更换标的后，ST生化（000403.SZ）的重组最终还是走向了失败，只是公司的控制权之争却还未结束。

9月20日晚，ST生化发布公告称，因交易各方未能在核心交易条款上达成一致意见，公司决定终止收购内蒙古维克生生物科技有限公司（下称维克生生物）股权事项，因重组而停牌三个月的公司股票也于9月21日复牌。

公司这次重组再次上演了更换标的的历史性一幕。ST生化在6月21日下午停牌进入重组，原打算通过发行股份及支付现金的方式购买山西康宝生物制品股份有限公司（下称山西康宝）股权。

尽管进入重组后不到一周公司与山西康宝就签订了《框架协议》，但最终正式协议因双方未能就交易方案核心条款达成一致而化为泡影。8月17日，ST生化公告称终止与山西康宝相关的重组事项，并重新选定维克生生物作为标的，继续推进重组。

实际上，这并不是ST生化的重组首次更换标的。2015年7月，公司曾筹划收购维克生生物原股东宁波普奥思生物科技有限公司（下称普奥思生物）100%股权。有意思的是，普奥思生物在持有维克生生物股权不到三个月，就于该年8月下旬将其全部股权又退回原有股东手中。

收购标的旗下资产变更，双方最终未能就交易价格等条款达成一致，ST生化收购普奥思生物被迫止步。但公司并未放弃，并于当年10月更换标的，继续与贵州交通建设集团有限公司进行重组，但最终因公司中小股东的强烈反对，是次重组亦“胎死腹中”。

历史总会重复，只是与上一次不同的是，ST生化这次的重组颇有“救场”的意味。ST生化称因重大事项待公告而于6月21日下午开始停牌，而同日中午公司就收到杭州浙民投天弘投资合伙企业（有限合伙）（下称浙民投天弘）要约收购的相关材料。

如此凑巧的时间节点，引发市场对ST生化重组真实性的质疑。这也引发深交所关注，其问询ST生化的重组是否与阻止浙民投天弘的要约收购有关，但公司予以否认；在更换重组标的后，深交所又要求公司重新评估重组的真实性。但在外界看来，此次重组俨然被赋予了狙击收购的使命。

在ST生化控制权之争不断升级的情况下，公司却一纸公告终止重组，并宣布复牌。这意味着，重组已完成了作为反收购措施的历史使命，但没有了停牌这个“保护盾”，ST生化的控制权之争没有迎来尾声，反而使得“战场”扩展到要约收购上。

对于收购方而言，ST生化复牌使得浙民投天弘发起的要约收购具备实施的可能性。根据此前6月28日发布的要约收购报告书摘要，浙民投天弘拟要约收购约7492万股股份（占ST生化股份总数的27.49%），要约收购价为36元/股，所需要约收购最高金额约26.97亿元。

若要约收购实施成功，浙民投天弘及其一致行动人浙江民营企业联合投资股份有限公司（下称浙民投）与浙民投全资子公司杭州浙民投实业有限公司（下称浙民投实业）将最多合计持有ST生化29.99%的股权，从而成为ST生化的控股股东。目前，浙民投与浙民投实业合计持有ST生化股份总数的2.51%。

本次要约收购期限共30个自然日，即要约收购报告书全文公告之次一交易日起30个自然日。目前，要约收购报告书全文尚未公告，意味着尽管ST生化已经复牌，但要约收购尚未启动。但此次要约收购的所有前置程序已经履行完毕，未来开启要约收购窗口仅差一纸公告。

浙民投天弘对此次要约收购可谓志在必得。在要约收购报告书摘要发布的后一天，浙民投天弘就缴纳了5.39亿元（相当于要约收购金额的20%）的履约保证金。浙民投天弘还有一个优势在于要约收购价格对ST生化的投资者来说暂时具有一定的吸引力。

ST生化停牌前，公司股价为30.93元/股；9月21日复牌后，公司股价涨停，报收32.48元/股。相较于最新股价，要约收购价格溢价10.84%，优势较停牌前有所下降，二者之间目前仅差3.52元，也就是两个涨停板的距离。

但ST生化未来股价不排除继续上涨的可能性，公司控股股东与董监高增持、以及公司基本面向好或对公司股价有一定支撑作用。

今年5月10日，ST生化发布公告称，公司控股股东振兴集团有限公司（下称振兴集团）及公司董监高人员拟自公告披露之日起的未来十二个月内合计增持总金额不低于1000万元，增持价格在50元/股以内。截至停牌前，公司董监高人员进行了两次增持，对于当时公司下行的股价起到了拉升作用。

但这两次增持仅完成该增持计划的10%左右便因重组停牌而终止，此次复牌后，增持计划如果继续实施，则可能会对公司股价起到一定支撑作用，那么要约收购价格的优势能否继续保持还很难说。

从基本面来看，目前ST生化主要通过广东双林生物制药有限公司从事血液制品业务，亏损资产山西振兴集团电业有限公司的65.22%股权也于9月5日过户给振兴集团。同时，ST生化的历史遗留问题，如各种债务、担保纠纷问题等有所解决，控股股东的股改承诺也开始兑现，公司的好日子或许不久就会到来，并有望摘掉“ST”的帽子。

由于ST生化所属的血液制品行业的特殊性，国家对其管理较为严格，从2001年开始不再批准新的血液制品生产企业，并从2015年开始放开血液制品价格管制，血液制品行业未来将保持高景气度。拥有该行业资质的ST生化未来业绩值得期待，而优质的资产正是浙民投天弘不惜巨额发起要约收购的关键因素。

在ST生化基本面逐渐向好、公司价值投资凸显之际，公司股价或会获得支持。若未来公司股价呈现上涨，要约收购价格优势明显减弱甚至不再，公司投资者是否还愿意参与要约难以确定。而此次要约收购的生效条件是要约收购期届满后，预受要约股份的数量多余约6132万股（占ST生化股份总数的22.50%），若无法达到则要约收购自始不生效。

此外，之前公司控股股东振兴集团将收购方浙民投天弘和ST生化一同告上法庭的诉讼事项对此次要约收购亦或有一定影响（详见界面新闻此前报道：举报不成就诉讼 ST生化大股东与野蛮人争斗升级）。这对浙民投天弘或许是一个麻烦，最终是否会影响要约收购还需要监管部门作出定夺。

目前随着ST生化复牌，公司控制权之争或将迎来一番酣战，双方交锋博弈，是振兴集团笑到最后还是浙民投天弘取而代之呢？