文丨镜相工作室 李丹

编辑丨卢枕

喜马拉雅卖身传闻，终于迎来实质性进展。6月10日，腾讯音乐娱乐集团（下称腾讯音乐）发布公告，宣布与喜马拉雅签署并购协议，计划以12.6亿美元现金，加上不超过总股数5.1986%的A类普通股，以及喜马拉雅创始股东在交易交割时及之后将分批获得的总数不超过总股数0.37%的腾讯音乐A类普通股，全资收购喜马拉雅。消息发出后，腾讯音乐美股盘前大涨8%。

若以腾讯音乐当前约284亿美元的估值推算，喜马拉雅所获腾讯音乐股权价值约为15.82亿美元，加上12.6亿美元现金，总交易成本约为28.4亿美元。

在这场并购中，一方是挣扎于上市失败泥潭、无奈骨折卖身的长音频行业老大，另一方是寻求新增长引擎、巩固市场地位的数字娱乐巨头，谁将从这笔交易中获益更多？这对喜马拉雅来说是否是最好的结局？腾讯音乐又将如何改造喜马拉雅，是否能重塑长音频行业格局？

各取所需，已是最好的结局

如果跟三年前比，喜马拉雅绝对算是卖亏了。

据凤凰网科技，三年前腾讯音乐就已接触过喜马拉雅，价格远高于现在。也有媒体报道称，“那次是老余（喜马拉雅 CEO 余建军）没同意，不签字，这次他同意了。”近两年，喜马拉雅多次传出卖身，最近一次是两个月前，有消息传出腾讯音乐欲以24亿美元收购喜马拉雅。这次的总价虽然更高，但恰逢腾讯音乐股价自年初以来持续上涨近70%，不会对现金流造成很大的负担，看起来十分划算。

而长期被视为中国最具潜力长音频平台的喜马拉雅，成立12年来，共进行了12轮融资，从2012年天使轮，到2021年4月赴美IPO之前进行的E4轮，合计融资近百亿元。其天使轮融资后的估值为345万美元，E4轮融资的投后估值达到43.45亿美元。股东包括腾讯、小米、百度、高盛等，阵容可谓豪华。此次以28.4亿美元卖身，意味着有一部分老股东将会亏钱退出。

这样的结局，实属无奈。

早在2021年5月，喜马拉雅就有意在纳斯达克上市，当时市场对其估值寄予厚望，有传闻称其估值曾高达40-50亿美元。仅仅几个月后，喜马拉雅撤回美股IPO申请，又转战港股。2022年初，港股招股书失效，喜马拉雅再度更新。招股书显示，喜马拉雅成立九年还未曾盈利，2018年至2021年的净亏损分别达到了7.56亿元、7.48亿元、5.39亿元和7.59亿元。由于港交所对盈利能力和监管合规的严格审查，喜马拉雅始终未能顺利挂牌。

最后一次冲击上市发生在2024年4月，市场反馈依然不温不火，喜马拉雅最后的这条融资路，股东们的退出路，彻底被堵上了。

很少有公司的上市之路像喜马拉雅这么坎坷。面对持续的亏损和上市困境，成立十年后，喜马拉雅开始努力求生。据晚点报道，每日优鲜的倒塌给了喜马拉雅管理层很大触动，他们认为不能真正走向盈利的公司非常危险。2022年8月，喜马拉雅CEO 余建军第一次对公司全体员工明确具体盈利计划。

喜马拉雅最终在2023年实现了扭亏为盈，但主要靠降本而非营收上涨。从2022年第一季度起，喜马拉雅陆续有员工收到裁员通知，2023年，喜马拉雅还多次因为大批量裁员而登上脉脉热搜。2024年更新的招股书也显示，喜马拉雅收入分成成本和雇员福利开支大幅削减，分别下降4.1%和1.4%，公司的研发费用、销售及营销费用、行政费用全线下滑。

裁员降薪和成本削减，不可避免地影响了喜马拉雅的内容生态和用户体验。靠降本增效实现盈利的代价是增速陷入停滞。2021-2023年，喜马拉雅的营收增长率从43.7%大幅下滑至1.7%。

四次冲击IPO失败、原投资方退出困难，连年亏损、直到2023年才扭亏为盈，这些年来，喜马拉雅的处境愈发尴尬，寻求卖身几乎已是唯一出路。

与喜马拉雅挣扎求生对比鲜明的，是腾讯音乐在资本市场的良好表现，以及其在核心音乐业务上的稳健发展。据2025一季度报，腾讯音乐毛利率从2024年同期的40.9%上升到44.1%，调整后净利润为22.3亿元，同比增长22.8%。

但在漂亮的财报数据背后，腾讯音乐也有隐忧，外部竞争威胁加大，使其迫切巩固自身行业地位，寻找新的增长点。买下喜马拉雅，正是补短板的一招棋。

在长音频赛道，腾讯音乐和喜马拉雅有过一场“全面战争”。2020年，腾讯音乐大规模入局长音频，投入数亿级别的资源，推出其在长视频领域的首个产品“酷我畅听”，时任CEO彭迦信宣称：“长音频将是未来TME持续发力的战略领域。”

腾讯音乐的打法简单粗暴，全面对标喜马拉雅，砸钱抢人，用天价挖走当时喜马拉雅的头部情感主播程一和蕊希。2021年4月，腾讯老将梁柱接任腾讯音乐CEO，将酷我畅听与斥资27亿元收购的懒人听书进行合并升级，成立全新长音频品牌 “懒人畅听”。

花了大钱，但腾讯音乐没能扭转局面。2021年末，喜马拉雅月度活跃用户达到2.68亿，腾讯音乐长音频MAU为1.5亿。

与此同时，字节跳动旗下的“汽水音乐”自推出以来，凭借其强大的算法推荐能力和短视频生态的流量优势，对腾讯音乐的核心业务造成了巨大的威胁。字节跳动也推出了番茄畅听，正在通过将番茄小说内容音频化抢占市场。在网络文学、剧集等领域，字节已经攻破了腾讯长期投入建立起的优势，同样的事情可能再次发生在音频赛道。

收购喜马拉雅后，腾讯音乐补齐了内容生态，在音乐和长音频领域全面领先，可以集中精力应对字节。这笔交易，双方各取所需，已是最好的结局。

喜马拉雅是不是个好资产？

此次约28亿美元的收购价格，对比E4轮融资43.45亿美元的投后估值、2021年IPO文件中披露的约50亿美元的市场估值，几乎算是打了对折。有媒体称，喜马拉雅创始人余建军对喜马拉雅的估值期待曾经高达100亿美金。

这意味着喜马拉雅的现有股东，在本次交易中可能无法获得理想的回报，甚至部分可能面临亏损。

尽管是“骨折价”，但对于深陷泥潭的喜马拉雅而言，这笔交易还是为公司带来了宝贵的生存机会和强大的靠山。对于长期被套牢的投资方，收购也提供了一个明确的退出通道，尽管回报可能不如预期，但总好过遥遥无期的等待。

成为腾讯音乐生态的一部分，喜马拉雅也能获得腾讯的技术、流量、资金和生态支持，背靠大树好乘凉。

而对腾讯来说，收购喜马拉雅看似是一笔抄底买入的操作，以相对较低的成本获得了长音频领域的头部资产，但短期压力不小。据腾讯音乐2025年一季度报，现金、现金等价物、定期存款和短期投资总额为51.9亿美元，虽然通过现金加股票的混合支付方式最大限度上控制了现金支出压力，但交易也将削弱腾讯音乐的现金储备。

此外，喜马拉雅营收增长乏力、核心付费指标下滑的现状，使其短期内难以实现大规模、高质量的正向收益，甚至可能在整合初期带来亏损。

长期来看，喜马拉雅拥有的3亿MAU、积累多年的海量内容版权和成熟的创作者生态，以及在车载电台等细分场景的渗透率，仍具备稀缺战略价值，也是腾讯音乐现阶段在业务开拓上的重要资源。此笔交易战略意义远大于财务收益。

喜马拉雅拥有中国最大规模的音频内容生态，涵盖知识付费、广播剧、播客、儿童教育、有声小说等板块，截至2023年12月31日，喜马拉雅拥有包含459个品类的4.88亿条音频。

其次，喜马拉雅在车载设备的布局上也为腾讯音乐打开了终端渗透的新入口。据艾瑞咨询，喜马拉雅已与特斯拉、 保时捷、捷豹路虎、宝马、奥迪等超过95%的汽车企业进行深入合作， TOP30的汽车品牌均已接入。

不过最重要的还是用户价值。喜马拉雅当前拥有约3亿MAU，收听时长约占中国所有在线音频平台移动端总时长的60%。如果腾讯音乐能够成功整合喜马拉雅，将音乐、长音频、直播等多种音频形式整合在一个生态中，形成内容创作-有声化-多端分发的闭环，将大幅提升单用户价值，抬高收益的天花板。

收购还只是个开始

这笔交易从公布起，大约还有一年的交割期。今天上午，喜马拉雅在内部举行了一场沟通会，联席CEO余建军对一些问题做了解释，尤其是内部关心的团队去留和业务调整问题，余建军表示，被收购后，将保持现有品牌不变、现有产品独立运营不变、核心管理团队不变、公司战略发展方向不变。

但在正式交割之前，收购还需获得国家市场监督管理总局的反垄断审查批准。在此之前，腾讯音乐已经在反垄断上栽过跟头。

2014年起，腾讯音乐先后签下华纳、环球、索尼全球三大唱片公司独家版权。随后几年，版权大战进入白热化阶段，买不起、买不到版权的平台迅速衰落，纷纷退场。2017年，QQ音乐和中国音乐集团合并为腾讯音乐娱乐集团（TME），中国音乐集团的前身，由手握近百家厂牌独家版权的海洋音乐与酷狗音乐、酷我音乐合并组建。至此，腾讯音乐一举奠定中国音乐市场一家独大的地位。

2021年7月24日，国家市场监管总局向腾讯发出行政处罚书，腾讯对中国音乐集团的股权收购案，构成违法实施经营者集中。这份行政处罚书签出满30日，即8月23日起，腾讯音乐娱乐集团拥有的全球三大唱片公司独家版权协议皆告作废。

监管对腾讯音乐的行政处罚目的是，通过终止音乐平台与版权方签署独家协议的方式“恢复市场竞争状态”。从最严版权令到终结独家版权模式，这也是《反垄断法》实施以来第一个被要求“回到过去”的案例。

此次收购将把中国最大的音乐流媒体平台和最大的在线音频平台合并在一起，必将引起监管的注意。

在今天的这场沟通会上，有报道称会议一开场，创始人余建军就哭了。虽然声称核心管理团队不变、公司战略发展方向不变，但交割期和过渡期结束后，按照腾讯以往的收购案例，且腾讯音乐原本已拥有“酷我畅听”等音频产品，自建长音频体系初具规模，喜马拉雅内部大概率还会经历一场剧烈的人事变动和业务调整，诸多员工的前路未知。

创业12年，喜马拉雅更像一个大型内容团队，以内容为导向，只是一直困在不挣钱的泥潭里。最初，余建军将喜马拉雅定位为“一个时时触及并分享传递个体声音的电台”，着力培养电台创作者，形成了独有的UGC内容生态。

到2014年，喜马拉雅开始在有声书上发力，2015年与阅文签约为期20年的在线音频版权协议，占据了将近70%的有声书版权市场份额。2016年，又瞄准了知识付费赛道，近年来，在播客、泛娱乐音频等领域均有布局。

喜马拉雅的成功，很大程度上依赖于其庞大的UGC和MCN。 而腾讯音乐作为互联网巨头，拥有成熟的体系和流程。收购后，平台政策、收益分配等方面的变化，可能会对内容创作者产生影响。

喜马拉雅的困境，也是整个音频行业的困境。2020年上市美股的荔枝FM，股价已经从巅峰时期的167.50美元跌至如今的1.78美元。

在宏观数据上，据《中国网络视听发展研究报告（2025）》，网络音频的用户规模为3.35亿，而报告中短视频、长视频、网络直播用户规模均在7亿人以上。另外，网络音频使用时长也从2020年的58分钟降至25分钟。

喜马拉雅的收入主要来自订阅，变现方式单一。招股书显示，喜马拉雅2019年到2021年，收入分别为26.98亿元、40.76亿元和58.57亿元。订阅是增长最快的变现模式之一，2021年收入占总营收比51.1％。订阅包括两个主要收入渠道，即会员订阅及付费点播收听服务。教育业务曾被视为喜马拉雅的“第二增长曲线”，但受双减影响，后不再提及。

近两年，喜马拉雅开始投注AI，寄希望于通过技术降低高昂的内容成本。2023年，喜马拉雅成立“珠峰实验室”并研发出“珠峰音频AI模型”，用AI批量生产有声书。AI内容初具规模，但也有员工称，由于多位高管离职、两位联席CEO轮岗等管理问题，AI战略在落地层面面临层层阻碍。

腾讯音乐在变现方面拥有更成熟的系统和经验。2025一季度报显示，音乐订阅收入为42.2亿元人民币（5.81亿美元），同比增长16.6%。付费用户数量同比增长8.3%，至1.229亿。此次整合若能将会员、广告系统打通，也许能为喜马拉雅的商业化变现带来新的思路。

不过，就算依然亏损，有着腾讯音乐这个大靠山，喜马拉雅也不用再担忧生存问题了。接下来需要腾讯音乐思考，如何改变喜马拉雅，乃至整个音频行业的发展方向。

参考资料

晚点LatePost：《晚点独家丨亏损 10 年，喜马拉雅计划年底首次盈利》

晚点LatePost：《晚点独家 | 腾讯音乐进行成立以来最大的组织架构升级》

雪豹财经社：《独家｜腾讯音乐对战喜马拉雅：两次错战，一场败局》

AI财经社：《喜马拉雅，4年烧了130亿》

凤凰网科技：《喜马拉雅卖身疑云背后，对员工下狠手，向AI要明天》

新声Pro：《TME若收购喜马拉雅，能打破音频平台的规模困境吗》

知危：《喜马拉雅押注AI两年但很难变现，知情人称“落实得变形了”》

艾瑞咨询：2023年中国网络音频产业研究报告

锌财经：《腾讯音乐被罚：音乐市场反垄断的来龙去脉》