在美国，专业化的租赁运营管理公司中开发商是一股重要的组成力量，以The Michaels Organization、Forest City Residential Group, Inc.等为代表的综合类开发商其运营模式主要为自建、持有、管理出租。除开发商外，目前行业内的非REITs类自建、持有运营商尚无大体量公司出现。据统计，美国非REITs类公寓管理公司持有及管理多户住宅2610262套，占租赁市场多户住宅比重约为13.8%，租金GMV约335亿美元。

图1：运营公司模式

来源：链家研究院整理

市场集中度较低

目前美国规模最大的开发商The Michaels Organization持有及管理房屋数量为64429套，其持有及管理房屋在非REITs类公司持有及管理总量中占比不足2.5%。

图2： TOP1非REITs类公寓运营商持有及管理房屋占比

来源：链家研究院整理

非REITs公寓运营商主要以第三方投资者股权融资为主

行业内融资模式除传统的银行贷款模式外主要包括：开发商股权融资、第三方投资者股权融资、夹层贷款、发行优先债。其中第三方投资者股权是目前应用最广的融资模式，开发商股权融资案例较少。

图3： 非REITs公寓运营商融资模式

来源：链家研究院整理

自建物业相对购买物业成本更低

公寓建筑成本主要包括四项：土地成本、硬件设施成本、设计服务费、装修配置成本。此外还有隐形成本主要包括：资金成本、出租前运营成本、偶发性支出。

图4： 公寓重置及购买成本明细

来源：链家研究院整理

公寓重置直接成本中，费用最高的是公共区域建设费，其次依次是硬件设施费、设计服务费、土地成本、装修配置费。测算得出美国自建运营公司每套公寓在完成租赁业务之前，每套平均投入成本约为14.74万美元，而购置成本为18.55万美元，较重置成本高出约25.85%

图5： 公寓持有及重置成本对比

来源：链家研究院整理

从时间成本来看，目前各类型公寓平均建设时长高达26.2个月，购置流程以1个月来估算，扣除每年房屋运营成本5903美元，自建房屋丧失了获租成本为17219美元，将时间成本进行折算后，相对于直接购买物业，重置成本为每套16.46万。

图6： 公寓平均建设时间（单位：月）

来源：链家研究院整理

整体来看，大体量的公寓运营商自己开发物业是更为成本有效的运营模式。逐利模式下，自己开发物业是大型公寓运营商的必然选择。此外不同住宅细分市场对住宅物理属性有特定的需求，以PPS、MORE为代表的美国高端公寓运营商持有物业也以自己开发为主，从而实现自己的战略定位。未来多样化住宅的细分市场发展将逐步引导美国公寓运营商向自建、持有运营的模式发展。