有的股票看上去估值很低，但盲目投资却有可能陷入“价值陷阱”。创业板最赚钱公司温氏股份（300498.SZ）或许就是一个例子。这家中国最大肉猪养殖商的股价不断回落，但投资者依旧兴趣索然。

尽管2015年11月上市时遭遇过度炒作，但温氏股份股价已较历史高点回落52%，静态市盈率降至8.7。该公司总市值约1200亿元，流通市值约820亿元，两项市值在创业板股票中均排名第一。

温氏股份去年出栏生猪超过1700万头，实现营收594亿元，同比增长23%，净利润118亿元，同比增长90%。身为传统行业的畜牧业能实现利润过百亿，这一业绩足以令不少上市公司汗颜。

这家公司上市以来分红也较为慷慨。2015年度分红为每10股转2股派5元；2016年度两次分红，中报每10股派5元，年报每10股转2股派10元。

此外，Wind资讯显示，上市以来温氏股份高管增持股份的规模大于减持。今年截至6月7日，该公司高管已连续增持66次。机构持股持续增加，截至今年第一季度末持股约为6200万股，2015年末为2900万股左右。

有着良好的基本面，但市场却给出了较低的估值。究竟是什么导致投资者缺乏兴趣？

最重要的原因可能是生猪价格的周期性。

由于国内生猪养殖的规模化程度较低，市场上供应仍以小养殖户和小养殖厂占主导。这导致“追涨杀跌”，农户和小厂看到肉价上涨往往缺乏销售生猪的意愿，造成价格越高反而供应越少。如果猪肉价格下跌，农户和小厂又会争先恐后地让生猪出栏。这反过来又造成价格越低、供应越多的现象。

生猪养殖属于畜牧业，造成价格波动的因素很多，包括饲料和疫苗价格、居民消费习惯以及偶尔爆发的牲畜疫情等。温氏股份上市正好赶上了猪价上涨的阶段。根据该公司披露的月度肉猪销售报告，2015年12月猪价为每公斤16.5元。2016年上半年，猪价持续上涨，当年第二季度曾突破每公斤20元。

尽管猪价在2016年下半年走入下降周期，但2016年末猪价仍高于每公斤16元。2016年全年，温氏股份生猪销售均价为每公斤18.4元，大大高于2015年全年的每公斤15.3元。

温氏股份去年之所以实现净利润增长90%，就是因为当年生猪价格处在周期性高点。随着猪价进入跌势，该公司净利润可能大幅下滑。

根据近期的生猪现货价格，投资者可以粗略估算温氏股份今年的潜在盈利。

根据交易所公开披露的信息，温氏股份去年肉猪养殖业务收入为376.4亿元，全年平均售卖单价为每公斤18.4元。今年的一次投资者关系活动会上，温氏股份曾对机构投资者披露，去年肉猪出栏总计约为1713万头。用收入除以数量，再除以单价，可以得出肉猪平均重量为119.4公斤。

温氏股份的经营模式是“公司+农户”模式，也就是委托饲养。根据投资者会议上披露的信息，该公司目前支付给农户的委托养殖费用约为240元/头，再加上所有其他经营支出，每头肉猪出栏时的成本约每公斤12元。同时，温氏股份也在投资者会议上预计，今年肉猪出栏量将增长10%左右，相当于1884万头。

2017年尚未走完一半，因此我们无法得知全年肉猪均价。但根据芝华数据，截至5月27日，全国主要地区生猪价格在每公斤12-15元左右。假定今年平均猪价在14元/公斤（实际情况有可能更低），用数量乘以上面计算得出的肉猪平均重量，再乘以市价与出栏成本之差，可以得出今年肉猪养殖业务的税费前利润约为45亿元。

由于温氏股份没有公开披露分项业务的成本数据，无法直接从报表中得出去年肉猪养殖业务的税费前利润。但是，按照去年每公斤18.4元的生猪价格，套用上述利润推算公式，可以大略计算出，去年温氏股份养猪的税费前利润为131亿元。

也就是说，如果今年平均猪价为每公斤14元，温氏股份养猪的税费前利润将减少86亿元，降幅达65.6%。

温氏股份的另一大利润来源是养鸡。2016年，温氏股份肉猪养殖收入占公司总销售收入63.4%，肉鸡养殖收入占公司总收入31.3%。该公司其他业务占比不大，主要为肉制品加工、疫苗和乳制品等。2016年，温氏股份销售肉鸡8.19亿只，实现收入185.9亿元。

假如2017年营业税金、销售费用、管理费用和财务费用等税费与2016年相若，肉鸡养殖业务提供的收入也与2016年相同，那么86亿元的税费前利润降幅将直接反映到营业利润上，导致温氏股份营业利润从去年的125亿元降至39亿元，降幅68.8%。

温氏股份的营业外收支很少，基本在千万元级别。与此同时，温氏股份属于农业企业，享受国家给予的多种税收减免待遇。去年该公司所得税支出仅1.3亿元，营业税不到5000万元，包括城市维护建设税等。因此，与上百亿的利润相比，营业外收支和所得税几乎可以忽略不计。

换句话说，温氏股份的营业利润与净利润差别不太大。去年该公司营业利润125亿元，归属上市公司股东的净利润为122.4亿元。如果按照净利润计算，该公司2017年利润降幅可能为70.3%。

利润的下降会直接影响上市公司的估值。尽管目前温氏股份静态市盈率不到10倍，但若按照上述利润预测计算，该股基于2017年预测每股收益的市盈率接近30倍，估值并不便宜。

上述推断的条件是肉鸡养殖收入不变，以及公司营业税费不变。如果温氏股份能着手大幅削减成本，尤其是管理费用，其利润将得到一定程度的提振。此外温氏股份曾在投资者会议上预计，黄羽鸡出栏数量将维持10%左右的增速，出栏量的增加也可能带来更多利润。

不过，今年第一季度爆发的禽流感疫情导致居民禽肉消费大幅萎缩，肉鸡价格大幅下跌。

温氏股份此前在第一季度财报中公布，当季商品肉鸡销售均价同比下跌32.8%，销售收入同比下降21.7%。

此外，受猪价进入下行周期影响，该公司第一季度商品肉猪销售均价同比下跌7.7%。温氏股份在季报中称，第一季度净利润同比下降54%，经营性现金流净额下降59%，主要是“公司主营产品价格下跌所致”。

即便温氏股份能够通过削减管理费用和实现黄羽鸡出栏增长来提振收入，但肉猪类产品周期不利，以及肉鸡类产品销售遭遇疫情干扰将可能抵消两项因素的积极作用。生猪价格周期往往在3-4年左右，与母猪生产周期有趋同性，肉猪价格可能远未触底。

成本上升也可能是一个问题。据了解，温氏股份肉鸡养殖的综合成本在每公斤11-12元左右，具体情况可能视饲料等原材料的市场行情而定。而去年年报显示，2016年温氏股份商品肉鸡销售，销售均价为每公斤11.59元。这意味着，当前温氏股份的肉鸡销售价格可能已经逼近成本。

一位持有温氏股份的投资者告诉界面新闻，温氏股份证券事务部电话一般都会有人接听。该公司今年年初以来一共召开10次投资者关系活动会，以及1次网上业绩说明会，会议记录均在交易所刊登，并且数据披露较为详实。对于这种披露信息较为透明的上市公司，机构投资者通常会重点关注。

有两名不愿透露姓名的机构投资者对界面新闻表示，温氏股份属于重点关注的投资标的，但他们目前尚未持有。

总之，上市后一直跌跌不休的温氏股份可能仍有下行空间。

不过，散户似乎已提前进场。2015年末，温氏股份股东总户数达5.1万户。仅过了一个季度，股东户数便迅速下降至3.6万户。这表明参与前期炒作的散户付出了沉痛教训，纷纷割肉离场。2016年一季度后，股东户数缓慢回升，截至今年第一季度末已超过6.1万户。这表明有散户开始进行“抄底”。

目前温氏股份的股价仍大大高于16.15元的发行价，而且当前股价经过两年两次10股送2股派现金除权的修正。如果从发行价标准来看，温氏股份的杀估值行情暂时还不会结束。