2017年7月29日，由投资家网和中国科技金融促进会风险投资专业委员会联合主办的“投资家网·2017中国股权投资峰会”在深圳福田香格里拉酒店隆重举行。

本次峰会以“股权投资大时代”为主题，深度剖析“股权投资大时代”的全新业态，并将邀请国内一线私募股权投资机构及一线FOFs、政府引导基金、上市公司、国内外高净值个人、优秀创业企业、各地政府领导等优质LP聚集一堂，共同探讨2017退出之路、新环境下的投资探索、智能制造，新经济的突破口等热点话题。

盛世景资产管理集团股份有限公司（简称盛世景）总裁邓维出席了峰会，并在主题为：“IPO常态化下的机遇与挑战”的演讲中表示，受益于国家的支持和市场环境的变化，股权投资私募有了较大的发展。投资者对二级市场热情有所降温，资金逐渐向一级市场流去。邓维还讲到，未来五年一二级市场会加速融合，将会给机构带来一定的机遇与挑战。盛世景作为一个大型资产管理机构，在一二级市场加速融合的背景下，采取了“一级市场二级化，二级市场一级化”的投资策略，并身体力行。

以下为邓维在“投资家网•2017中国股权投资峰会（深圳）”上的演讲实录，根据速记整理：

01

二级市场有所降温，资金涌向一级市场

非常荣幸能在这里与大家分享“IPO常态化下的机遇与挑战”这个话题。

目前每年稳定在400家-500家的IPO数量，给VC/PE行业带来很大的发展机遇。但同时从今年开始，越来越多的资金进入一级市场，对我们来说也是挑战。

首先，国家以及各项政策的支持不在话下，受益于国家的支持和市场环境的变化，股权投资私募有了较大的发展。过去十年大家不愿意进入一级市场，但是十年时间发生了剧变，到今年6月底私募行业已达8万多亿的规模，其中一级市场的资金达到了5.83万亿，同比增长20%，二级市场资金下降到2.28万亿。投资者对二级市场热情有所降温，资金逐渐向一级市场流去。

2017年上半年IPO过会大概225家，我预计今年过会应该能接近500家。尽管审核力度在不断加大，但审核速度及数量还在大幅上升。没能通过审核的主要原因是企业持续盈利能力的问题，这个问题也是最难判断的。

我国监管机构对上市公司的考察，一般是看其历史，以及这家公司的成长稳定性。很多公司上市三年以后很有可能增长停滞，市值下降。从上市公司的比例来看，每年新增IPO数量里有20%-25%这样的企业，我们给其取名为“僵尸上市公司”。这些公司的通病是上市几年以后没有成长，市值还在下降。当然，不可能指望所有企业上市之后都持续增长，一定会有一些企业掉队，这也是资产管理机构面临的机会。

目前的审核趋势是，对不同行业实行差异化审核政策，IPO过会财务门槛提高，上市前一年扣费净利润小于3000万的企业过会率仅20%，未来更多企业将赴港上市。

02

“僵尸上市公司”增多，资产管理机构面临新机遇

经历一年多的沉寂，并购重组将重新回归资本市场，因为并购重组一直是二级市场发展的主题。一些高难度的并购重组都开始出现在资本市场，为VC/PE的退出渠道打开了一扇更广阔的大门。

这方面有几个特点，监管和鼓励基于产业整合的并购重组，对跨界并购还是采取一事一议的态度。并购重组审核节奏“放开”，审核标准仍未放松，上市公司并购转型市场更为广阔。利用上市公司的发展平台很好的进行外延式并购发展，也会诞生出很多持续增长的企业。对于一个综合性的资产管理机构来讲，勇于参与这个过程，发现这样的上市公司，通过赋能参与，也会形成较大的投资机会。

产业并购仍然是国内并购市场的主流。产业并购占比IPO过会的70%。很多传统企业上市之后意识到内生性增长不足，二级市场公募基金、机构投资者，没有很长时间的耐心。如果上市三年还在原地踏步，他们就会放弃股票离开，这样会使你的市值不断降低。

最近看到很多前几年市值稳定在100-150亿的传统产业，现在经过这一轮估值的调整，一些在细分行业里的比较优秀的企业市值跌破70亿。这引起了管理层深深的恐慌，这些人就会想：到底应该怎么办，我已经很努力了，为什么二级市场还是要抛弃我？

传统制造业升级、消费升级下的非传统行业开放、新兴行业转型、能源结构改革。从这几方面启动的产业并购仍然是市场非常追捧和认可的。

伴随IPO常态化，还有一个现象是减持新规。证监会为了稳定二级市场的预期，使投资者能更长期地伴随企业的成长，杜绝过快的套利行为，减持新规应运而生。

减持新规产生的影响是对二级市场有很强的支撑作用。大宗交易受限，另外募集配套资金难度加大，原来参与投资二级市场的一些机构，把资金抽回一部分到一级市场，这是他们主动调整的理性行为。此外，非公开发行再遭重创，对可交换公司债也有一定的影响。

03

一二级市场加速融合，多数人涌向机构

那么在一二级市场加速融合下，有什么投资策略应对？我认为未来五年一二级市场会加速融合，给投资机构，尤其是像盛世景这样的机构，带来一定的挑战。当然我们也看到了更多的机会。

今年感受最明显的是大量资金在向我们压过来，如果还是仅仅投资于Pre-IPO的项目是远远不行的。我看到一份数据统计，将近100家投资机构分割了400多家IPO企业，最好的机构只十几家，那么就可以算一算一年能投入多少资金。

也有一些企业是不能上市的，但不管怎么样，大量资金集中在这个市场，对单一以传统经典PE为主业的机构来讲压力是很大的，它们的规模有可能会萎缩。这造成的结果，一方面是大家投资单数的减少，另外一方面我们发现现在Pre-IPO上价格不仅没有降反而还在涨。大量资金撤离二级市场，还有一些估值在重新调整，整体二级市场的估值是下压的。

在一二级市场加速融合的情况下，大多数人逐渐朝着机构这个大门走去。从私募基金协会得到的数据统计来看，二级市场的资金不会因此继续走下去，一旦形成新的平衡，二级市场有赚钱的效应以后，或许这个转变的挑战有可能就在明年。同时越来越多产业积累了很多现金，一级市场资金也需要向他原来发展的行业以外的新兴产业做布局。

在我看来，未来一级市场价格不会降低，二级市场价格会继续下降，一二级市场加速融合。原来一二级市场有很深的鸿沟，未来一二级市场估值差异会不断降低。简单布局Pre-IPO套利空间将会越来越低，基金规模也会越来越低。对于一个大型机构来说，有那么多机构投资者拿着那么多钱希望找到合乎他们期限要求、收益要求的产品，会变得很难。

04

一级市场二级化、二级市场一级化

在这里我引用基金业协会会长的观点，私募股权基金的功能不足和风险隐患体现在两方面：一是大量私募股权基金以成长性投资基金或定向增发基金为主的这些基金，消极持有股权，较少参与企业发展战略和经营决策，未发挥企业重组和行业资源整合的专业化价值，简单博取上市价差回报，或依靠对赌条款兜底，维持投资收益；二是并购基金与投资人之间缺少牢固的信托关系根基，并购市场信息披露机制不完善，大量短期资金以杠杆的形式介入，缺少长期资金作为并购资本金，限制了并购基金的发展，很多完全是套利行为。

基于这种观点，以及我们在市场上看到的其他现象，盛世景作为一个大型资产管理机构，在一二级市场加速融合的背景下，采取了“一级市场二级化，二级市场一级化”的投资策略，并身体力行。

简单解释一下一级市场二级化的意思。从项目选择来讲，大家都选择Pre-IPO的项目，但这方面的数量在减少，竞争者不断增多。为了给更多投资者提供期限稳定但收益还不是那么高，大概每年50%-60%的产业，并且在对行业了解透彻的基础上，盛世景会寻找“70分”的企业，并充分考虑其与二级市场对接的可能性。

二级市场一级化是指什么呢？同时投资一个二级股票时用一级市场投资的眼光和方法对待上市公司的投资，充分了解上市公司的成长力与先天不足。很多上市公司虽然上市了，实际上基因还不是那么好，还有成长上的先天不足，上市后市值不断降低，这样的上市企业非常多。我们找到这样的上市公司后，对其进行投资，通过赋能投资上市公司发展，这些大型资产管理机构如果有很多项目资源，通过和上市公司对接，就能很好的平衡一二级市场的投资，为机构投资者提供不同风险偏好、不同回报但期限比较稳定的基金产品。