全球磷酸铁锂龙头湖南裕能（301358.SZ）交出了一份亮眼的半年报成绩单：上半年营收 349 亿元，同比增 长143%；归母净利润 29.1 亿元，同比增长 854%，磷酸盐正极材料销量 66.72 万吨，连续六年稳居全球首位。

界面新闻记者注意到，在营收、利润、出货量全线走高的表象之下，湖南裕能却出现经营现金流连续多年大额净流出、应收账款规模持续增长的情况，叠加 240 亿元贵州矿化一体项目大额资本开支、客户集中度高企、原始股东开启集中减持、前期铜冶炼项目紧急终止等多重变量，这家公司一体化扩产之路的未来，充满荆棘。

百亿应收

从财报数据看，湖南裕能 2025 年业绩跨越式增长，实现营收346亿元，同比增长53%，归属净利润13亿元，同比增长115%；2026 年一季度公司单季利润规模超过 2025 年全年；2026年上半年，公司利润再度翻倍。

界面新闻记者注意到，如此盈利的湖南裕能经营现金流却持续为负。Wind 数据显示，近五年湖南裕能经营活动现金流仅 2023 年实现净流入 5 亿元，其余年份全部大额流出，2021 年净流出 5.43 亿元、2022年净流出27.83亿元、2024 年净流出 10.42 亿元、2025 年经营现金流净额-15.46亿元、2026 年上半年净流出17.63亿元，五年半合计“失血”71.76亿元。

“对于制造型企业，经营现金流是衡量主业造血能力的核心指标，净利润持续大增、经营现金流常年大额为负，本质是企业销售回款能力不足，利润全部沉淀在应收账款与存货中，没有转化为可自由支配的现金。”注册会计师吴向东向界面新闻记者表示，“湖南裕能下游是宁德时代、比亚迪这类头部电池巨头，产业链话语权不对等，公司只能接受长账期结算模式，货物交付后只能拿到票据，现金回笼周期被拉长；同时上游磷矿、碳酸锂、硫铁矿等原材料采购需要提前垫资，两头挤压之下，经营端持续消耗自有资金。”

应收账款数据印证了回款压力。截至 2025 年末，湖南裕能应收账款与应收票据合计 93 亿元，同比增长 54%；2026 年 6 月末，该数值为129 亿元，同比增幅71%，百亿级应收款项持续占用公司流动资金。

高企应收背后，是极度集中的客户结构。2025 年湖南裕能前五大客户销售金额占全年总营收比例达 71.38%，其中第一大客户宁德时代全年采购额 103 亿元，占总营收比重 29.73%，宁德时代、比亚迪两大核心客户合计销售占比常年维持在 60% 以上，2022年峰值更是达80.45%。

磷酸铁锂行业同质化下，头部电池厂手握议价权，湖南裕能虽为行业出货龙头，但产品差异化相较电池端并不明显，只能依靠大规模供货换取订单。长期跟踪锂电行业的苗敏接受界面新闻记者采访时表示：“一旦宁德时代、比亚迪切换供应商、下调采购量，公司营收、利润、回款将同步遭遇冲击，单一客户依赖是悬在公司头顶的长期隐患。”

240亿元投资

持续失血的经营端，叠加产能扩张，已让湖南裕能债务规模持续攀升，财务杠杆处于高位区间。截至6月底，公司整体资产负债率达 60.35%。截至3月底，公司及下属子公司对外担保总额 87.5 亿元，占 2025 年经审计归母净资产比重 67.92%，担保规模接近净资产七成，财务风险敞口持续扩大。

为支撑一体化产能扩张，湖南裕能还在持续大额资本开支，资金需求规模较大。 3 月，公司完成 47.88 亿元定增募资，资金分别投向年产 32 万吨磷酸锰铁锂、7.5 万吨超长循环磷酸铁锂、10 万吨磷酸铁项目，仅预留 8.88 亿元用于补充流动资金，绝大部分资金再次投入固定资产建设。

湖南裕能更大的资金消耗来自贵州瓮安矿化一体新能源项目。据了解，该项目总投资规划 240 亿元，建设周期 5 年，项目开工后 18 个月内计划投入 50-80 亿元，布局 80 万吨磷酸铁锂、100 万吨磷酸铁及磷矿、硫铁矿、碳酸锂加工、锂电回收全产业链，打造 “资源 — 前驱体 — 正极 — 回收” 一体化生态，资金来源依靠自有资金与自筹贷款。

 

需要注意的是，2023 年磷酸铁锂曾经出现过价格大跌，大量中小一体化企业因高负债、产能过剩陷入亏损，湖南裕能如今砸出百亿级一体化项目，周期风险值得关注。

界面新闻记者就现金流管理、债务风险管控、未来行业供需格局等问题联系湖南裕能采访，截至发稿未获回应。

 宁德时代的减持

大手笔布局上游资源一体化，是湖南裕能应对行业价格内卷的核心战略，但行业供需格局的剧烈变化，让这场巨额投资的前景充满不确定性。

卓创资讯数据显示，2025 年国内磷酸铁锂整体产能达 647.3 万吨，全年实际产量 350 万吨左右，行业整体产能利用率不足 60%。有市场机构预测，2026 年底至 2027 年，大量在建、规划磷酸铁锂产能将集中爬坡释放，行业总量将面临挑战。

复盘上一轮行业周期，2022 年市场供不应求，全行业集中立项扩产，2023 年新增产能集中落地，供需瞬间反转，磷酸铁锂现货价格暴跌75%，湖南裕能2023年、2024年净利润分别下滑47%和62%。

多家企业已同步加码磷酸铁锂赛道，市场供给将持续放量。万华化学（600309.SH）规划 168 亿元电池材料产业园，布局 50 万吨磷酸铁锂；富临精工（300432.SZ）联合川发龙蟒新建 10 万吨高压实磷酸铁锂项目；宁德时代（300750.SZ）旗下邦普时代 45 万吨新一代磷酸铁锂项目已于 2025 年底投产。

界面新闻记者注意到，湖南裕能此前已经终止了一项大额上游投资项目。2024 年 7 月股东大会审议通过贵州福泉 50 万吨 / 年铜冶炼配套项目，一期计划投资 35 亿元，2026 年7月公司突然公告终止该项目。公司给出的解释为铜精矿资源约束，无法满足政策自给率要求，项目不具备推进条件。截至终止公告发布，该项目公司已形成 5 亿元资产，其中非流动资产 4.33 亿元，虽然公司称大部分资产可复用、损失较小，但也暴露了公司上游资源投资前期调研不足、项目规划预判失误的问题。

吴向东表示：“铜冶炼项目仓促立项又中途叫停，数亿资金沉淀在土地、厂房、设备中，即便资产能够复用，资金占用的机会成本、前期建设投入全部沉没，足以说明公司大额产业投资的风险评估问题。”

面对持续扩张带来的资金缺口，湖南裕能将融资希望寄托于境外资本市场。公司正筹划发行 H 股并登陆港交所上市，试图通过港股募资补充一体化项目资金、缓解债务压力，目前处于IPO 筹备前期，等待临时股东大会表决。

界面新闻记者还注意到，在湖南裕能持续大额扩产、资金链承压的背景下，多名重要股东集中发布减持计划。6 月 3 日，公司两大股东同步披露减持公告，持股 7.1% 股份的宁德时代计划减持不超过 3% 总股本，对应股份上限 2530 万股；持股 7.12% 的津晟新材料拟减持不超过 2.5% 总股本，对应 2108 万股。更早之前，持股 5.32% 的湖南裕富于二季度完成332万股减持，减持完成后持股比例已降至 5% 以下（4.904%），后续减持无需再履行信息披露义务。

宁德时代作为湖南裕能第一大客户兼重要战略股东，此时大额减持引发市场广泛讨论。“宁德时代自身同步布局磷酸铁锂自产产能，邦普时代 45 万吨产线已经投产，对外部采购的依赖度持续下降，减持湖南裕能股权，产业合作逻辑悄然间发生了变化。” 苗敏向界面新闻记者表示。

此前，在宁德时代的支持下，湖南裕能成为了行业龙头，如今宁德时代减持湖南裕能，却增资入股扶持富临精工旗下的江西升华，此外万润新能也拿到了百万吨供货长单。这或许也是宁德时代在正极材料行业的一种“平衡术”。