目前，积累了丰富实践经验与知识以及深刻产业洞察的张涛，作为泽景联合创始人、董事会主席兼执行董事，负责制定整体企业业务计划、战略及重大决策；擅长研发项目管理的张波，则作为泽景联合创始人、执行董事兼副总经理，负责整体管理、业务计划与战略及重大决策。

泽景创立的那一年，致力于整车智能制造的“蔚小理”相继成立，百度、华为等大厂携“互联网+”概念下场深耕。彼时，HUD还是一个被外资供应商垄断、只被中高端车型选配搭载的小众产品。据安信证券数据，2016年时，国内前装HUD安装量为8.12万套，前装HUD渗透率仅为0.29%；2020年时，国内前装HUD安装量升至89万套，渗透率升至约4%。

准确把握住智能汽车浪潮下智能座舱视觉、交互解决方案的市场机遇，泽景毅然踏进新能源车发展元年的热潮。据中国企业家杂志消息，张波带着6名研发人员，在约158万元资金的支持下，从零开始新建厂房、做原型机的实验验证、寻找客户。

为了打开市场，泽景团队决定先进行产品验证，和上汽大众合作完成了一辆凌渡的改装车，并参与了当年在银川举行的中外高层试驾会。不可否认的是，张涛上汽大众“老人”的身份，为这次合作创造了便利条件。但更关键的是，“泽景的设计能力和对良品率的控制能力”，深深打动了参与试驾搭载泽景HUD的上汽大众凌渡新车的尚颀资本。

2017年12月，上汽集团旗下尚颀资本斥资700万元，携手扬州产权综合服务市场有限责任公司（下称：扬州产权，系扬州国金集团下属的原扬州天使基金管理团队）共同向泽景投资1000万元，投后估值6000万元。

值得一提的是，尚颀资本此后相继将所持泽景股份转让于架桥资本、黄志刚、吉利旗下前瞻远至（代价3900万元），累计套现约5835.68万元，获利超5100万元，投资回报率高达733.69%。

上述Pre-A轮融资后，除2020年外，泽景保持着一年一轮融资的节奏，先后吸引井冈山投资、融宇星通（已转让于其控股股东北斗星通）、天鹰投资、新鼎资本、顺为资本、架桥资本、一汽集团、吉利控股、北汽集团等众多产业及财务投资人

截至2024年11月由吉利携手架桥资本参与的约1.25亿元E轮融资，泽景的投后估值也一路飙涨到25.85亿元。

来源：泽景招股书

IPO前，泽景控股股东集团（管理层张波持股8.30%、张涛持股5.93%等，以及员工持股平台扬州泽盈及扬州泽芜），合计持股44.66%。

此外，斥资7000万元下场的C+轮投资方顺为资本，持有泽景7.08%股份，系第一大外部股东；吉利紧随其后在E轮融资中合计斥资1.11亿元，持股7.04%；新鼎资本持股5.39%；架桥资本持股3.14%；一汽持股2.66%；北汽持股1.78%。

按照25.85亿元估值计算，张波账面价值约2.15亿元；张涛账面价值约1.53亿元；顺为账面价值约1.83亿元，浮盈1.13亿元；吉利账面价值约1.82亿元，浮盈3198.4万元。

蔚来系第一大客户，年入5.78亿三年累亏5.69亿

作为中国创新智能座舱视觉、交互解决方案的供应商，泽景提供以挡风玻璃HUD （简称：W-HUD）解决方案CyberLens、增强现实HUD （简称：AR-HUD）解决方案CyberVision为主，以测试解决方案和其他创新视觉技术解决方案为辅的综合解决方案。

来源：泽景招股书

泽景能够在解决方案定义阶段与主机厂深度合作共创，带来人车交互与智能驾驶体验更加深入的新车型。截至2024年12底，泽景有22家汽车主机厂客户，同时涵盖蔚来、比亚迪、北汽集团、吉利、理想汽车、一汽集团等国内头部主机厂及新兴主机厂，已累计定点超过90款车型，累计出货量超150万套。

需要注意的是，2022-2024年（下称：报告期），泽景来自五大客户的营收占比分别为93.0%、93.8%、80.9%；公司来自第一个量产客户——蔚来的收入分别约1.02亿、9377.7万、1.27亿元，营收占比分别为47.6%、26.1%、23.2%，分别位列第一、第四、第二大客户。泽景的产业投资方——北汽、一汽、吉利也纷纷送上大额订单，以吉利为例，2022-2023年分别贡献1278.6万、4941.3万元销售额，均位列第五大客户。

招股书显示，泽景的HUD解决方案销量分别约17.57万、53.46万、62.46万套，收入占比一路从80.0%上涨至93.6%。其中，泽景的CyberLens（W-HUD）截至2024年底已获得65个车型定点项目，已在51款车型上应用。报告期内，来自该部分的销量分别约17.48万、53.08万、57.06万套，每套平均售价为970.9元、907.0元、837.1元，期内收入分别约1.70亿、4.81亿、4.78亿元，营收占别分别为79.3%、87.6%、82.7%，呈现增长放缓趋势。

截至2024年底，泽景的CyberVision（AR-HUD）已获得25个车型定点项目，已在7款车型上实现量产应用。报告期内，来自该部分的销量分别约922套、3757套、54009套，每套平均售价为1602.8元、3473.9元、1164.9元，期内收入分别约147.8万、1305.2万、6291.5万元，营收占比分别为0.7%、2.4%、10.9%，虽然呈快速增长趋势，但随着单价快速下跌，算得上“以价换量”。

来源：泽景招股书

值得一提的是，泽景积极寻求来自海外头部主机厂的定点及订单，已成为唯一拿到数个国际主流汽车主机厂HUD订单且量产交付的中国供应商，并正在积极与更多全球知名主机厂进行商务洽谈，计划推动公司产品矩阵中更多的解决方案应用于全球项目中。

此前，中国车载HUD解决方案市场的参与者主要包括来自日本和欧洲的国际厂商以及本土厂商。近年来，本土厂商逐步取代传统国际头部厂商，市场份额由2020年的约16.7%增长至79.2%。

根据灼识咨询的数据，2024年，以销售量计，中国前五大车载HUD解决方案供应商的市场份额达66.5%，泽景以约16.2%的市场份额排名第二，仅次于华阳集团的23.3%；在W-HUD销量上，同样以17.8%的市场份额排名第二，仅次于华阳集团的22.4%；在高性能AR-HUD解决方案销量上，则以约13.7%的市场份额排名第三，略低于华为的39.9%和经纬恒润的17.1%。

值得一提的是，AR HUD已经进入了大规模放量的“黄金发展期”。据《高工智能汽车研究院》数据，2024年，中国市场AR HUD前装标配搭载量合计达到88.43万辆，同比增长273.42%，交付占比突破24.81%，预计到2027年，AR HUD搭载率将首次超过W-HUD，有望成为智能汽车的“标配”功能。

这其中，凭借在光通信、光器件、光算法等领域的巨额研发投入和大规模行业应用，华为AR HUD产品陆续搭载在上汽、问界等车型，拿下了AR HUD市场份额的首位。

2024年12月，华为智能车载光AR-HUD解决方案业务侧刚刚与六家合作伙伴签约授牌，除了泽景外，还包括水晶光电、疆程、蜂巢电子、浦创和华阳集团旗下华阳多媒体。据悉，上述企业已经陆续发布基于华为LCoS PGU成像模组等“根技术”的AR HUD整机产品方案，并基于联合创新模式，为车企提供更多差异化解决方案。

报告期内，泽景的总收入分别约2.14亿、5.49亿、5.78亿元；毛利分别约4838.3万、1.40亿、1.58亿元，毛利率分别为222.6%、25.6%、27.3%；净亏损分别约2.56亿、1.75亿、1.38亿元，三年累计亏损约5.69亿元；经调整净亏损分别约7913.2万、1331.3万、713.1万元。

来源：泽景招股书

截至2024年底，泽景持有的现金及现金等价物约2.30亿元。