锂电涂布机赛道龙头嘉拓智能（874969.BJ）的北交所IPO进程一波三折。

这家由 A 股上市公司璞泰来（603659.SH）控股71.54%的锂电设备企业，极片涂布机国内市占率第一、离线隔膜涂布机市占超70%。6月30日申报材料刚获北交所受理，同日便提交中止审核申请，8月下旬补齐2026半年报数据后恢复审核。

此次嘉拓智能拟募集资金6.21亿元，其中2亿元用于补充流动资金。界面新闻记者注意到，公司毛利率有所下滑，募投项目在行业周期波动下的可行性也引发市场关注。

毛利率下滑

嘉拓智能2026年上半年营业收入26.11亿元，同比增长42.76%；归母净利润6806.18万元，同比增长36.71%。但亮眼的营收利润背后，公司综合毛利率从2025年的22.70%降至2026年上半年 16.48%。此外，公司营业成本21.80亿元，同比增幅58.73%，高于营收42.76%的增速。

分业务看，占嘉拓智能收入大头的锂电池制造设备2026上半年实现收入22.05亿元，同比增长32.85%，毛利率却从24.18% 下滑至13.56%。界面新闻记者注意到，公司极片涂布机国内市占率连续三年排名第一，2025年市占率42.7%，但整体锂电设备整体市占率仅6.7%，落后先导智能（300450.SZ）的14.1%。

“涂布机单项很强，但中段叠片机、后段化成分容业务没有复制龙头地位，这是国内多家锂电设备厂商共同的现状。” 关注锂电设备行业的投资人付宇告诉界面新闻记者。涂布机技术壁垒高，是锂电产线价值量最高的单体设备，但中段、后段赛道竞争格局更为拥挤，行业内像先导智能、赢合科技（300457.SZ）、利元亨（688499.SH）布局更早，客户产线整线采购惯性很强。同时中段、后段设备价格战竞争更加激烈，会拉低整体业务板块盈利水平。

嘉拓智能在招股书中援引西南证券研报称，涂布机领域“竞争相对更加激烈，产品毛利率相对更低一些”。公司的极片涂布机虽然保持着42.7%的市场占有率，但这种份额的维持成本，可能在以毛利率下滑的代价维持。

嘉拓智能海外业务也 “增收不增利” 。2026年上半年，公司海外业务收入同比大增53倍，但毛利率下滑至17.70%，对比2025年境外业务毛利率33.13%出现大幅回落。海外市场面对欧盟新电池法、美国通胀削减法案等贸易壁垒，设备出口要适配海外本地化、认证、售后，前期投入大。“海外订单放量初期，为打开市场，报价策略可能会更为激进，牺牲部分利润换取市场份额。” 付宇表示，需要跟踪后续海外业务能否实现规模效应，修复盈利水平。

那么，嘉拓智能综合毛利率下滑究竟来自原材料涨价、行业价格战，还是产品结构向低毛利产品倾斜？这直接关系到募投项目盈利测算的可信度。根据招股书，广东嘉拓高端智能装备产业配套项目测算年均销售收入8.976亿元，税后内部收益率21.06%，投资回收期7.92 年。随着行业盈利环境发生变化，项目的关键假设是否还成立？招股书同时披露，报告期内公司组装调试人员工时利用率长期处于117%‑132%的高位，产能已经接近饱和，这也是本次扩建产能的底层逻辑。但锂电行业周期性极强，如果未来行业再度进入下行周期，新增产能是否会出现闲置风险？

界面新闻记者就多个问题联系嘉拓智能采访，截至发稿未获回应。

资产质量警钟

如果说嘉拓智能毛利率下滑尚在行业竞争的逻辑之内，那么存货结构所揭示的问题则更直接地指向商业模式。

截至6月30日，嘉拓智能存货账面价值60.34亿元，其中发出商品及合同履约成本达45.51亿元，占存货比例超过75%。存货周转率为0.37次，意味着从设备发出到验收确认收入，平均需要超过两年的时间。公司对此表示，设备属于非标定制大型装备，生产完成之后运抵客户现场，FAT出厂检验完成不等于确认收入，所以需要等待客户现场安装调试、最终验收，验收周期长，因此发出商品金额庞大。界面新闻记者注意到，2023年至2025年，公司存货周转率分别为0.51、0.48和0.63，对应周转周期约为1.6至2.1年。公司发出商品占存货的比例在报告期内始终维持在77%以上。

曾有锂电设备IPO审计经验的审计师王群对界面新闻记者表示， “锂电设备行业验收周期长是客观事实，头部客户从发货到验收通常需要5到10个月。存货规模大，定制化设备验收周期长，这是锂电设备行业共性。但规模到数十亿量级，风险也会随之放大。”

和存货同步走高的还有合同负债（预收款项）。嘉拓智能2025年末合同负债33.03亿元，2026年6月末升至50.02亿元，半年增幅51.44%。

嘉拓智能的经营现金流方面，2023‑2024年连续大额为负，2025年转正，2026上半年为20.21亿元。王群进一步解释称，“锂电设备企业现金流高度依赖预收款，容易出现 “预收大增、现金流好看，但收入还没确认” 的情况，需要区分是订单质量实质性改善，还是结算时点的错配，警惕现金流高增不可持续。”

关联交易的“隐性助推”

嘉拓智能与控股股东璞泰来之间的关联交易，可能是理解其合同负债增长不可忽视的一环。嘉拓智能是璞泰来装备业务核心载体，2025 年营收45.15亿元，占璞泰来同期总营收28.84%，是集团 “材料+设备” 模式的重要支柱。

2026年上半年，嘉拓智能向关联方销售商品、提供劳务的金额合计约2.46亿元。其中，向四川卓勤新材料科技有限公司的合同负债余额达8.54亿元，向江苏卓高新材料科技有限公司的合同负债为2.08亿元，向宁德卓高新材料科技有限公司的合同负债为1.39亿元。

界面新闻记者查阅璞泰来2026年半年报发现，2026年上半年其涂覆加工量达到79.46亿平方米，同比增长66.47%，约占全球新能源电池湿法隔膜出货量的36.45%。璞泰来涂覆产能的快速扩张，拉动其向子公司嘉拓智能采购隔膜涂布机等材料设备。根据嘉拓智能招股书，2025年璞泰来是嘉拓智能第三大客户，当期对璞泰来销售金额达4.07亿元。

这种“母公司扩产—子公司接单”的业务闭环，在集团战略层面具有一定合理性。璞泰来在半年报中明确将嘉拓智能分拆上市定位为“材料+工艺+设备”平台化战略在资本层面的延伸。不过，从独立上市的审核视角看，关联交易占合同负债的比例需要被审慎评估。8.54亿元的单一大客户合同负债，意味着四川卓勤的扩产节奏将直接影响嘉拓智能的收入确认时间表。如果璞泰来自身的产能扩张放缓或调整，嘉拓智能合同负债向收入的转化速度或将面临压力。

嘉拓智能本次拟募集资金6.21亿元，其中2.72亿元用于广东嘉拓高端智能装备产业配套项目，建设年产26,400米锂电池涂布机烘箱的生产能力，1.5亿元用于松山湖嘉拓的研发及产业化能力提升项目，2亿元用于补充流动资金。公司在募投项目可行性分析中援引GGII数据称，2025年新增锂电池产能未来几年将产生超过千亿元的设备需求，仅2025年新增产能对设备的潜在需求就接近1,500亿元。项目测算的税后内部收益率为21.06%，静态投资回收期7.92年。