圆桌对话

根据清科研究中心《2017年VC/PE行业投资策略研究报告》显示，我国VC/PE机构管理资金总量已超过7万亿元，在中国证券投资基金业协会备案的基金管理人约1万余家，历经多次大浪淘沙后的VC/PE机构也愈加成熟完善，市场竞争格局亦日益激烈并呈现出一些新的特点。

在如此庞大的市场中，各家投资机构都需要拿出“看家本领”才可以力争上游。在投资里，投后管理已经日益成为投资中重要的组成部分，仅仅只是给钱已经满足不了创业企业的需求，能够带来产业资源、人脉等才能真正与创业企业共同成长。

所以，究竟是三分投七分管，还是九分投一分管？投前投后哪个更重要？当企业在发展中与投资机构理念发生冲突时，投资机构应该扮演魔鬼还是天使？VC、PE如今不仅要面对同行的竞争，还要面对BAT、“国家队”等产业资本的激烈争夺，他们又有何对策？

在“2018第二十届中国风险投资论坛”的趋势与策略分场上，毅达资本董事长&创始合伙人应文禄、同创伟业创始人&董事长郑伟鹤、浙商创投股份有限公司董事长&总裁陈越孟、熊猫资本合伙人李论围绕“赋能式投后 构建VC/PE的核心竞争力”的主题展开讨论，深圳市新恒利达资本管理有限公司董事长、总裁贾君新担任专场主席。

以下为圆桌实录：（经创客猫编辑，有所删减）

如何塑造投后管理的核心竞争力？

毅达资本董事长&创始合伙人应文禄

应文禄：不要被三分投七分管迷惑，更重要在投前

每一家投资机构都非常关注投后管理，但是根据我做这么多年的实体经济来看，我觉得投前和投后是三分投七分管，可能这是从时间维度上来划分的，因为投后的时间会更长一点。但是如果从分析管理的角度来看，我觉得应该是七分投三分管，或者九分投一分管，不是说重投资轻管理。大家在座的都是做风险投资的，在投前的分析管理、价值判断、对企业的尽职调查、对条款的把握、对价格的谈判，我觉得可能至关重要。真的靠投资机构去赋于它投后管理的能力，我相信一定有，但应该不是最主要的。如果我们本末倒置了，你投后管理有点累，一点是投前脑子进的水，投前可能没有想清楚这个单该不该下，这个企业该不该投。所以我觉得从投资上来讲，从风险管理上来讲，可能在投前这个环节更重要，所以我觉得作为投资机构来讲，你想将来能持续健康地往前走，千万不要被所谓三分投七分管迷惑了我们的双眼，更重要的在前端。

但作为一个投资机构来讲，投后管理的能力确实要提升，所以你是不是有这样投后管理的经验，能够帮助他们走上一个你希望的方向上去，其实也很重要。

郑伟鹤：全产业链投资，成为企业超级合伙人

最近有个说法叫佛系投资，就是投完以后就不用管了，最好的投资就是这种佛系投资，投完以后烧香拜佛去了，让企业好好成长。

像南非的MIH集团投了腾讯以后就不管了，投了好的项目就好，投了不好的项目就不佛系了，心态就没那么好了。所以投资的第一个工作还是在投。当然投后怎么管，怎么做赋能，我们还是有一些总结。每一家机构有每一家的特点，尤其是在中国资本市场产业都是变化莫测的过程。

我们给自己贴了几个标签，第一个叫关键先生，就像乔丹在他们的球队里，最后的三分球一定它来投，就是我们一定能给你起到关键作用，在关键的时候出手，让你有一种踏实的感觉。

另一个标签，是中国的好资本，就是帮忙不添乱，我们是充满善意，充满智慧的钱。另外这个钱不仅要有智慧，而且要有能量和温度。

我们强调全产业链投资，我投的不是你一个项目，我投的是产业链，我能协助你，能支持你，帮助你。上游帮你拿好的材料，下游帮你拿好的客户，中间帮你做一些资本的安排，人员的组织等等，财务进一步的融资，做产业链的各方面的服务。

另外我们强调一种理念，你帮不了太多的忙，但是你一定要成为企业的超级合伙人，一定要有一个好的心态来支持企业，你一定要站在一个高度。孙正义就是有高度，他能帮你站得高，看得远，作为投资人一定要帮它看清一些方向性、战略性的东西。你作为他的超级合伙人，有你在，它能长距离、长时间的陪同。

还有我们能帮助企业上市，因为我们帮助太多企业上市了，怎么上市，不仅上得去，还能下得来。

所以总结一下，有些是真本事，需要帮它解决团队、资金，有些可能确实要带来眼光、软实力，包括品牌的影响和加持。打造一个环境，打造一个氛围，打造一个大家共同成长的抓住市场的机会，我觉得这一块一定能实实在在地帮助企业。

陈越孟：投后管理是价值提升跟变现阶段

首先从创投来说，最重要的风控实际上是在投前，所以投前把握好了，才能把投后做好。从整个环节来说，我觉得投资阶段是一个价值发现的阶段，投后管理是价值提升跟价值变现的阶段。从这个角度来说，投后是一个创投公司的核心竞争力，应该说一点也不为过。

首先从价值提升来说，我觉得投后管理是一个全产业链增值服务的过程。从横向来说，可以给它打通各方面的资源，从纵向来说，可以给它所投企业进行产业链深度的整合。

从价值变现来说，因为我们投项目的时候，就要知道什么时候退，如何退，所以投后管理就要做相应的设计。这样的话，既能提高所投项目的成功率，也能提高基金的综合收益率，所以我觉得投后是公司非常核心的竞争力。

熊猫资本合伙人李论

李论：反攻投资，与被投企业是父女、驾驶员与副驾驶的关系

我们是VC，我们投中早期，我们可能跟他们不太一样的地方。他们前面说的，好的企业是九分投，一分管，我完全同意。钱没投出去你还能左右你的钱，投出去你已经不能左右你的钱了。所以我们作为早期投资人一般这么看待。

第一，帮忙不添乱；

第二，我们对自己的决策是有非常清晰的定位和理解，我们跟被投企业的关系就是一个父亲和女儿的关系，驾驶员和副驾驶的关系。不是妈跟儿子的关系，因为妈扮演的是像保姆一样，天天唠叨，我们绝对不做这个事。我们绝对是像父亲和女儿一样，把你当宝，但又希望它在后面找到好的投资人，包括怎么退出过程，我们希望它有更好的未来，这是我们第一个愿景。

为什么说我们是副驾驶，我们不会越俎代庖，替代创业者去开车，而是告诉他说，这条路我走过，这个弯道你必须踩刹车踩到30迈，前面有个坑可能打一把才能过得去。别的地方我们就不吭声了，有很多时候教训要让创业者去经历，而不是你全部告诉他，如果你什么都能教给他，有些同行说投后管理能够管出伟大的公司，我从来不相信。伟大的公司都是自己长出来的，和投资人一点关系都没有。如果连招聘都搞不好，需要投资人帮忙干，你还不如投资人自己干一个创业公司吧。干三五年，像饿了么，摩拜，三四年的时间，个人收益还是很丰厚的。但是作为一个投资人，其实你三到四年投完一个项目之后，拿不到那么多的钱。所以如果你能干得那么好，为什么不去自己创业，而是去指导别人创业呢？我通常认为指导别人创业的都是自己创业不好的人。

我们的价值是什么，就是反攻投资。就是如果这个项目一旦变成风口，你已经挣不到钱了，这是我们商业模型一定是反攻式的。我们就是学习，你跟着他一起学习，才能知道这个行业里还有什么地方还有机会，这个创业者什么做得好，你能总结出规律，对你以后的投资有指导意义。甚至具有什么不好的地方，能够给你产生以后的一些指导意义。

所以作为中早期投资人，投后管理就是学习过程。包括我们通过大量投后管理，才能知道企业实际的运营情况，能够知道我们后面的投资里面到底应该持续加注还是应该适当踩刹车。所以我的观点就是，其实我们作为一个投资人跟企业更多的是陪伴的关系，更多的是向被投企业学习的关系。这一辈子就创这一次业，他的经验还是在整个大的市场里面不如我们丰富。我们毕竟看过那么多企业，自己投过几十家，看别人投过几百家，我们多多少少在更宏观的层面上可能会比他们多一些理解。

同时因为我们不是身在其中，有的时候你身在其中更容易看到微观的东西，看不到更宏观的东西，只缘身在此山中。我们特别要求被投企业和我们保持亲密的距离，可能我们能给出一些有效的建议跟好的想法，包括有的时候给他一些勇气。很多时候最后的投后管理就是陪伴，在他需要勇气的时候给他勇气，在他需要发泄的时候帮它发泄，在它需要安慰的时候给他安慰，很多早期投资人扮演的是兄弟，扮演的是战友的角色。

投后管理中，VC和PE是扮演天使还是魔鬼？

应文禄：事前把天使做好，不要做事后魔鬼

有时候要扮演天使，有时候要扮演魔鬼。你们可能认为这是废话，但你想一想，投资机构和被投企业之间沟通最重要，但如何沟通？有没有沟通？这是前提条件。我一旦有投资项目，一定要做领投，不能领投不干。第二要有董事会协会，如果没有也不行。所以这是我的投资文化和底线，所有项目必须由我领投，领投以后就可以做充分的尽调，所以项目尽调过程中发现的问题，我会列出一二三四五。有些可能有二十几个问题，就像证监会给你提出很多问题。我们要和企业家创始人团队很好地做一次沟通，其实这一次沟通是非常重要的，这是创业者和投资者能否达成条款很重要的表达。

如果有些问题当时能解决，或者承诺能解决，那我们可以处理好。如果有些问题需要用时间来换空间，需要在协议条款中有约定。丑话说在前面，你的问题发现了以后，你没有能力去表达，没有能力去处理，没有渠道去沟通，其实就已经埋下了可能做魔鬼的影子。所以我觉得沟通真的非常重要，确实有些问题需要时间换空间的，在条款中约定。这是作为投资机构来讲，真的不能简单地做一个财务投资人，你一定要做钱背后的增值服务能力。

大家可能问，以后是不是一定要董事会协会，一定要让你领投？我们的法务制度是自己的，财务制度都是自己的，成本很高，如果把财务尽调和法务尽调委托第三方，你遇到问题的解决方案都不一定能彻底。所以我们这么多年下来，我们在这方面是加大投入的，所有项目全部自己尽调，尽调完至少质量可以保证。所以我一年大概看6000个项目，立项的500个，这些项目到目前为止，我可以自豪地说，还没有一个项目掉到坑里面去，还没有一个项目被骗过。

尽调时出现的问题一定要说清楚，让企业家真正认可这家机构，在之后增值服务过程中能够提供一些合理的价值安排，这很重要。如果这个企业将来要往上市的路走，这种服务能力变得更加重要，是不是能够整合一些中介资源，是不是能够在中介机构进来之前就把问题解决掉。中介机构很愿意跟我们合作，基本上问题梳理得差不多了，进来以后按材料报，会变得非常轻松。尽可能不要事后做魔鬼，就得事前把天使做好，所以相互的信任很重要。

真的在投后过程中遇到不理解的问题，利用法律手段，或者说条款中约定的，所有条款都是我定的，而且条款是我们很多年血和泪的教训制订出来的。当然你要做一个善意的投资人，这些条款基于什么原则考虑的，所以真的要去闹，你也不要怕，从某种角度来讲，所有的法律案例来讲，支撑着你的条款，除非你的条款定得不合理，或者有意的挖坑。刚才说做善意的投资人很重要，企业家一定也会尊重你这个投资机构，你毕竟投了钱，付出了那么多劳动，还提供那么多服务，所以他也会尊重你。

同创伟业创始人&董事长郑伟鹤

郑伟鹤：不要太在意是天使还是魔鬼

我们知道中国有句话叫严父出孝子，或者严师出高徒，所以我觉得不要太在意你是天使还是魔鬼。我刚才说我是中国的好资本，这一块来讲，有些时候你可能真的要冷若冰霜，没有办法的。现在很多中小企业投完以后不按时开股东会，不按时提供财务业务信息，怎么办？这个时候还做天使吗？这个时候就要根据法规，根据投资协议来。我跟我的风控团队说，我说如果它做不到这些我就要提出其它的要求来。我觉得在这方面，因为企业在它的发展过程中会碰到很多的情况，刚才我们讲到了赋能，我在赋能它的同时，还要管。这个管理的假设，其实我们应该不能简单地从魔鬼的角度来理解，我们应该从法规、大的规则来做。而且很多企业，因为是初创期，成长过程中跟风险投资机构打交道有个适应的过程，包括他能力的成长，找一个好的财务总监、法务总监，包括信息披露也要有个过程，这是一个比较简单的处理。

但是比较困难的是，这个企业真的掉到沟里了，跟它一起掉下去了，你签了回购协议，这时候我们只是管理人，你的老板是你的LP，你还是要对LP负责，还是要对它该提出怎样的要求就提出怎样的要求。但是这个假设都是在法律的要求下，因为有些事情在投资之间是蛮微妙的，包括我投了很多项目，我尽管签了条款，要求很严，但是在执行过程中还是有弹性。就是像刚才说的有一定温度，因为企业发展过程中，有些一二三四五都能给你执行得很好，有些真的只能还你本金，可能还你很少的利息，它已经尽最大之力了，你怎么办。

作为一个管理人，对一些项目的诚信、业务、财务出现问题以后，我们还是要按照当时的投资协议，按照这些大的准则，在善意、有温度的情况下适当地做一些帮助。很难做到完全依照协议来处理，总体来讲，我们的弹性肯定要保持本金，本金的安全还是很重要，但是在一些细节的把握上，我觉得还是有空间的。

陈越孟：看诚意做出弹性处理

天使与魔鬼，我觉得可能在具体的操作过程中没有这么极端，还是要具体看情况，首先要分析是创始人或者团队是否已经做了充分的努力，是不是对我们投资机构已经释放出最大的诚意，这个要看情况。因为我们碰到有些被投企业，创始人团队已经做了百分之百的努力，但是最后由于各种原因，市场的原因，团队本身的原因，可能没达到预期的目标。有些被投项目确实它的性质也比较恶劣，甚至到了一定的时间电话都打不通了，这种情况也经常有。碰到这种情况，我们也是本着对投资人高度负责的态度，按照协议，也是要有一个非常理性的处理，协议规定怎么处理就怎么处理。但是对一些非常有诚意的创始人，我前面也讲了，我们还是有非常的弹性，要根据企业的情况，最终我们是一个原则，要本着对企业能够健康发展的角度来出发，所以中间还有一定的弹性。

李论：该做魔鬼的时候就做魔鬼

我们有几点会比较注意的，第一点就是我作为一个机构投资人，首先我的责任第一优先级我认为是LP，所以我们一定会完全按法律的要求去做，这一点我认为是基础，就是必须在投资的时候跟他说情况，我是一个受托人，我要对投资人高度负责。

第二个如果花了很长时间去尽调，可以把风险规避掉，但投完之后，我们甚至不知道到什么地步。因为投中早期，有很多创业者已经基本成为了职业创业者，他见过二三十个投资人，他见你的时候一定是精心包装好的剧本和表演的状态，前三次都可以演得很好。而我们做到什么，第一想各种办法出其不意去DD他，比如晚上10点和早上9点半去公司。第二个我们创业有干不完的活，他们不可能没有时时刻刻在公司。第三我们会找他太太吃饭，你在吃饭的过程中看他太太的德行，你基本上可以知道男方是什么状态。我们当然希望能够把投资风险在之前规避掉，但之后其实是沟通的问题，能不能畅通的沟通很关键。

所以我们自己的想法是，该做魔鬼的时候就做魔鬼，因为佛境里面有一种魔鬼是慈悲的魔鬼，过度慈悲也是魔鬼。跟这个创业者的共同愿景就是做一家投资，能够为社会和投资人有一定贡献。如果愿景一致的时候，所有事情都会很有底气。所以投后我们会有非常好的一面，但可能对于投资人最有挑战的是需要你出来做金刚、做魔鬼的时候，需要狮子吼的时候，能不能做得到。这一点很多时候也是打铁需要自身硬，因为你必须把你作为一个投资人该做的事情做好了，没有任何瑕疵，你的发心是没有问题的，你所有事情尽到了所有能力，高度各方面也是到位的，这时候投后其实是因人而异的。

深圳市新恒利达资本管理有限公司董事长、总裁贾君新

贾君新：

扮演魔鬼还是天使，还是一句话，愿景使命，文化是不是能够融合，还有团队人品人格，包括性格都是至关重要的。

面对协同效应比较强的产业资本，市场化VC和PE如何夹缝中求生存？

应文禄：投资人应该是在某个领域很牛的产业投资人

所谓BAT为代表的互联网，他们会有大量的钱去对所有的项目，尤其和他们产业协同上面相关的项目去布局，甚至杀死一些新生的婴儿。所谓的超级投资机构，有上千亿的资金，他们的投资风格跟我们也不太一样，所以我觉得也不用去担心，这个市场永远是竞争的。但你想一想，在投资机构中，两万多家中，我们把VC和PE大概14000家，竞争不是坏事。在红海中你能竞争出20个机构，一定是自身能力很强的机构，所以不用怕竞争。

做投资我有个基本原则，真的不能做简单的财务投资人，如果做财务投资人，还不如把钱交给那些LP，让他们自己去玩。你应该做一个产业投资人，所有的投资经理，你都应该在某一个产业方面，或者某两个产业方面，你是很牛的人。你对产业的理解，一定不能弱于企业家，你到企业去谈事，如果被企业家扫了，基本上这个项目企业家也不会尊重你，投下去也提供不了所谓的增值服务。

所以我觉得做产业投资人是我们做风险投资机构非常重要的一个内容，不管是一个小机构，比如专注于某一个领域方面的研究，或者一个大机构，跟所谓新兴产业布局。自己这么多年我一直把我的团队有划分，每个团队都有自己的研究报告，自己要有方向，这个能力非常重要。这种能力的提升其实是你在这个行业立足很重要的底气和竞争力。到了一定程度，你不会弱于任何一个所谓的产业投资机构，或者超级的国有机构，这是一个机构很重要提升的。

但这个能力如何提升，这要在市场上不断地去跑，不可能坐在家里就有这样的能力提升。你一定要到市场中去跑，跟企业家去沟通，所以我跟投资经理说，你一年要看150家到200家企业，连续坚持5年下来，你在这个行业一定做得很大。所以我觉得竞争不用担心，自身能力提升了才是我们重要的竞争力。

郑伟鹤：在独特领域去竞争

我觉得保持竞争力的同时，还要有策略，其实你跟巨人打，或者你跟大的产业资本打，大有大的好，小有小的好。比如我们看TMT行业，在游戏领域中再去投资机会不大，肯定要避开腾讯、网易，电商领域跟阿里和京东竞争肯定不行。所以这块来讲，一定要避其锋芒。比如我们在新能源领域，尤其新能源汽车的投资，这个领域还是一片蓝海，有很多各种各样的机会。而且TMT领域中，我们说即便是阿里的生态或者腾讯的生态，这个过程中也是有很多的机会的。我们看到腾讯生态的小程序，微信生态圈，所以这一块来讲，一个是竞争力的问题，还有一个是策略问题，中国的经济是非常大。

第二个就是对投资标的的选择，这些大机构看的都是独角兽，看的是中后期的项目，一般是C轮D轮，你是投天使、AB轮，有他们你活得很滋润，有老大给你站台撑腰。

第三个，和他们交朋友，真正和他们融合在一起，你要了解它的需求，成为它的朋友，成为它的伙伴。

另外，你要保持自己的风格，保持自己的优势。我们说互联网领域，阿里腾讯已经到了世界前十大了，但中国生物医药领域，现在最多恒瑞医药才三千亿市值。有些时候你不要以为你只是一个财务投资人，包括我们现在做控股投资人，你多控股几个企业，你说不定就是阿里、腾讯。中国在日新月异发展，机会很多，既要保持策略，又要保持良好的心态，同时加强竞争力。你的竞争力就是专业化，你的竞争力就是往早一点走，往一些独特的领域去走。包括我看芯片，现在腾讯阿里都想投芯片，大家在同一个起跑线上，它也没什么优势，只有品牌优势，钱多，但是它的老大可能还不一定有我抓得更紧，抓得更细。

浙商创投股份有限公司董事长&总裁陈越孟

陈越孟：采用差异化、精细化策略

跟产业资本的竞争，我觉得是可以用差异化、精细化来区别。差异化方面，我们目前在大健康领域布局非常深，包括在视频技术方面，也有很强的布局。在装配方面，我们目前在杭州蚂蚁金服，跟他们有很多交流，在这两个细分领域里面，我们现在跟阿里有非常深度的合作，我们投，他们就大把资金跟上，这就形成了我们自己的差异化。

另外在其它方面，比如做一些跨界的、深度的、精细化的服务，又回到投后服务这块。比如每年度会举行四次伙伴会，就是近两年投资项目，把他们都聚在一起，进行跨界的互动，两天封闭式互动。各种行业，可能是消费的，可能是大健康的，可能是新经济的，有深度的互动，产生非常好的化学效应。

李论：投资真正需要钱的企业，而不是已经得到很多资本青睐的企业

因为我们投TMT偏多，我们跟BAT发生的交集最多。我去年曾经有一段时间挺焦虑的，就是很简单，我是2015年6月11号成立的基金，我们把2015年6月11号的腾讯股价打出来你看，涨到今天，你发现LP把钱放在我们这里，我们三年时间，给LP的净现金汇报，接近70%，但腾讯的股票涨了多少，你会有一个忧虑，你跟产业投资人有什么样的优势。

但后来我们打消了这个忧虑，第一产业投资人它就是你的同行，你不要人为放大它的影响力，也不要人为的希望投一个项目就希望阿里腾讯接盘，或者有一个项目因为阿里腾讯早年投过，就一定马上进去。很多时候就看成是你的同行，还是要基于你对这件事情的能力来判断，但你要有超级战略投资人和超级机构对于这些行业的理解以及行业格局的判断。所以我们最后的解决方案就是，阿里参与也好，腾讯参与也好，其实不会左右我很多投资决策，因为你就是我的同行。而且往往我们可以看到一件事情，真正所有做投资人的理想就是我要做一个BAT级别的公司，这样的公司早期可能BAT不会参与，有些同行会焦虑，这个对手被阿里腾讯投了。的确对手被BAT投完之后，可能会给你发展过程中带来一些波折，这样的波折这个团队都扛不过去，说明也不具备干成一家公司的能力，还是竞争力有没有。

后来我想，我作为一个早期投资人我的历史使命和价值在哪里，我就是要鼓励创新，就是应该支持年轻人，我应该是反攻式的。所以如果一个项目得到那么多资本的青睐，说明它已经不缺钱了，它已经得到了资本对它的足够帮助，我有什么资格认为我的钱比它的更高级，而我们应该花时间找到价值理念跟我们一致，它真正做正确的事情，而且还没有得到资本支持的，这样你就不会有太多的焦虑。往往这样的时候，你有可能会投出非常伟大的公司。

你永远能做什么事情跟你的能力是相匹配的，就是它做得好，它拥有这个圈子，它拥有这个上下游资源和资金，那是它本身具有的核心能力，而我不具有这个核心能力，我就不用去焦虑。姚明篮球打得好，我从来不因为这个焦虑，因为我知道我没有这个核心能力，而我有什么核心能力我就干什么样的事，如果这么想来可能比较阿Q，但其实你就没有那么多焦虑了。

各种资金各归其位。比如我们看芯片，其实我们有两个合伙人是做芯片出身的，我们很早就在看芯片，后来我们发现芯片真的不是我们这些力量改变的，真的是产业资源。中国这么多年在芯片的投入体量，我们做了一下调研，还赶不上三星一年在芯片上的投入，三星大概一年在芯片上的投入非常大。数据我也看了，我觉得这是一个好的事情，因为本来就不需要这么多市场化的基金，这个泡沫应该是要被挤掉的。