文｜氪研社  

2025年，知乎首次实现全年Non-GAAP盈利，3790万元。外界把这当作一个模式跑通的故事。但把口径往回收一层：同一年，GAAP口径仍净亏1.95亿元，里面还压着商誉减值和投资收益的摆布。

再看最新一个季度，据上证报8月26日报道，2026年二季度营收6.90亿元，同比下降3.7%，GAAP亏约3740万元，连更宽容的Non-GAAP也亏约1030万元。

一个季度的投资收益退潮，两个口径一起转亏。这不是模式跑通的斜率，这是利润表的容积问题。

氪研社的判断是，知乎没有跑通模式，它是把公司缩到利润表装得下的尺寸，然后宣布盈利。

利润是裁出来的

收入曲线先说清楚。据知乎历年业绩公告及财新、财联社报道，营收2023年见顶41.99亿元，2024年降至35.99亿元，2025年只剩27.49亿元。两年缩水超过三分之一。

收入在塌，利润从哪来。费用塌得更狠。销售费用从2022年的约20.26亿元压到2025年的约12.52亿元，研发费用从2023年的9.01亿元压到2025年的5.25亿元，2026年二季度研发还在同比下降25.4%。2024年四季度总运营开支同比下降37.9%，正是在那个季度，知乎第一次实现单季全面盈利。

盈利的那年还有一笔成色可疑的账。2025年知乎确认投资收益2.319亿元，主要来自一项未实现的公允价值重估。把这部分拿掉，再对照GAAP亏损，所谓首次全年盈利，更像一场口径、重估与裁员共同完成的会计工程。

广告不是被环境打败的

最能说明问题的是营销服务。这块曾是知乎第一大收入，2023年还有16.53亿元，2025年只剩8.44亿元。

宏观环境当然有份，但公司自己的说法更扎眼：多次解释为“降低低质量商业内容”，2024年三季度披露低质内容在推荐页曝光占比较年初下降超40%，高管王晗称，为赢得用户信任牺牲了一些短期收入。

这句话要反着读。承认主动砍掉低质商业内容，等于承认过去的商业化伤过社区的信任。而信任是问答社区唯一的底层资产，也是信息流广告的定价基础。知乎在广告收入和信任之间做了取舍，账面上的广告下滑，有一部分是它自己签的字。

用户的账更难看。据财新报道，知乎月活2023年约1.05亿，2024年三季度降至8110万，同比少了26.6%。CEO周源说流失的是低活跃用户，高活跃在增加，后半句没有独立数据佐证。

然后，从2025年起，知乎不再披露MAU。一家以社区为根基的公司，停止披露用户规模。这个数字的消失比它的下滑更像答案：不披露，是因为披露出来不好看，而管理层对恢复它没有信心。

接棒的是盐言故事、短剧、IP版权。据上证报，2026年二季度付费内容及IP运营收入4.26亿元，占比61.7%，公司重点披露的是IP授权合作数量和短剧播放量。

知乎确实更会赚钱了，但赚的是付费爽文和IP改编的钱。一家靠“专业回答值得信”立身的公司，收入支柱变成可改编的短篇故事库。

市场看得很清楚。截至2026年8月下旬，知乎美股总市值约2.8亿美元，低于账上44.24亿元的现金及短期投资。投资者给它的定价不是成长股，是一笔在收缩但现金安全的资产。

所以不必为这份盈利鼓掌，也不必假装痛心。知乎真正完成的动作只有一个：承认大规模公共讨论、高强度广告变现、高信任社区氛围三件事无法同时成立，然后选了现金流。它戒掉的不是亏损，是对“大社区”的幻想。变小能赚钱，但变小换来的利润没有第二次收缩的空间。下一次利润表再装不下的时候，能砍的已经不多了。