文 | 海豚读次新
今天来说一只开板新股——新农股份，随着2018年接近尾声，市场上对于年初中央一号文件的发布充满期待，在这个窗口期新农股份作为绿色农药可谓备受关注，在农药持续涨价，环保压力趋严的大背景下，农药企业行业集中度将进一步提升。新农不仅是丰山之后又一全产业链农药股，还拥有创新农药品种，并且多次入选国家火炬计划等，那么这只农药股究竟如何？且看海豚今日为您深度剖析!
继丰山后又一全产业链农药企业 曾挂牌新三板无一“集邮党”
公司成立于2001年，和丰山一样也是集原药、制剂、中间体为一体的全产业链农化企业，产品覆盖杀虫剂、杀菌剂、除草剂等主要农药产品类别。主要产品有三唑磷、毒死蜱、噻唑锌等原药及制剂产品，以及乙基氯化物、N-（1-
乙基丙基)-3,4-二甲基苯胺、苯肼及苯肼盐、1,3-环己二酮等中间体产品。2014-2016 年的市场占有率分别为 0.18%、0.17%和 0.18%。公司产品图如下：
这里一提的是公司的中间体N-（1-乙基丙基）-3，4-二甲基苯胺是除草剂二甲戊灵的核心生产原料。二甲戊灵是世界第 3 大除草剂，年销售额已超过 3.5 亿美元，近 5 年全球销售额保持 5%以上的增长率，其销售额仅次于灭生性除草剂草甘膦、百草枯（正逐渐退出市场），也是世界上销售额最大的选择性除草剂。
公司2015年1月27日挂牌新三板，不过公司在新三板交投极其低迷，没有进行过定增，到2017年6月15日暂停转让之时股东数量仍然为12户，没有一名“集邮党”。
2016年11月，新农股份向证监会提交IPO申请，历时403天于2018年8月7日成功过会。
技术认证级别高 客户覆盖知名全球农药企业
公司主要产品及其技术研发项目次被列入“国家科技支撑计划”和“国家火炬计划”。拥有国内首条三唑磷原药生产线并实现规模化生产，为我国取代高毒农药防治水稻害虫发挥了重要作用，填补了相关领域空白。
2004年，自主化合物专利产品噻唑锌获得国家发明专利。
2005 年，毒死蜱产品技术荣获国家科技进步二等奖，这是新中国成立以来，国内农化行业的第四个国家科技进步二等奖；
2015 年，公司“噻唑锌杀菌剂的创制开发项目”、“磺草酮的清洁生产技术项目”先后被国家科技部列入国家“十二五”重大科技支撑计划项目；
2016 年，“噻二唑类金属络合物及其制备方法和用途”专利被国家知识产权局和世界知识产权组织授予“中国专利金奖”
公司三成营收来自境外，九成以上境外收入以直销为主，公司出口产品以原药和中间体为主，主要出口至美国、印度、以色列和巴基斯坦等，主要境外客户有陶氏益农、富美实、先正达、拜耳作物科学等。其中陶氏益农2015-2017年分别为公司第三、第四、第二大客户，营收占比分别为8.52%、3.89%、6.85%。富实美2015、2016连续两年为公司第二大客户，
上市前一年扣非净利突然翻倍增长 大笔分红6000多万
业绩方面，公司2015-2017年营收分别同比增长-0.3%、11.62%、34.87%；扣非净利分别同比增长15.94%、-2.2%、116.6%。2018年前三季度公司营收为29.4亿，同比微增2%；扣非净利为8293万，同比增长27.59%。不得不感叹最近低于8000万净利隐性红线的新股越来越多....
上市前两年业绩可谓表现平平，利润在3500万左右徘徊，但是到了2017年业绩突然暴增，公司对此的解释是农药整体市场行情回暖，以及政府环保督查行动打压了低端市场的竞争对手，更蹊跷的是公司上市前一口气分红了6000多万，2015年和2016年年报都出现了反复更正，期间还换了三次财务总监….
三成营收来自毒死蜱系列产品 政策风险不容忽视
和丰山一样毒死蜱为公司主要产品之一，国内目前从事毒死蜱生产并在实际开工的仅5家，红太阳为丰山集团20,000 吨/年左右、丰山为6,000-7,000 吨/年、新农股份为3,000-4,000 吨/年、湖北犇星为8,000-10,000 吨/年、连云港立本作物为20,000 吨/年左右
农业部规定自2016年12月31日起禁止毒死蜱在蔬菜上使用。但由于毒死蜱高效广谱，是替代高毒有机磷农药的主要品种之一，目前主要用于水稻、棉花、苹果树、柑橘树、荔枝树、花生、草地及卫生（白蚁防疫）等，但未来不排除会扩大禁用范围。
不只国内，美国也曾传闻禁止毒死蜱——2015年10月，美国自然资源保护委员会和美国北部农药行动网（民间组织）发出提议，要求美国环保署撤销所有毒死蜱的食物残留限量。不过2017年3月29日，美国环保署（EPA）署长斯科特·普鲁特（Scott Pruitt）签署命令，拒绝签署在美国禁止使用毒死蜱农药的请愿书。
丰山集团的毒死蜱系列营收占比在20%左右，而新农占比更高仅30%，此外新农生产的乙基氯化物也主要用于毒死蜱的合成。通过丰山、新农毒死蜱系列产品营收变化的对比来看，二者营收规模相当，但新农在2015、2016年下滑明显，这其中主要受到美国毒死蜱禁止传闻的影响。
中间体营收占比超五成 农药原药占比下滑明显
从产品结构上来看，中间体为公司主要收入来源，也是公司营收的主要增长动力之一，2015-2017年中间体营收分别同比增长12.19%、26.39%、26.5%。营收占比也从2014年的45.03%大幅提升至2018年一季度的57.08%；
农药制剂产品营收占比相对保持稳定，基本在25%左右，其中毒死蜱制剂和噻唑锌制剂（为公司专利产品，国内无同类产品）营收均为10%左右，三唑磷制剂和二甲戊灵制剂为公司非重点产品营收占比很低。
公司农药原药产品主要为毒死蜱原药，受毒死蜱禁令（美国等国家禁止或限制使用毒死蜱）及行业大势影响，2015、2016年公司农药原药营收分别同比大降14.59%、13.8%，2017年随着市场回暖和美国毒死蜱禁用请愿未获通过，农药原药营收同比增长大增60.52%。
公司创新农药——噻唑锌制剂 毛利率达70%左右 成为公司另一大增长动力
从毛利率水平上看，公司三大产品类型中农药制剂毛利率水平最高且稳步提升达50%左右，其中最大亮点为公司的专利产品噻唑锌制剂，其为公司自主研发的创新全新杀菌剂，毛利率水平达70%左右，且随着碧生系列产品的推广，公司噻唑锌制剂营收占比从2014年的7.54%大幅提升至2017年的12.19%，2015-2017年公司噻唑锌制剂营收分别同比大增37.13%、19.22%、56.57%。
相比之下原药、中间体产品用途相对单一，特定中间体主要用于合成对应农药原药，农药原药主要用于复配成相应制剂产品。因此公司农药原药、中间体毛利率水平最低，且受环保核查和毒死蜱禁令影响略低于同业
新型农药是趋势 行业集中度将进一步提升
农药生产属于重污染工艺，正在从发达国家向发展中国家转移。目前我国已发展为农药生产大国，也是全球农药出口数量第一大国，2016年出口金额达35.46亿美元，品类上以除草剂、杀虫剂为主。截至2016年底我国有效登记的农药成分种类达665种，登记企业2218家，其中原药生产企业 500 多家，主要以生产仿制农药产品为主，企业数量众多，小、散、乱现象严重，环境污染和农药残留问题突出，产品结构上高污染的传统农药剂型（乳油、可湿性粉剂、粉剂、颗粒剂）占比达60%左右，水基化农药新剂型（悬浮剂、水乳剂、微乳剂、水分散粒剂等）占比不到20%。且制剂生产技术较落后，平均每种原药我国只能只能加工七八种制剂，而发达国家可加工成十几种甚至几十种制剂。
2015年3月起原则上不再新增农药生产企业备案，并规划到 2020 年，农药原药企业数量减少 30%，销售额50 亿元以上企业5 个，销售额20 亿元以上企业30 个。行业集中度未来将进一步加强，产品朝水性化、粒状化、缓释化、低毒化和多功能化方向发展
募投项目半数用于过期专利农药原药项目 预计新增营收2.8亿
公司此次募集资金3.5亿，其中拟投资1.8亿用于年产 1,000 吨吡唑醚菌酯及副产 430 吨氯化钠项目，建设期两年，预计达产后新增营收2.8亿，毛利率为19.22%
吡唑醚菌酯是全球使用量最大的杀菌剂类农药，自 2002 年推广上市以来年平均增长率达 8.4%，至 2015 年销售达 10 亿美元，其专利属于巴斯夫公司但已于2015年6月到期，公司同浙江工业大学开展联合攻关研究，并已成功完成小试及中试开发，
此外公司还拟投资8503万用于年产 6,600 吨环保型水基化制剂生产线及配套物流项目，拟投资6000万用于加氢车间技改项目。
三唑磷竞争对手：
毒死蜱竞争对手
南京红太阳股份（000525）、湖北犇星化工、丰山集团、连云港立本农药
农药原料和中间体可比公司：中旗股份、辉丰股份、沙隆达 A 等
海豚结语：
农药股是典型的周期股及短线题材股，如全球杀草剂第一品种草甘膦概念股就总是屡有表现，2018年农药正处于涨价周期，随着中央一号文件政策窗口期临近，农药股或短期活跃。近端次新有关的农业股除了丰山、新农外，还有种农立华（农药流通，也是新农股份的主要客户之一）、苏发农垦等。
估值方面假设公司今年扣非净利理想状态下仍能维持20%增长，那么扣非后每股收益为0.74，结合丰山估值给予25倍估值，合理价位在20左右，目前仍略显高估。（仅供参考，周期股可能估值参考性不大）
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