中国金融四十人论坛高级研究员 管涛

近期人民币汇率波动，市场对政策有诸多猜测，恐慌情绪也在逐渐滋生。有几个问题或者常识需要加以澄清或者普及：

第一，正如3月26日至4月20日人民币汇率中间价升破6.30一样，近期人民币汇率快速下跌也是市场力量使然，并不代表官方对汇率水平的政策取向。市场妄自揣测，甚至把本轮调整视为应对贸易摩擦的中方武器，是在自己吓自己。

第二，有管理浮动情况下，人民币汇率有涨有跌很正常，不会只涨不跌或者只跌不涨。

第三，汇率水平变化的经济影响本是“双刃剑”，无论涨还是跌都有利有弊。

第四，汇率超调后随时有可能出现回调。最近人民币跌势较猛，主要是市场情绪受到了美元指数走强、中美经济和货币政策分化，以及中美贸易冲突等因素的影响。

未来人民币汇率走势最大的确定性是不确定。

首先，美元走势存在较大市场分歧。受美国国内通胀走高、经济增长提速、加息预期上升，欧、日经济开局不利，欧洲政局动荡和地缘政治冲突等因素影响，4月中下旬以来国际市场上美元出现止跌反弹。然而，看空美元的观点认为，美国资产价格高企、通胀长期低位、美元高位运行制约美联储加息，进而制约美元进一步走高；美国政府逆全球化的重商主义、单边主义立场，短期与强美元形成冲突，长期看有可能导致去美元化。另外，美国经济、利率和美元都可能在进入周期尾部。

其次，中国经济稳中向好的发展韧性有待检验。4、5月份，中国投资和消费增长放缓引发了市场看空情绪。然而，在新旧动能转换、经济震荡筑底过程中，经济指标时好时坏在所难免。对于做趋势的长期投资者来讲，仍是进入的机会。2018年前5个月，境外机构新增国债和政策性银行债持有2369亿元，去年同期为减少23亿元；上半年（截至6月28日），陆股通累计买入净成交额新增1602亿元，同比增长66%，甚至6月份国内汇市股市震荡期间，还累计净流入了285亿元。

再次，中美利差不一定是汇市长期关注的焦点。去年在防风险的背景下，货币政策紧缩与金融监管加强共振，推动我国国内市场利率快速走高，扩大了中美利差，这被认为有助于抑制资本外流，支持人民币汇率稳定。2018年尽管采取了包括降准在内的措施调节市场流动性，引导国内市场利率适当下行，但更多是配合强监管的适应性政策调整，保持流动性合理充裕，防止风险处置过程中引爆危机。从近期市场流动性看，难言货币政策立场转向宽松。况且，对于大国经济来讲，货币政策应该对内平衡优先，金融稳是货币稳的前提。

最后，中美贸易纠纷演进路径存在诸多可能性。第一批措施7月6日才正式生效，迄今为止，中美贸易纷争对人民币汇率的影响都还只是心理层面的。未来中美贸易摩擦有可能扩大，但也有可能重新回到谈判桌上，磋商解决方案。打打停停、时好时坏是未来中美经贸关系的大概率事件，难免引起市场情绪的起伏变化。作为大国来讲，贸易冲突只是外部冲击，即便短期有影响，中长期影响也有限。当年日美贸易摩擦了30年，其间日本股市汇市有涨有跌，最终导致日本经济停滞的并非是贸易战本身，而是因为宏观应对不当、滋生资产泡沫。

外汇市场是有效市场，汇率是随机游走、非线性变化的，用线性外推的方法去预测非线性的汇率变化是非常困难的。所以，美联储前主席格林斯潘感慨，对汇率预测要始终树立强烈的谦卑心态；国际货币基金组织前首席经济学家罗格夫则感言，即便事后解释主要货币的汇率变化，也是件非常困难的事情。

相信，绝大多数企业和家庭都不是汇率问题专家，也不是以炒汇为生。那么，面对内外部诸多不确定、不稳定的因素，单边押注人民币升值或者贬值都是不明智的。前文对未来人民币汇率的走势影响因素分析，并不代表笔者对于人民币升贬值方向的立场或偏好。可取之道是：企业树立风险中性意识，控制和管理好货币错配风险；市场主体理性对外投资，不要把境外资产配置等同于炒外汇。另外，当汇率变化的趋势尚不明朗时，运用汇率价格杠杆调节作用，低买（升值）高卖（贬值），未尝不是有效的市场操作手法。

克服汇率浮动恐惧是建设大国开放型经济的必修课。尽管6月份人民币汇率调整较快，但月末境内1年期期权隐含波动率也不过4.3%，这并非年内（更不要说历史上的）最高水平。如果能够度过当前动荡市场环境的考验，那么，人民币汇率走向清洁浮动就大有希望。如果市场能以平常心对待汇率的涨跌起落，就有可能实现国际收支、外汇供求的自主平衡，最终实现无管制条件下的政府和市场的双赢。2012、2014和2017年以及2018年一季度的情形均是如此。不用人为设计和操作，经常项目与资本项目就会自动形成顺逆差的镜像匹配关系。这就是市场力量的伟大之所在。

当然，如果出现坏的情形，相信有关部门按照底线思维早已准备好了预案，在有管理浮动的汇率制度框架下，有意愿也有能力维护外汇市场平稳运行。2017年，人民币汇率维稳工作取得超预期成功，就充分证明了这一点。