作者： 柏高原

随着现代慈善理念的发展和公众慈善捐赠热情的高涨，慈善组织将在公民社会建设中发挥愈加重要的作用。资金是慈善组织运行和举办事业的基础。按来源划分，慈善组织的收入可分为社会捐赠、政府资助、政府购买服务、会费收入、投资收入等。

但就中国的慈善组织而言，投资收入占比极少。以基金会为例，截至2014年底，我国共有4000余家基金会，总资产规模达到1500亿元。如此巨额的资产，如能通过有效的保值增值，毫无疑问能够有效增加社会组织的收入、确保慈善事业的可持续发展。但根据《公益时报》报道，绝大多数基金会没有投资收益或投资收益甚少。

基金会中心网编著的《2014基金会绿皮书》显示， 2009年~2013年有投资行为的基金会虽然数量不断上升，但占比不高，仍有超过70%的基金会不进行资产保值增值。

进行投资运作的基金会的投资收益率如何呢？有关统计数据显示，2015年基金会全行业投资收益率仅为3.07%，甚至低于五大行一年期存款利率（3.25%）。可以想象，目前基金会的“投资”活动似乎仅仅是使资金“沉睡” 在银行账户上。与此形成鲜明对比的是，海外基金会在投资方面的高收益，这些收益构成了基金会的重要收入来源。以美国高校基金会为例，在1980年 ~2010年间平均投资收益率可达8.2%。

历史上的前车之鉴

近年来，受制于制度、能力和舆论，包括基金会在内的社会组织坐拥巨额资金却未能放开手脚进行理财投资。上世纪90年代，基金会热衷于将基金用于投资经营，甚至还有基金会搞过贷款担保。彼时的《基金会管理办法》将基金会定义为非银行金融机构，允许基金会进行存款、购买债券、股票等有价证券，但同时限定保值增值只能通过金融机构进行。

但大部分基金会投资收益都不理想。中国法律援助基金会等十余家公益组织将总计 5400余万元以委托投资、委托购买国债、委托存款的方式存入了中国新技术创业投资公司，但最终因中创被人民银行“行政关闭”导致进行债权债务清理，前述十余家公益组织的投资陷入泥潭。

在这一背景下，我国对基金会进行了大规模整顿。

2004年出台的《基金会管理条例》对基金会保值增值做了开放性规定，确立了“合法、安全、有效”的原则，放弃了之前的具体限定，并要求“基金会理事会违反本条例和章程规定决策不当，致使基金会遭受财产损失的，参与决策的理事应当承担赔偿责任”。

不受限的投资类型

2016年颁布实施的《慈善法》再次强调了慈善组织为实现财产保值、增值进行投资的，应遵循“合法、安全、有效的原则”，同时授权民政部门就慈善组织投资活动规定具体办法。自2017年12月起，民政部门发布了《慈善组织保值增值投资活动管理暂行办法》（简称“《慈善组织投资办法》”）的征求意见稿。经过近一年的征求意见，《慈善组织投资办法》终于正式颁行，并定于2019年起施行。

此次颁布的《慈善组织投资办法》核心内容是投资领域，此外就高管及员工的义务进行了规定。慈善组织可进行三种投资：资管产品、直接股权投资和委托投资。

根据央行等四部委于2018年4月所颁布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，所谓资产管理产品，包括但不限于人民币或外币形式的银行非保本理财产品，资金信托，证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司、保险资产管理机构、金融资产投资公司发行的资产管理产品等。资产管理产品的本质是金融机构接受投资者的委托，对投资者财产进行投资和管理的金融服务。对于金融机构而言，资产管理业务是其表外业务，金融机构不承担保本保收益的责任；对于慈善组织等投资者而言，投资资产管理业务存在损失的可能性。

资管新规本身也强调向投资者传递 “卖者有责、买者自负”的理念。

第二个投资领域是限定类型的直接股权投资。此次《慈善组织投资办法》允许慈善组织直接进行股权投资，但限制被投资方的经营范围应当与慈善组织的宗旨和业务范围相关。

第三个投资领域是委托投资，即慈善组织可选择中国境内有资质从事投资管理业务，且管理审慎、信誉较高的机构，委托其进行投资以实现资产的保值增值。《慈善组织投资办法》确定的有资格的受托管理方是“金融监督管理部门监管的机构”。具体而言，包括央行、金融监管部门监管的各类金融机构、保险资产管理公司、金融资产投资公司以及私募基金管理人。

如此一来，实际上基金会可投资的领域和类型几乎不存在限制。以信托投资为例，信托公司被誉为“实业投行”，拥有最为宽松广泛的投资范围，能够整合运用几乎所有的金融工具，其投资领域可覆盖股权投资、债权投资、二级市场投资等。如慈善组织委托信托公司设立单一资金信托计划，慈善组织可与信托公司在投资领域及范围、投资管理方式等方面进行个性化安排。慈善组织投资私募基金，也在允许范围之内。实际上，南都基金会在2008年金融危机之后，也开始选择长期投资，合作对象就包括红杉资本等私募基金。

八大禁止投资领域

《慈善组织投资办法》还设定了八个禁止慈善组织投资的领域，包括：直接买卖股票；直接购买商品及金融衍生品类产品；投资人身保险产品；以投资名义向个人、企业提供借款；不符合国家产业政策的投资；可能使本组织承担无限责任的投资；违背本组织宗旨、可能损害信誉的投资；非法集资等国家法律法规禁止的其他活动。在这八个禁入领域中，股票、商品及金融衍生品类产品、向个人及企业提供借款等是有限禁止，即只是禁止慈善组织直接购买，但慈善组织可以委托有资质的机构来进行相关领域的投资。

笔者认为，《慈善组织投资办法》对部分领域的投资禁止，更多的是出于慈善组织投资能力的考量。

如果慈善组织通过有资质、管理审慎、信誉良好的管理机构间接从事相关投资的，则在允许之列。设想一下，如允许慈善组织直接投资股票、金融衍生品或对外借款，那么慈善组织将自行承担相关投资标的的尽职调查、投资架构设计、法律文件签署等工作，此类工作具有极强的专业性，慈善组织显然难以具备此种能力。而通过适格的管理机构间接从事相关投资，那么慈善组织的审查重点则在于资产产品本身是否适格、与慈善组织自身能力相匹配、相关管理机构是否具有资质、信誉是否良好等。

准信义义务

慈善组织本身的投资活动，最终需落实至具体人员，相关人员是否尽责至关重要。《慈善组织投资办法》规定，慈善组织“负责人、理事和工作人员应当遵守法律法规和本组织章程的规定，严格履行忠实、谨慎、勤勉义务。”该条规定，笔者将其喻为“准信义义务”，《慈善组织投资办法》中的其他具体制度安排，都可以视为 “准信义义务”下的展开。

如《慈善组织投资办法》要求慈善组织的理事等人员，在其利益与慈善组织投资行为关联时，不得利用其关联关系损害慈善组织利益。实质上，这是理事“忠实”义务的具体体现，即理事应忠于慈善组织，不得利用关联关系损害慈善组织的利益。再如，慈善组织负责人和工作人员不得在慈善组织投资的企业兼职或领取报酬。

该等规定，也是考虑到相关人员在被投资企业领取报酬，将导致相关利益冲突，存在利益输送风险，可能导致相关人员违反“忠实”义务。

除忠实义务外，《慈善组织投资办法》的部分条款体现了“审慎”义务的要求，如：慈善组织选择资产管理产品时，应选择与自身风险识别能力和风险承担能力相匹配的；股权投资的被投资方，其经营范围应与本慈善组织相关；慈善组织委托投资的，应选择有资质、管理审慎、信誉较高的机构。

但笔者认为，“准信义义务”规则也仍有待完善之处。第一，“准信义义务”的规制范围过宽。《慈善组织投资办法》规定，慈善组织负责人、理事和工作人员应“严格履行忠实、谨慎、勤勉义务”。理事会是非营利组织治理结构的核心，其承担的信义义务的内容和标准是立法的核心。但倘若赋予工作人员“准信义义务”，笔者认为过于严苛，似乎应以慈善组织理事为信义义务的主要规制对象更妥。

此外，该等义务的标准如何掌握，也是一个未能明晰的问题。信义义务本身的判断标准包括两种，一是主观标准，即要根据管理者拥有的实际经验和知识在相同条件下的注意程度来判断；二是客观标准，其强调应然的注意义务——完全重置于法律假定的一个处于相同或类似地位的普通谨慎之人在相同或类似环境下所应尽到的注意程度。

《慈善组织投资办法》究竟采取何种标准，尚不明确。

当然这不能归咎于办法本身，一来本办法仅为部门规章，另外信义义务在中国法下的“落地”本身即为一个极具复杂的问题。正所谓“法律的生命力在于实施”，如果慈善组织投资中理事等人的义务标准不具可执行性、难以实施，那么也就难以期望通过该等义务约束理事的行为。

慈善组织如何提高自身的投资能力

从历史上看，慈善组织的投资，并非是一个新问题。如前所述，上世纪90年代，基金会曾热衷于投资，但收益并不理想，甚至多个基金会出现较大金额的亏损。由此导致了此后有关基金会投资问题的整顿。此次《慈善组织投资办法》的出台，为慈善组织投资行为“正名”。从此，慈善组织对外投资不再面临无章可循，想必慈善组织也不会再面对“舆论”的拷问。但《慈善组织投资办法》仅仅解决了为保值增值而投资的制度约束和舆论约束，但能力约束仍有待解决。

慈善组织如何提高自身投资能力，既是行业性的问题，也是社会性问题。大部分慈善组织并不具备专业的投资人员，因此如何提高其自身的投资能力，是不能回避的难题。

慈善组织的可投资规模，也会影响投资能力。很难想象一个仅仅具有几千万元可投资资产的机构如何吸引专业投资人士。

此外，长期以来，慈善组织和金融市场事实上呈现脱节状态。慈善组织提高自身投资能力的同时，金融市场自身的建设也是必修课。金融市场中，因为投资者与金融机构间的信息不对称，赋予金融机构信义义务是保护投资者的重要制度。信义义务是金融行业发展的根本法则，也是取信于投资者的根本前提。但我国信义义务的制度支撑和配套制度还亟待建设，甚至有关金融服务提供者的信义义务行为标准还未达到普遍的共识。

很难想象，在一个缺乏信义义务的金融市场中，如何让慈善组织基于信任而将慈善资产托付给管理者。如此想来，信义义务似乎不是慈善组织所欠缺的唯独一项品质。