8月12日，腾讯发布2026年第二季度财报，总营收2047.9亿元，同比增长11%；非国际财务报告准则下经营利润756.4亿元，同比增长9%。但与此同时，资本开支同比增长176%至527.8亿元；自由现金流则为负138亿元，首次单季转负。

钱去了哪里？答案是AI。

第二季度，腾讯与AI相关的新业务——混元、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy以及小微等，合计对非国际财务报告准则下经营利润造成约105亿元的影响。如果剔除这些AI产品的收入、成本及开支，腾讯当季非国际财务报告准则下经营利润可以达到861亿元，同比增长19%。如果剔除算力采购的预付款项，自由现金流为376亿元。

AI“吃掉”了腾讯的利润，但不要把腾讯理解成一家不计代价布局的互联网巨头。它确实在加大投入，却不准备无限制地加码。腾讯总裁刘炽平在业绩会上明确提到，AI相关资本开支主要集中在今年和明年“一次性投入”，未来是否继续增加，要看业务本身能否带来相应回报，如果回报不及预期，现有投入规模就会封顶。

过去，游戏和广告共同组成了腾讯最为成熟的现金流机器。如今，这些业务依然保持增长，继续为公司贡献利润并“供养”AI业务。当然，腾讯想要的不止于此，它真正想验证的或许是：AI能否通过WorkBuddy这样的产品创造新的收入，同时反过来提升原有业务的效率，从而让当下的投入变成未来的利润。值得加注的信号已经出现，最终会不会形成期望之中的回报，需要耐心等待。

AI正在吃掉腾讯的利润，但加码是有边界的

527.8亿元的资本开支，是腾讯第二季度财报中一个颇为醒目的数字。

作为对比，这个数字在第一季度还是319.4亿元，当时已创下单季历史新高。到了第二季度，直接增长超过200亿元。

表面上来看，腾讯是在为AI大举下注，但腾讯总裁刘炽平在业绩会上特意给这笔投入划定了界限。他将腾讯的资本开支拆成两部分：传统成熟业务的资本开支基本能够靠自身产生的经营性现金流循环；AI业务相关的资本开支则属于一次性集中投入，主要用于采购模型训练、推理算力以及搭建AI基础设施。

其中，AI业务相关的资本开支主要集中在今年和明年，“大家不要默认我们每年都会维持同等大额投入”。按照刘炽平的说法，模型训练属于固定成本，储备足额算力即可；推理算力确实需要充足储备，以支撑Token变现、算力租赁业务的开展，但只有业务实现可观回报，“我们才会持续追加投入”。后续新增资本开支，完全对应业务产生的收益水平。

也就是说，腾讯不会每个季度都这样大手笔地买卡，投入的加大是存在条件的。这种谨慎，在WorkBuddy身上也表现得尤为明显。刘炽平透露，WorkBuddy出现爆发式增长，因此将更多资金向它倾斜，降低了其他一些产品的优先级。

这相当于一个“边跑边看边筛选”的过程——WorkBuddy的用户需求日益明确，其付费用户的毛利率已经与腾讯云整体毛利率相当，释放出值得继续下注的商业信号。

老业务给AI“输血”，并被AI改造

如果将AI投入从腾讯的财报里拿掉，会发现这家公司原本的生意依然相对稳健。

第二季度，腾讯增值服务收入984.1亿元，同比增长8%；营销服务收入435.7亿元，同比增长22%；金融科技及企业服务收入602.9亿元，同比增长9%。

游戏仍然是腾讯最重要的收入和利润来源之一，第二季度游戏收入659亿元，同比增长11%，其中本土市场游戏收入同比增长17%，国际市场游戏部分则增长放缓。同时，AI已深入覆盖玩家体验、研发生产、运营服务等在内的全链路环节。例如，《三角洲行动》利用Agent实现运营效能提升，并通过Hy3D能力进行场景端手一体化生产管线的提效；《和平精英》AI NPC玩法累计体验用户数增加至1.67亿、最高日活跃用户数达1770万。

广告收入的增速最快，高于大盘。AI也在持续驱动广告投放效率提升。腾讯提到，智能投放产品矩阵“腾讯营销AIM+”客户覆盖率稳定在80%以上，AI创意能力将素材生产效率提升近80%。广告推荐模型Scaling Up升级也带来了新的变化。以视频号广告推荐场景为例，超大规模排序模型规模提升30倍、计算量提升24倍，相关能力已推广至公众号、小程序等更多微信场景。

腾讯可以用游戏、广告等业务持续产生的现金流，为AI投入提供资金，而老业务和新业务也在彼此连接，让广告投放更精准，游戏研发更高效，玩家体验出现新玩法，云业务则直接承接算力需求，直接抓住AI贡献的增量。某种程度上来说，这是在用今天已经被验证的利润，去购买一部分尚未被完全验证的未来。它目前得以成立的前提是，腾讯的基本盘足够厚。

资本开支与股东回报的分配策略

今年3月，刘炽平就曾经表示，资本开支与股东回报之间并非完全互斥的关系。在相关设备采购受限的情况下，腾讯的股票回购力度相对较大，但如果相关投入能够达到预期，腾讯可能会适当减少回购。

到第二季度，腾讯首席战略官詹姆斯·米歇尔（James Mitchell）进一步解释了这一点。即分配策略会“动态调整，根据市场环境灵活变化”。如果判断加码算力资本开支、用算力自研大模型、对外租赁算力供给WorkBuddy Token业务以及MaaS等可以拿到超额回报，那么腾讯就会将更多现金投向资本开支，相应缩减股票回购的资金规模，整体保持动态平衡。

这不是简单的二选一，是在比较两笔钱的机会成本。AI可能带来新的增长曲线，但它的回报周期漫长、竞争激烈。腾讯愿意牺牲一部分确定性换取AI带来的不确定性，却不准备将这种交换永久化。

这也能解释腾讯为什么没有把算力直接全部拿去出租，毕竟从短期来看，出租其实是更容易赚钱的生意。而腾讯选择的顺序是：先训练自己的模型，再服务于自己的AI应用落地，剩余算力才考虑对外出租。未来几个月，腾讯算力投入的第一优先级是训练更强的混元系列大模型，第二优先级是提供推理算力，支撑混元以及接入WorkBuddy的第三方模型。至于作为保底方案的算力租赁，或许要到今年年末、明年年初再加大推进了。

腾讯对AI投入的态度，很“腾讯”

腾讯对AI投入的态度，进入了一个“可以加注也可以收手”的动态阶段。老业务依旧负责产生现金流，AI业务由此获得一笔有上限的试错资金；WorkBuddy这样的产品出现增长，就获得更多资源，其他产品如果表现不够好，就会被缩减预算；算力先服务自己的模型和应用，等内部需求跑通后，再寻找外部商业化机会；而当AI的潜在回报不足以覆盖成本时，原本用于买卡的钱可以重新回到股份回购，也随时可以把闲置算力放到腾讯云对外租赁。

业绩会上，分析师们的提问全部围绕AI展开，WorkBuddy、小微和今年晚些时候将发布的Hy 4，都是后续关注的重点。WorkBuddy能不能持续增长？用户到底愿意为多少Token付费？国内大模型价格持续下降之后，Token业务还能保持多高的毛利？微信小微最终能否在增加算力成本的同时，带来新的广告、支付和交易价值？

问题需要交给时间，甚至腾讯自己也没有给出AI业务具体的盈利时间表。但可以确定的是，投入规模会设置上限，延续腾讯“一贯稳健、有纪律的经营管理风格”。“我们始终认为AI是长期赛道，会持续长期布局，随着规模扩张，商业收益会逐步兑现，最终实现盈利。”刘炽平说。

这看起来不像所谓的“豪赌”，更像是在用成熟业务提供的现金流，边尝试、边购买AI时代的“选择权”。至于这份选择权最终值多少钱，要看业务本身能否把今天的算力投入，真正变成明天的收入和利润。527.8亿元，还只是开始。