温斯顿•丘吉尔说：你若能回顾得越深远，就可能前瞻得越长远。

2018被称作资本寒冬，更有甚者被比喻为至暗时刻。但是当我们纵观创投行业的发展历程，当下无非是回归理性，行业走向成熟的一种盘整。

创业投资在中国经历了激荡的三十余年，一个个造富神话淹没了过往更多的失败和教训，我想说的是，在改革开放不后退的大浪潮中，没有所谓的至暗时刻，因为这种在西方已经被验证成熟的商业模式，只要有创新的涌动，一定会不断成长，这里的成长不代表规模和数量的单纯上升，而是一种更加专业、敬业、成熟的生态系统形成。

时间拉回改革开放初期。

跟美国最早的，也是世界上第一家风投机构ARD诞生一样，中国的创业投资行业初期政府起了主导作用。1986年，基于《科学技术体制改革的决定》政策，为了扶持风险较大的高技术开发工作，中国第一家高技术创业投资公司——中国新技术创业投资公司（以下简称“中创公司”）诞生了。

中创公司的主要发起股东是国家科委和财政部，同期，这样的模式开始大范围在全国复制，20世纪90年代，大量政府背景的创业投资机构诞生了。但这是一个注定失败的创投年代，因为国内的资本市场同样处于起步阶段，上交所成立于1990年，深交所成立于1991年，即便中国第一家证券公司（深圳特区证券）也是1992年才成立的，现在成熟的IPO及并购退出方式在当时国内根本不适用。

1998年6月22日，身为中国第一家创业投资企业的中创公司因大量地产项目的投资失败而被终结业务进行清算，在同一时期，不少创业投资企业也在类似的道路上夭亡。

就在政府大力推动中国创业投资行业的过程中，一股市场化的投资力量也敏锐地预见到了快速发展的中国对于创业投资的迫切需要。

捷足先登者包括美国国际集团（AIG）、IDG、H&Q、富达（Fidelity Ventures）、泛亚（Transpac）、新加坡政府投资公司（GIC），保诚（PAMA）、高盛（Goldman Sachs）、摩根士丹利（MorganStanley）、兰馨亚洲（Orchard Asia）、宏碁技术投资（Acer VC）、集富亚洲（JAFCO）、华登投资（Walden）等。

其中投资项目最多，坚持时间最长的是熊晓鸽和他的IDG VC（2009年更名为IDG资本）。先任职于美国波斯顿卡纳斯出版公司《电子导报》的熊晓鸽，因机缘际遇在1991年加入了IDG，并于1993年6月主导IDG在中国上海建立了上海太平洋技术创业投资公司，熊晓鸽担任第一任总经理，并说服了IDG董事长麦戈文，组建了IDG VC自己的中国本土化团队——IDG七元老（熊晓鸽、周全、林栋梁、章苏阳、杨飞、过以宏、李建光），开启了迄今为止长达20多年的中国互联网掘金之路（截止目前IDG互联网领域被投企业超过100个，包括腾讯、百度、小米、美团点评、爱奇艺、奇虎360、携程、搜狐等诸多明星项目）。

早期的中国创投行业主要由美元基金所主导，20世纪90年代间主要诞生的中国第一批最重要的互联网公司几乎也被外资机构收入囊中。

1994年4月20日，中国的宽带接入国际互联网，成为中国互联网诞生之日；

1995年马云美国之行回国后，专门为企业做主页的中国黄页诞生；

1996年11月19日，“实华开网络咖啡屋”开门迎客伴随着“网吧”这个新名词被人们熟悉；同年，留美回国的张朝阳创立了搜狐前身爱特信公司（这个中国第一家以创业投资资金建立的互联网公司）；

1997年6月，26岁的丁磊在广州创立网易；同年9月，30岁的王志东创立四通立方，并于1998年收购台湾华渊资讯网后推出新浪网；

1998年，周鸿祎成立了红极一时的中文域名指引3721；

1999年，马化腾的OICQ上线，仅仅9个月时间用户突破百万；同年9月9日做中国黄页不成功的马云回杭州聚集了著名的阿里巴巴十八罗汉创办了阿里巴巴网站，并获得高盛500万美元的天使资金；同是1999年，陈天桥夫妇创立盛大；携程四君子（季琦、梁建章、沈南鹏、范敏）创建了携程网；

2000年1月1日，身在硅谷的李彦宏携搜索引擎专利技术在中关村创建了百度……这些标志性的互联网巨头诞生后面都屹立着一个个外资创投的身影，后人对这些机构独到投资眼光敬仰的同时，往往忽略了其获取成功之前的漫漫长夜。

资本市场总是变幻莫测的，2000年3月10日，纳斯达克指数达到了其顶峰5132点，但是随着4月3日微软垄断案宣判，市场出现了踩踏行情，在后来的两年，纳斯达克下跌到1100点，平均市盈率从78倍下滑到23倍。

2000年4月13日，新浪作为第一支来自中国大陆的网络股登录美国资本市场，之后网易和搜狐相继上市，三大门户亲身经历了美国互联网泡沫破灭的全过程，股价跌到破发，投资机构一片哀嚎。

但是，就在这样的全球性至暗时刻，还是有一小波投资人看到并捕捉住了中国互联网萌芽期的机会，坚决支持互联网企业的发展，典型机构就是敢为天下先的IDGVC。

据熊晓鸽谈起当年投资时坦言：“在泡沫最低的时候，实际上也有很多的机会。市场不是人们所能控制的，真正需要学习的是看基本面，看行业是否成长，做风投其实是“幸灾乐祸”的事，在泡沫破灭的时候价格反而更合理”。

敢在寒冬中出行，若非愚者，注定不凡！

当境外投资机构在中国经济飞速增长的大潮中长驱直入的时候，中国的创业投资人在倒闭潮中仍心怀希望。

成思危——中国风险投资之父，时任全国人大常委会副委员长、民建中央主席，在1998年的全国政协九届一次会议上提交了“一号提案”《关于尽快发展我国风险投资事业的提案》。提案提出了建立创业板在内的创业投资体系，随后创业板的设立开始疾步推进。

在创业板呼之欲出的召唤下，大量本土创投机构应运而生。最早的一家是1996年由厉伟创立的深港产学研创业投资有限公司（注册资本1.5亿元），另外具有代表性的就是1999年深圳政府斥资5亿元成立的深创投及2000年成立的达晨创投和同创伟业。

根据2002年编撰的《中国创业投资发展报告》统计，2000年新增创投机构102家，存量增加到201家，速度空前。但是在时代的长河里，在市场的狂潮下，愿望显得那样不堪一击。

伴随2000年纳斯达克神话破灭，香港创业板也从1200点跌到100多点，且国内股市丑闻频现，2001年11月，高层认为股市尚未成熟，需先整顿主板，故创业板进程被搁置，且遥遥无期。

行业洗牌已经开始，到2006年，在深圳有经营活动的创投机构只剩下27家，管理资本总额只有111亿元。当时，缺人、缺钱、缺退出渠道的创投寒冬里，达晨每年仅投1、2个项目，员工工资发得很少。

到2005年，只有一个投资经理，即现任达晨创投总裁的肖冰，带着梁国智（现任达晨合伙人）以及刚从二级市场转过来的傅哲宽（2013年离开达晨创立了启赋资本）。另外一个本土代表深创投的创投业务也非常保守，投资规模基本上在1000万元以下，大量闲置资金索性做起了二级市场。

漫漫长夜在煎熬中持续到2005年。

2004年5月，经国务院批准，中国证监会批复同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小板，作为创业板的过渡。

2005年4月29日，中国证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布启动股权分置改革试点，这就是载入史册的“股改全流通”。

这两个标志性事件让本土创投终见曙光。

2006年，A股IPO重启，同洲电子作为第一批全流通发行上市的公司在深交所中小板上市，投资方达晨赚了40倍，深创投赚了32倍。同洲电子案例，标志着中国本土创投在国内资本市场迎来了首个真正意义上的成功退出，刚刚萌芽就进入寒冬的本土创投终于得到了救赎。

牛市持续了几年，2008年，世纪性的金融危机席卷全球，股市暴跌，创投产业遭遇重创。

2009年10月30日，10年磨砺打造的中国纳斯达克——创业板开市钟声敲响。

达晨创投投资的三家企业——爱尔眼科、亿伟锂能、网宿科技成功登陆。深创投在首批28家企业中有4家上市，随后的2010年，深创投投资的企业26家IPO上市，创造全球同行业年度IPO退出世界纪录。

另外抓住了创业板开闸机会的投资机构就是昆吾九鼎。2007年注册的九鼎在短短8年时间内就成长为千亿市值的金融控股集团。

2009年据清科统计，共有105支人民币基金成功募集约839亿元人民币，新募基金数和募资金额分别占当年同期募资总量的84.7%和65.4%，人民币基金首次在新募基金资本总量上占据市场主导地位。

这一时期，上市退出占到了所有退出方式的七到八成（相比国外更多是并购回购退出），高回报的退出吸引了大规模的资金进入，2010年VC/PE募集资金1768亿，相当于2009年的两倍，国内一时全民PE，到处都是PRE-IPO,市场不可避免地开始泛起巨大泡沫。

历史总是循环往复，2008年金融危机之后，在经历了两三年的恢复发展，经济再次陷入低迷，2012年11月证监会停止IPO直到2014年初，大批机构因为做Pre-IPO而折戟沉沙。盛宴过后，一地鸡毛，没能存活到IPO开闸的机构在市场上销声匿迹了。

只要是开放的心态和制度拥抱创新，投资的风口就永远不会停歇。随着IPO开闸及移动互联投资浪潮的到来，2014年到2017年中国股权投资基金募资额分别为5117亿元、7849亿元、13712亿元及17888亿元，呈稳步上升态势。

但是2018年在资管新规、二级市场估值水平回归理性、IPO收紧等因素的影响下，上半年募资金额为3800亿元，同比下降55.8%。

在一片哀嚎中，创投行业将何去何从？我们可以从横向和纵向两个层面进行剖析。

横向即跟成熟的美国市场进行比较，通过美国的现状推测中国的发展方向。

现代意义的风投产生于20世纪中期的美国，经历萌芽、成长、发展、繁荣、成熟五个时期发展至今，美国已成为全球最大的风投市场。私募股权投资在美国已经成为仅次于银行贷款和IPO的重要融资手段。

我们先来看一组数据：

* 上表中美国的数据来源于SEC发表的2017年私募基金统计报告，中国数据来源于基金业协会。

历经半个多世纪的发展，美国私募股权和风投的管理人数量仅1537家，却管理着15786只基金，总规模4.7万亿美元（约人民币32万亿元）；

而中国30年发展（本土机构发展也就近20年时间），已经登记管理人数量有14538家，管理基金数量32622只，规模却只有8.3万亿元，整个市场呈现多而散的状态。

从平均值来看，美国平均每只基金规模约为20亿元，每个管理人管理规模208亿元；中国平均每只基金规模为2.5亿元，平均每个管理人管理规模5.7亿元。

根据基金业协会的统计，截止到2018年8月份，整个私募基金行业有60%的管理人旗下是没有基金产品的，剩余40%的管理人中，有67.8%管理规模在5亿元以下，整体换算下来，头部机构（假设管理基金规模在5亿元以上）只占整个基金管理人数量的12%左右。

目前根据基协监管要求没有产品的管理人被强行注销及马太效应的显现，如果只有头部机构存活的话，中国的管理人数量将趋同美国，规模缩减到现有的12%左右，即存活1700家左右，资金及项目将进一步向优秀机构聚集，市场逐渐形成相对稳定格局。

因此佐证我们的观点，目前的强监管，估值回归，一二级市场套利空间的缩小，无非是行业规范发展并形成稳定生态的一个进化过程。

风投的本质是对创新的催化和加速，不论科技创新还是模式创新，都必须在真正的创新并实质促进社会生产效率提升、促进人类生活变美好的前提下才有获利可能，仅仅是不同市场套利的游戏已渐渐行至末路。

在这个进化过程中什么样的机构能够存活下来呢？我认为只有真正深耕行业，真正拥抱创新，能够为被投企业营造成长生态并赋能的机构，才具备天然的项目及资金引力，才能在竞争中脱颖而出。

接下来我们从纵向总结国内风投发展历程，历史或许可以给我们带来更多信心。如果说目前的风投行业遭遇了至暗时刻，那起步阶段的风投行业岂不更是跌入了冰河世纪？在那样恶劣的环境中物种面临灭亡或被迫迁移。然后，能够适应环境的物种，就会幸存下来，并且变得强大，如今日的IDG、红杉、联想系创投、深创投、达晨等。

我们再来看一组数据：

从国内创投行业起步的2000年到现在，上表清晰地说明了目前的宏观环境绝对完胜历史中那个冰河世纪。

国内GDP增长8倍，国家创新创业环境优化，每年的R&D支出从896亿元增长到17500亿元，企业数量及专利数量翻倍，A股上市公司增长2倍以上，目前多层次资本市场框架已经由主板、中小板、创业板及新三板组成，相比彼时只有主板，且还未启动股权分置改革。

不论从创新根源，资本运作形式、投资退出渠道等均更加多元化也更加成熟规范。那个时代的机构都能坚持，我们又何尝不能呢？

投资是一项拥抱未来的事业，我认为在大环境大方向没有问题的情况下，我们唯一能做的就是坚定不移，不忘初心，方得始终。

作为行业从业人员，在这个回归理性的时代，从投资的微观层面，我特别信奉风投女王徐新的理念：找对人、找对品类、长线投资。

最后在这个其实并没有那么黑暗的时刻，引用顾城的一句诗：黑夜给了我黑色的眼睛,我却用它来寻找光明！