作者/美洲豹头上的花 

阿里巴巴为什么要上市？有人说：上市当然是为了融资。但是阿里并不缺钱，为什么它还要上市呢？笔者在知乎上曾经看见过这样一个答案：上市是企业经营的一个里程碑。既然如此，类似华为还有老干妈这样已经具有相当规模和知名度的公司为何迟迟不见上市？而且，上市又不是结婚生孩子，到了一定岁数之后有人催着赶着地要逼你去完成。笔者并不是要故弄玄虚，事实上这个看似简单明了的问题已经困扰金融学术界几十年之久。至今关于这个问题的研究依然受到各类金融研究人员的热切关注，每年金融学术工作者也总是能为金融学界提供关于这个问题的各种新鲜有趣的答案。因此，我们并不能只以简单的融资两个字来作为公司上市背后真正的动机。笔者今天要告诉大家的是：真相远远不止一个！

去年有一部很火的电影叫《中国合伙人》，讲述的是三个年轻人一起创办英语培训学校最终实现梦想的故事。在那部电影里，有着一个非常重要的转折点：黄晓明所扮演的成冬青和邓超所扮演的孟晓骏因为要不要将他们合伙的公司推行上市而发生了争执。两人之所以在这个问题上产生了分歧其实是反映出了两人对于公司为何需要上市这个问题的不同理解。

在电影接下来的两段对话中，我们可以清楚地知道两人对于这个问题的不同答案是什么。在第一段成冬青与佟大为饰演的王阳之间的对话里，成冬青一针见血地指出：“我们不缺钱为什么要上市？”。这句话和笔者之前对阿里巴巴上市提出的疑问是一样的。在成冬青看来，上市是为了要融资，当时他们创办的英语学校已经有的是钱，根本不缺钱，那还为什么要上市呢？也许有的人要说，成冬青是傻子吗，谁办企业会嫌钱多呢？没错，对于企业家来说，钱当然是越多越好啦。但是企业上市也意味着企业创始人所辛苦创办的一切需要与新的股东分享，并且公司的一举一动也会受到股东和相关监管部门的严密监视。成冬青认为这是一种得不偿失的做法，用他在电影里的台词说就是：“为什么要自己给自己套个笼子？”。这就好像自己的小孩刚出生就多了好几个“爹妈”，虽然这些“爹妈”给了你不少孩子的抚养费，让你在经济上宽裕了很多，但是从此你的孩子也就不完全属于你，同时你也需要不时地向这些除了你之外的“爹妈”汇报你抚养教育孩子的情况。从这点我们可以看出，成冬青认为上市是为了圈钱，但是他不想要这个钱。然而，孟晓骏却不是这样想的。在第二段对话中，孟晓骏对王阳说：“新梦想（电影中三人创办的英语培训学校的名字）实现国际化，必须上市！”。从这句话我们得出的结论是：孟晓骏想走的是国际化的高大上路线，他认为企业上市是为了让企业走向国际化。这个观点类似笔者之前提到的上市是公司发展到一定阶段的必经之路。事实上，成冬青和孟晓骏对于公司上市背后的动机的理解都是正确的，只不过，现实中真正的决策者在考虑上市的时候往往会综合考虑N个因素，而这N个因素对影响公司上市的这个决定并不是互斥的，也就是说这些因素往往会同时影响公司上市这一项决策。

在这篇专栏里，笔者要为大家一一讲解分析几个关乎公司上市决策的重要因素（由于美国是较为成熟和有效的资本市场，笔者所有观点均基于美国资本市场）。

1. 资金       

企业为了寻求资金而上市想必是公司上市的所有理由中最显而易见的一个了。一般来说，企业发展到一定阶段必然需要拓展新的业务，购买新的设备，开发新的市场等等，这些都需要有资金的注入。如果企业自身的现金流不足，那么这个时候企业就可以选择通过公开上市来募集资金。       

然而，对于一个成熟并且有效的资本市场来说（以美国为例），企业融资的渠道有很多，例如发行债券，银行贷款等，公开上市只是其中的一种。那么为什么众多需要融资的企业在面临那么多选择的时候，会单单选择通过公开上市来募集资金呢？用成冬青的话说就是：“为什么要自己给自己套个笼子呢？”。而华为的任正非更是曾在记者面前表态说：“股东是贪婪的，他们希望尽早榨干公司的每一滴利润。”是啊，既然从企业创始人的角度看上市将会为公司带来诸多不便，甚至有被榨干的风险，那么为什么这么多企业会选择暂时摒弃其他的融资渠道而争着上市呢？关于这个问题的答案也有很多，笔者会在余下的篇幅里为大家一一解答。然而如果我们暂时不从企业创始人的角度出发来思考这个问题，那么就不难发现其中的“猫腻”了。       

让我们先来从下面这张Facebook上市之路的图片中找到一些线索。                                                                                                    图片来源：新浪       

Facebook是在2012年进行首次公开募股的，在此之前的2004年里，作为Facebook首个外部投资人的彼得·蒂尔向其投入了50万美元的资金，其时Facebook的市值仅仅只有500万美元。之后，各方投资人蜂拥而至，纷纷出资购买Facebook的股权，而Facebook的市值也是一路看涨。从2004年的市值500万到2011年的500亿，这中间一共涨了10000倍！各个投资人这个时候心里也一定是在偷笑了，只等着自己的股权能够套现的那一刻。那么如何才能套现投资人手中的股权呢？答案已经浮出水面，那就是上市-通过首次公开募股来套现自己手中的股权。对于投资人来说，企业上市的那一刻就是守得云开见月明的一刻，也是可以拍拍屁股走人的一刻，企业上市之后的运作好坏将再也与他们无关。

现实总是扑朔迷离让人看不清现象背后的本质，复杂离奇的资本市场更是处处都能嗅到悬疑的味道。如果你看过上市公司冠冕堂皇的招股说明书，你是否会想到企业融资上市的背后也许还隐藏着真正的幕后推手。换句话说，需要资金的有时候也许并不是企业本身，而是当年资助过企业的投资人。

2.时机        

在企业有了为融资而上市这一项强烈的意愿之后，接下来企业要做的并不是立马开始着手准备一切的相关事宜，而是需要静静等待一个最有利的时机。

那么，怎样的时机对企业来说才是较为有利的呢？如果用简单的一句话来概括，那就是：企业在等待一个融资成本较低的时机。这就好比去商场买东西，有时候再有钱的土豪，也会耐下性子等到商场的打折季再去买。而资本市场的“打折季”通常又出现在哪些时候呢？也就是说对于企业来说，什么时候才是融资成本较低的时候？以笔者较为粗浅的学术积累来看，至少有三个外在的市场因素可以影响到企业的融资成本。

第一个因素：经济周期。资本市场的运作自然会受到经济强弱的影响。经济的不景气会直接导致融资成本的飙高。举个极端的例子吧，在连饭都有可能吃不饱的经济大萧条坏境下，又有多少人会愿意为公司来进行融资呢？这个时候企业的融资成本自然也会相应升高了。而一旦经济回暖，进入繁荣期，资本市场流动性增加，寻找投资机会的人也就越来越多，这个时候融资成本就会降低。除此之外，突如其来的金融危机也会直接导致企业在资本市场融资的难度加大。例如，2007年，在美国挂牌上市的企业共有160家之多，而次年次贷危机爆发之后，选择在美国上市的企业则骤降到了21家。

第二个因素：投资者情绪。所谓的投资者情绪并不是我们通常所指的喜怒哀乐，而是一种投资者对未来预期的系统性偏差（Stein,1996）。说得通俗一点，就是投资者对金融市场是持乐观的态度还是悲观的态度。如果投资者乐观看待未来的金融市场，那么就会有更多的投资者愿意进入资本市场进行交易。在这种情况下，选择上市的企业会更容易融到钱，即这个时候的融资成本相对较低。而一旦投资者陷入低迷的情绪（对未来金融市场持悲观态度），那么就会有越来越多的投资者选择离场，那就意味着融资成本将会越来越高，而这也将直接导致企业在资本市场会较难融到钱。

第三个因素：估价。在一个有效的资本市场里，股票的市场价值应该永远是等同于它的固有价值的。然而在现实中，由于信息不透明等等因素，市场却往往很难做到百分之百的有效，因此就会出现股票的市场价值偏移它的固有价值的情况。这种错误的估价对投资者来说当然是不利的，但是有时候对需要上市的企业来讲却充满了诱惑。当需要上市的企业被市场高估时，它就能以高于自己固有价值的市场价值出售自己的股票，也就是说它因为自己高估的市值而收获了较低的融资成本。因此，被市场所高估的企业往往更倾向于通过上市来融资。

以上就是笔者为大家所总结的三个能够影响企业融资成本的外在因素，也是企业在等待上市最佳时机时所应该考虑的。

（作者是香港某大学金融学博士在读，喜欢阅读武侠和推理类小说。）