文｜财天COVER  陈大壮

编辑 | 朗明

看似传统的煤炭股咸鱼翻身，从“吞金兽”变成了“现金奶牛”。

年初至今，煤炭板块持续拉升，截至3月18日，申万一级行业煤炭指数以20.54%的年内涨幅排名第二，远超电子、有色金属等热门板块。

支撑起煤炭板块行情的，是多只个股的突出表现。年初至3月18日，兖矿能源、中煤能源、晋控能源上涨幅度分别达51.56%、43.81%、30.87%，陕西黑猫、盘江股份、山西焦化的涨幅也均超20%。

众多煤炭股中，中国神华作为“动力煤老大”，颇受投资者关注。3月12日，公司股价更是创出历史新高，盘中达到49.80元/股，市值逼近万亿元大关。

如果按2020年3月份大约9元的股价低点来算，中国神华在6年多时间里悄然涨了超4倍，走出了稳稳的慢牛气势。截至2025年三季度末，中国神华股东总数为209226户。面对稳定回升的股价与持续的高分红，近21万股东肯定乐开了花。

01、中国神华打造“能源航母”

煤炭股近期大涨的表象逻辑其实并不复杂。

当下，市场对原油供应的担忧升温，国际油价、气价随之大幅飙升。高企的油气价格打开了“能源替代”的想象空间，市场开始重新审视煤炭的价值：用煤“变”出原本需要石油才能生产的东西，用煤炭发电以替代高价天然气。这些都直接构成了对煤炭需求的实质性支撑。

这种替代效应在中国神华身上体现得尤为突出。

中国神华是国内规模最大的上市煤炭企业。其龙头地位可以体现在几个维度：营收规模上，2025年前三季度，中国神华营业收入达2131.51亿元，在Wind十家可比公司中排名第一，同时该数字约为兖矿能源、中煤能源、陕西煤业的两倍。同期公司净利润413.66亿元，远超第二名陕西煤业的127.13亿元。

产量规模上，据公开数据，国家能源集团2024年原煤产量超6亿吨，全国排名第一，中国神华是国家能源集团旗下最核心的煤炭上市平台。2024年公司煤炭销售量4.59亿吨，商品煤产量3.27亿吨。开发潜力上，公司煤炭保有资源量为343.6亿吨，煤炭保有可采储量为150.9亿吨。

中国神华的煤都从哪里挖？公司核心煤源来自神东、准格尔、胜利、宝日希勒等优质矿区。这些矿区均分布在能源富集的地带，且以大规模的露天矿为主，资源利用效率高、开采成本低。再加上对无人驾驶生产车辆、煤矿机器人的使用，据光大证券报告统计，公司自产煤吨煤成本处于上市煤企最低（不考虑煤种为褐煤的电投能源）。财报显示，2023年中国神华自产煤单位生产成本为179元/吨，2024年仍为这个数字。

中国神华不光靠挖煤卖煤赚钱，公司还拥有铁路、港口和船舶组成的庞大运输网络。这些运输网络通过运输自家的煤，把原本要付给铁路局、港口公司的钱，都变成了自己家公司的营收和利润。另外，它顺便也帮别家公司运煤赚取物流费。

中国神华还有发电业务——建火电厂、烧煤发电，然后把电卖给国家电网，赚取电费。公司也在发展煤化工业务，即把煤变成煤制烯烃、聚乙烯、聚丙烯等化工产品进行售卖。

这种集煤炭生产、煤炭运输（铁路、港口、航运）、煤炭转化（发电及煤化工）为一体的产运销一条龙商业模式，被视为中国神华独一无二、难以复制的竞争壁垒。从利润贡献度上，煤炭业务是主力，2024年公司煤炭、发电、运输及煤化工分部利润总额（合并抵销前）占比分别为67%、14%、19%和0。

2025年末，中国神华做了一个重大决定，宣布了一项作价1335.98亿元的重大资产重组，重组内容为收购国家能源集团旗下12家核心企业。该收购创A股最大并购纪录，瞬间搅动资本市场。

具体来看，收购清单中的12家公司覆盖煤炭开采、坑口煤电（在煤矿附近建设火电厂，就地转化煤炭为电力）、煤化工、物流运输等能源全产业链。

根据公告，资产注入后，中国神华的煤炭保有资源量将跃升至684.9亿吨，较此前增长64.72%，逼近700亿吨大关；煤炭可采储量更是大幅增长97.71%，达到345亿吨；煤炭年产量将提升至5.12亿吨，增长率达56.57%。在电力和化工领域，公司发电装机容量将增长27.82%至6088.1万千瓦，聚烯烃产量增幅高达213.33%，达到188万吨。

国盛证券分析称，本次千亿级资产并购是中国神华迈向“能源航母”的关键点。公司通过这次交易，进一步整合煤炭开采、坑口煤电、煤化工及物流服务业务板块，大幅提高核心业务产能与资源储备规模，进一步优化全产业链布局，为推进清洁生产、降低运营成本、提升持续盈利能力创造有利条件。

从过往业绩上看，中国神华需要发展煤炭之外的业务来抵御周期波动风险。

财报显示，2024年，受煤炭销售价格、售电价格下行等因素影响，中国神华营收下滑1.4%，归母净利润下滑3.4%。到了2025年前三季度，情况仍未好转。公司煤炭销售量同比下滑8.4%，平均售价同比下滑13.7%，拖累公司营收同比下降16.6%，净利润同比下降18.2%。

在这样的背景下，中国神华的千亿收购仿佛一场及时雨，在较大程度上拉高了外界对它的估值预期。2026年3月12日，中国神华公告披露收购进程，称标的资产过户手续已完成。

02、动力煤开始扬眉吐气

排除全产业链一体化的业务壁垒因素，从整个行业看，中国神华所处的动力煤赛道也迎来扬眉吐气的阶段。

简单来说，焦煤是用来炼钢的煤，本质上是一种原料。动力煤是用来发电、供热，起燃烧作用的煤，本质上是一种燃料。

焦煤的景气度跟着地产、基建、钢铁走，周期波动较大。动力煤关系到全国的用电、供暖、工业生产，需求量稳定，这两年该类公司整体股价表现强于焦煤企业，像中国神华、中煤能源、陕西煤业、兖矿能源，都是这轮煤炭股的领涨选手。

很多人认为，自2020年9月中国提出“双碳”目标后，新能源成为朝阳行业，另一头的煤炭就成了“夕阳行业”。然而事实并非如此。煤炭作为基础能源，目前仍扮演着其他能源形式难以完全接棒的关键角色。

国家统计局发布的数据显示，2025年国内煤炭产量呈现明显放缓趋势，工业原煤产量48.3亿吨，同比增长1.2%。2021年至2024年，该增速分别为4.7%、10.5%、2.9%、1.3%。2026年1月至2月，工业原煤产量甚至出现了0.3%的负增长。

“双碳”政策导致新建煤矿的审批非常严格，这实际上为存量优质资产构筑了一道“护城河”。

“煤炭股的价值重估，更像是‘双碳’背景下能源转型的理性回归。”有投资者表示。

中国神华受资本市场青睐，更重要的一点还在于其作为高股息资产的稀缺性。在多家研究机构看来，高分红是中国神华最大的底牌之一。

Wind显示，中国神华自2007年上市以来累计现金分红4804.7亿元，平均分红率高达61.89%。这意味着，中国神华已拿出超六成的利润分给股东。相比之下，知名分红大户中国石油上市以来平均分红率为47.22%，“宇宙行”工商银行为31.54%。中国神华还承诺2025年至2027年分红比例不低于65%，这一举措显然将再次提振投资者信心。

数据显示，涨势较猛的动力煤巨头分红率都不低。中煤能源上市以来平均分红率为30.37%、陕西煤业为49.56%、兖矿能源为49.82%。国海证券评价称，头部煤炭企业资产质量高，账上现金流充沛，呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征。

鉴于良好的投资性价比，追求长期价值的保险资金早已有所行动。中国人寿于2021年买入中国神华，截至2025年三季度，以5909.45万股持股位列十大股东名单。2025年3月，瑞众保险也耗资约3200万港元举牌中国神华H股。

需要注意的是，国际能源署报告提示，尽管2025年全球煤炭需求量预计将创新高，然而到2030年，全球煤炭需求预计将小幅回落至2023年水平。

这一趋势变化主要源于电力行业的转型，当前电力用煤占煤炭总消费约三分之二。随着可再生能源装机容量激增、核电稳步扩张以及液化天然气大规模涌入市场，预计2026年起燃煤发电量将呈下降趋势。

届时，中国神华能否延续其神话地位，就要看公司新能源转型和产业链延伸的兑现速度了。