文｜雷报 段轻

编辑｜努尔哈哈赤

2026年3月26日，潮玩品牌TOP TOY港股IPO招股书正式失效（3 月 31 日已提交最新招股书）

3月31日（今日），TOP TOY母公司名创优品发布2025年年度业绩公告。其中，2024年贡献了9个亿收入的TOP TOY，2025年收入来到了19.16亿元，同比增长94.8%（该收入未包含名创优品从TOP TOY处内部采买的部分。TOP TOY更新的招股书显示，其2025全年潮玩产品总收入为34.88亿元，其中来自名创的收入为16.71亿元，占比达46.6%）。

每当IP消费公司更新业绩数据，营收、利润、门店数这些硬指标自然是关注重点。

但是，在泡泡玛特已经验证了“顶级IP究竟能为一家公司带来多高估值”的故事后（尽管其股价近一周跌了近30%，但市值仍有名创的5倍），市场审视任何一位玩家时，目光最终都会落到一个更本质的问题上：你的IP，到底值几个钱？

对于名创优品与TOP TOY，这个问题尤其关键。毕竟一直以来，二者IP故事十分矛盾，一面是借力成熟授权IP带来的漂亮增长曲线，另一面则是自有IP存在感微弱的现实。不少人都在观望，“一条腿粗、一条腿细”的IP之路，能支撑它们走多远？

所以，这次更新，我们希望更深入地看看名创优品，尤其是潮玩公司TOP TOY的收入账本，拆解这份成绩单背后的IP现实。

授权IP烧掉6亿，两大自有IP销售额破3亿，但TOP TOY还是渠道商

我们先粗略过一遍名创优品这份财报里的整体指标。

2025年全年，名创优品集团收入214.44亿元，同比增长26.2%；经调整净利润28.98亿元，同比增长6.5%；归属股东的净利润为12.05亿元，同比下滑54.0%。

如果你熟悉IP消费这门生意，就会知道，只看整体收入，可能只看到了水面上的冰山。真正决定一家公司底色的，是水面下的IP收入结构。

众所周知的是，名创优品毫不吝啬“烧钱”买授权IP。财报显示，2025年名创优品的授权费支出高达6.08亿元，较上年同期增加1.88亿元，增幅达44.6%。

那么，“自有IP”呢？从TOP TOY此前的招股书里，我们能看得更清楚些。

截至2025年9月19日，TOP TOY共计持有17个自有IP及43个授权IP，而截至2025年6月30日，他牌IP的总数已超过600个。

按IP收入来源划分，2025年上半年，TOP TOY授权IP（比如三丽鸥、迪士尼）的收入高达6.15亿元，占据总收入的近半壁江山。相比之下，自有IP的收入只有610万元，虽然也有增长，但规模上几乎可以忽略不计。这组数字意味着TOPTOY的业绩引擎，目前主要还是靠“借来的IP”在驱动。

当然，TOP TOY也在积极尝试孵化自己的IP，像“卷卷羊”、“糯米儿”等。从2024年到2025年9月19日，“糯米儿”IP系列产品的累计GMV约为5000万元。

在最新财报中，名创优品更新了这一数字，2025年全年，糯米儿全年销售额破2亿元。还有一个新面孔，“YOYO”IP产品自2025年6月上市，不到半年全球销售额破亿元。

对比一下行业数据，最新数据显示，泡泡玛特2025年其共计有17个IP收入过亿，6个IP收入过20亿，最受瞩目的THE MONSTERS（LABUBU）实现收入141.6亿元，成为泡泡玛特首个百亿级IP。

所以，客观地说，TOP TOY自有IP带来的收入和话题效应，距离成为一个能真正带动大盘、拥有庞大粉丝基数和极高商业价值的市场级爆款，还有很长的路要走。

而聊到这里，其实触及了TOP TOY在IP战略上一个更深层的、或许是无意识的“悖论”。

TOP TOY的成长，深深地打着名创优品的高效零售基因的烙印，核心是极致的效率、精准的数据、庞大的渠道网络。于是，TOP TOY对IP也是如此，在IP成功时快速追加资源、在IP初期表现不佳时快速淘汰。

这并不是说追求效率不对，而是说，孵化IP和运营IP商品，可能是两种需要不同节奏和容忍度的工作。前者需要的是温室，是允许试错、耐心培育的长期主义环境；后者需要的是流水线，是追求爆款、高效转化的敏捷体系。TOP TOY和名创优品极为擅长后者，但在前者上，它似乎还在摸索一个长线的方法。

但换句话说，TOP TOY的这种“基因”天然适合玩“授权IP”，让其能够将营销费用率控制在相对较低的水平，这在财报中也有所体现。

2022年、2023年、2024年、2025年上半年，TOPTOY来自销售及分销开支的费用率分別为22.0%、10.4%、10.5%、11.8%。对比泡泡玛特在2022年、2023年、2024年、2025年的销售费用率为31.9%、31.8%、28.0%、21.7%。

代价同样明确。首先，利润空间存在天花板。一份授权协议，意味着每卖出一个商品，都要分走一部分作为授权费。这直接体现在，重度依赖授权IP的TOPTOY的综合毛利率长期在32%左右，而拥有大量自有IP的泡泡玛特，其毛利率水平是TOPTOY的两倍。

更深层的影响在于品牌。绝大部分用户是为授权IP而来，不是为TOPTOY这个品牌而来。这导致TOPTOY的渠道价值大于品牌价值。渠道很重要，但似乎也可被替代。一旦别的渠道有更全的IP、更快的上新，用户的迁移成本并不高。此外，在热门IP产品的开发节奏、设计话语权上，TOPTOY也难免受制于授权方的条款。

总之，泡泡玛特的烦恼是“下一个爆款什么时候来”，而TOPTOY的考题可能是“现在的爆款还能留住多久”。

如今，TOPTOY最赚钱的“外援”协议，正面临续期风险。其增长故事要怎么讲下去？是继续寻找新的“外援”，还是必须拿出更有说服力的自有IP？这恐怕是投资者在为其营收鼓掌时，心里必须打上的一个问号。

 

名创优品，继续“输血”TOP TOY

当然，TOP TOY还有“第二关”，我们来看TOP TOY作为一个独立公司的业绩。

而要从名创优品财报中看TOP TOY，需要先厘清一个关键点：名创优品年报里披露的“TOP TOY品牌”收入，和TOP TOY自己招股书里的总收入，统计口径并不一样。

开篇提到，名创优品数据显示，TOP TOY在2024年收入9.97亿元，2025年收入达到19.16亿元，同比增长94.8%。而根据此前的TOP TOY招股书，其2024年度总计收入19.09亿元，光是2025年上半年收入就有13.6亿元，大致推算，TOP TOY公司在2025年全年的总体收入应当在30亿元左右。

截取自名创优品2025年度业绩报告

简单来说，名创优品年报的数字，只是“TOP TOY分部业绩”。它主要反映了TOP TOY这个品牌，脱离名创优品渠道，自己从外部市场挣来的钱。比如TOP TOY的334家门店、线上商城、或者其他第三方渠道产生的销售额。这部分收入，可以看作是TOP TOY品牌独立运营能力的体现。

而TOP TOY招股书的总收入，是公司的“合并报表”。它把所有的收入都算进去了，其中就包括了名创优品集团作为关联方向TOP TOY公司的采购额。

也就是说，同一个TOP TOY商品，如果被名创优品买走放在自家店里卖，那么在TOP TOY公司的账本上，这笔钱算作“对客户的销售收入”；而在名创优品集团的账本上，它也不会重复计算为“TOP TOY品牌收入”，因为这是集团内部的采购行为。

为统计口径不同，两组数据才会出现差异。但无论如何，从两者的增速都可以清晰地看出，TOP TOY的业务在2025年实现了爆发式增长。

数据来源：TOP TOY招股书

与之相对应的，我们深入TOPTOY的客户构成也能发现，名创优品集团始终是其最大的客户。

2022年、2023年、2024年、2025年H1，TOPTOY来自名创优品的收入分别为2.5亿元、7.8亿元、9.2亿元、6.2亿元，分别占总收入的36.8%、53.5%、48.3%，45.5%。名创优品这个“最大客户”，一直都贡献着TOP TOY近一半营收。

这意味着TOPTOY的产品和IP的曝光，严重依赖于母公司的零售网络。但是，在名创优品门店里，TOPTOY的产品通常只作为货架中的一部分存在，陈列逻辑是效率、是坪效，很难为某个IP（尤其是自有IP）构建沉浸式的体验空间、完整的IP叙事。

消费者匆匆走过，拿起一个三丽鸥盲盒，是因为认识三丽鸥IP，不是因为被TOPTOY的“潮玩宇宙”吸引。TOPTOY当下的消费场景，天然不利于需要长期情感培育的自有IP成长。

更重要的是，强大的现有渠道，会造就一种“路径依赖”。

毕竟，一条由成熟授权IP铺就的、已经被验证的畅销之路摆在面前，且能轻易通过数千家名创优品的门店快速变现。从生意角度思考，TOPTOY将资源持续投向那些需要多年培育、且成功率未知的自有IP，是否“不划算”？这也在无形中，挤压了TOPTOY对自有IP的长期投入的空间。

当然，TOPTOY并非没有意识到这一点。开设全球旗舰店、打造IP主题快闪店，这些动作都可以被视作试图跳出“货架”逻辑，构建独立品牌空间和IP体验的尝试。但眼下，至少从TOPTOY的渠道结构来看，这些尝试的声势与规模，与来自名创优品的稳定输血相比，仍然不在一个量级。

TOP TOY广州全球旗舰店（华南首店）

总之，“去名创化”的品牌理想，与“靠名创吃饭”的经营现实之间的拉扯，非常考验管理层的战略定力。TOPTOY能否坚决地牺牲部分短期效率，去培育那个属于自己的、还很遥远的未来，会成为市场观察它能否真正独立的关键视角之一。