作者：李健

以“集中、抄底”风格见长的高盛集团，对A股明年走向是怎样的态度？本周，《红周刊》专访了高盛亚洲首席中国策略师刘劲津，他们对明年中国的整体环境持偏悲观的态度，认为GDP增速将滑落至6.2%。随之而来的是对企业盈利能力的看空，认为中国纳入MSCI的企业，在2019年盈利增速或将只有7%，低于2018年9月份实际增速6个百分点。

在这样的背景下，他们建议投资者增持防御类股票，如公用事业和电信企业，同时提醒要配合“安全股息收益率”指标。

2019年GDP和企业盈利或有下降 贸易摩擦影响企业估值走向

《红周刊》：在2018年经济疲软，GDP增速略有下滑的基础上，高盛对2019年中国经济增速的态度是乐观、谨慎还是偏悲观呢？

刘劲津（高盛亚洲首席中国策略师）：整体上说，我们的态度相对偏悲观。我们预测，2019年中国实际GDP增长将放缓至6.2%，为20年以来的最低值，并且预计在2020年将继续下降至6.1%，中国经济增速出现长期下滑是不争的事实。

具体原因有四。第一，持续的贸易紧张，这可能使中国国内生产总值减少了0.4个百分点。第二，信贷压力将拖累2019年经济活动增长水平。第三，房地产市场放缓的压力，我们认为到2018年，随着投资增长放缓（5%）、交易量放缓（-5%）和价格下降（-5%），房地产市场的贡献已经下降至-0.1个百分点。第四，杠杆率较高。我们预计，中国目前的总体杠杆率为261%（相比于GDP），比10年前高出100个百分点。

《红周刊》：对中国整体增速偏悲观，对2019年企业盈利水平作何判断？  

刘劲津（高盛亚洲首席中国策略师）：我们预计，到2019年，被纳入MSCI指数的中国公司整体利润将增长7%，比目前国际机构的普遍预期低3个百分点，比2018年9月份的盈利水平低6个百分点。同时，我们预计到2020年，中国纳入MSCI指数的公司利润增长为7%，比普遍预期低7个百分点。我们认为，中国MSCI指数中的企业(盈利)还有很大向下修正的空间。

《红周刊》：对估值又有何判断？

刘劲津（高盛亚洲首席中国策略师）：在乐观的假设下，如果贸易摩擦温和改善(回到2017年全年平均水平)，投资者对改革承诺的担忧也会回落到过去3年的平均水平，MSCI中的公司在2019年的市盈率将达到11倍，和现在10.2倍的估值水平有8%的扩张潜力。

不过，如果贸易摩擦升温，投资者对改革的预期也存在担忧，那么到2019年底，MSCI中企业的市盈率将在9倍左右，意味着从现在起，市盈率还会下降20%左右。

2019年市场流动性有四大增量来源

《红周刊》：资金是市场的活水，您对2019年市场中的流动性有何判断？

刘劲津（高盛亚洲首席中国策略师）：总体来说，明年流入股市的资金量是可以期待的。

首先，2019年中国将新增4万亿元家庭资本，考虑到房地产市场与股票市场之间的资本配置关系，我们估计，理论上20%的“新资金”将配置在A股市场，约0.8万亿，占现有总市值的1.9%。

第二，北上资金有望加速而来。随着2019年8月，A股纳入MSCI系数可能从目前的5%提高到20%。另外，富时指数宣布，从2019年6月起，分3个阶段将1249只A股纳入富时全球股票指数系列。我们估计，到2019年年底，北上方向的净买盘可能达到650亿美元，高于2018年的400亿美元。

我们的数据显示，截至9月份，外资持有A股的比例为2.6%，但新兴市场指数和摩根斯坦利亚洲指数已经做出了长期买入指令，主要集中在消费和医疗领域。

第三，中国“国家队”虽然在2018年第三季度净卖出1040亿元，但我们的实时市场跟踪数据显示，自10月国庆假期以来，国家队已经开始买入A股，标的是A股流通股比例相对较低的大型国企。

第四，我们预计，随着2019年影子银行监管的有所缓和，有助于市场流动性的恢复。根据中国财富（ChinaWealth）披露，2018年中国影子银行的规模较2017年的峰值萎缩了10%（-3万亿人民币），这给股市带来了不小的流动性压力，因为其中约有9%的影子银行产品投资于上市和非上市公司的股票。但2019年这个情况将有所缓解。

《红周刊》：相比于北上资金，流出市场的南下资金有多少？

刘劲津（高盛亚洲首席中国策略师）：在2017年南下资金流升至440亿美元的高点之后，今年以来，南下的净买盘已放缓至110亿美元，主要原因是大陆资本市场流动性紧张，以及经济面临下行压力所致。不过，受到内地投资者多元化投资的需求，我们预计到2019年，南下资金流净额将温和回升至200亿美元左右。

看好股息收益率较高的企业

《红周刊》：从QFII持仓来看，高盛在A股投资了基建、白酒等企业，对于2019年的投资机会，高盛认为哪些板块或主题确定性较高？

刘劲津（高盛亚洲首席中国策略师）：我们认为近期内，股息率是一个增厚回报的重要来源，因为潜在价格回报很低。（见表1）  

另外，我们建议增持防御类股票，包括公用事业和电信企业；周期品，包括保险、资本品。而消费品，包括零售、耐用品、食品和纯电动汽车未来几个月依旧疲软。

（本文已刊发于2018年12月15日出版的《红周刊》）