记者 | 辛圆

展望2019年，接受界面新闻采访的多位券商分析师表示，中国经济下行压力不减，需求走弱导致的通缩风险值得关注。分析师预计，2019年中国经济增速或在6.2%-6.5%之间，居民消费价格指数（CPI）或在2%-2.5%之间。

在去杠杆和贸易摩擦带来的双重压力下，2018年中国经济持续走弱。今年前三季度经济增速为6.7%，其中第三季度经济增速回落至6.5%，创逾10年新低，包括社会消费品零售总额、制造业采购经理人指数(PMI)在内的多项经济数据均持续低迷。

目前经济下行压力已经引起决策层的高度重视。刚刚结束的中央经济工作会议对经济运行表述为“稳中有变，变中有忧”。面对内外部环境的复杂严峻以及经济下行压力不断加大的现实，会议将积极财政政策从去年的“取向不变”升级为“加力提效”，稳健货币政策则从去年的“保持中性”调整为“松紧适度”。

“需求疲弱将是影响明年中国经济增长的关键因素。”交通银行高级宏观分析师刘学智对界面新闻表示。他指出，从外需来看，在贸易保护主义抬头、美国经济增速可能放缓和部分发达经济体政策不确定的环境下，国际货币基金组织(IMF)、经济发展与合作组织(OECD)等主要机构下调2019年全球经济增长预期，中美贸易摩擦也有可能从贸易领域向其他领域蔓延。从内需来看，无论是投资还是消费需求都有进一步走弱的可能。

刘学智认为，目前中国消费增长受到两方面的制约：一方面，近年来居民按揭贷款快速增长，导致居民杠杆率偏高，从而抑制居民消费支出；另一方面，房地产及汽车这两大块消费需求仍将受到基数及政策的抑制。因此，明年消费增速可能会继续放缓。

国家统计局数据显示，11月社会消费品零售总额同比增长8.1%，创2003年6月以来新低。另据中国汽车工业协会预计，2018年中国汽车销量为2800万辆，将呈现3%的下降幅度，为近30年来首次年度负增长。中汽协还预计，2019年中国汽车销量将与今年持平，即零增长。

这些都引起了市场对中国可能存在通缩风险的担忧。

海通证券首席宏观分析师姜超预计，2019年中国CPI将重回2%以下，最低点可能会降至1%以下。他表示，虽然2019年CPI大概率还是正增长，但如果生产价格指数(PPI)出现显著负增长，那么两者加权之后的综合物价水平或在负值区间，这就是通缩了。

国家统计局数据显示，2018年11月，CPI同比上涨2.2%，环比下降0.3%。其中，受国际油价回落的影响，国内汽油和柴油价格环比分别下降4.9%和5.2%，合计影响CPI环比下降约0.12个百分点。11月，PPI同比上涨2.7%，创2016年11月以来新低。

分析师指出，从宏观经济层面来看，PPI比CPI更能全面反映经济的真实供需情况。PPI包括原材料、中间品、最终产品的价格，既包括了生产品价格也包括了消费品价格。2012年3月到2016年8月，PPI增速曾连续54个月为负值。

近两个月国际油价大幅下跌，相比10月高点跌幅超过30%。12月24日，美油一度跌逾6%，创17个月收盘新低至42.36美元/桶。OPEC虽然再度达成减产协议，但是对于能否保持较高的减产执行率，市场仍然存在疑虑。同时，冬季限产力度减弱叠加是国内需求疲软，国内钢价和煤价也出现明显回落。分析师认为，在国内经济持续走弱的情况下，2019年工业品价格有转入通缩的可能性。

“目前上游工业品产出持续扩张，但终端需求却在不断走弱，导致供需缺口不断收窄，预示着工业品价格将持续下行。预计PPI同比增速将在明年下半年进入同比负增长区间，这将带来企业盈利增速的明显放缓。因而，从工业品价格角度看，明年存在通缩风险。”西南证券首席宏观分析师杨业伟对界面新闻分析称。

中信证券明明团队在报告中预计，2019年中国PPI高点不超2%，个别月份甚至有转负的可能。他们表示，汽车、家电等可选消费下滑严重，需求走弱将逐渐体现在中上游行业中，在油价不大幅高于今年表现的前提下，总需求下滑、环保力度放松、高基数效应等可能导致PPI持续下滑。

此外，分析师指出，今年以来狭义货币供应量M1（主要为流通中的现金+活期存款）出现断崖式下跌，从历史数据来看，M1和价格的关联度很高，M1增速达到阶段性谷底后，价格指数也会明显下降。央行数据显示，M1增速自2016年8月开始下降，并在今年2月进入个位数增长。截至11月末，M1余额54.35万亿元，同比增长1.5%，增速创历史次低。

杨业伟指出，消费疲弱背后是居民收入增速放缓，而居民收入增速放缓背后则是经济下行压力加大和就业压力上升。

“经济下行压力短期难以缓解，因而就业压力持续，居民收入难以改善，则消费将延续总体疲弱态势。特别是消费作为后周期变量，如果要企稳回升则需要首先见到经济企稳回升。”他表示。

从高层的表态来看，“稳”是明年中国经济政策关键取向。

12月13日召开的中央政治局会议强调继续打好三大攻坚战，并基本延续了10月份三季度的经济总结会议上传递的“六稳”要求。日前召开的中央经济工作会议也提出，在外部环境依然严峻背景下，“稳中求进”是整体政策基调，会议继续强调“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”，“统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险工作”，2019年，维持经济运行在合理区间仍是首要工作。

中央经济工作会议特别提出，下一步要促进形成强大国内市场。加快教育、养老、医疗、文化、旅游等服务业发展，改善消费环境。

本周，财政部宣布再次下调进口关税。自明年1月1日起，对700余项商品将实施进口暂定税率，包括新增对杂粕和部分药品生产原料实施零关税，适当降低棉花滑准税和部分毛皮进口暂定税率，取消有关锰渣等4种固体废物的进口暂定税率，取消新能源汽车用锂离子电池单体的进口暂定税率，恢复执行最惠国税率。对航空发动机等设备以及天然铀等资源性产品实施较低的进口暂定税率。同时对化肥、铁矿砂、矿渣、木浆等94项商品不再征收出口关税。

此外，备受关注的《个人所得税专项附加扣除暂行办法》终于尘埃落定，新办法将在2019年1月1日开始实施，和征求意见稿相比，大病医疗扣除限额从6万元提高到8万元，且增加扣除范围，除了本人外，本人配偶也可扣除，未成年子女的医疗费用可由父母一方扣除；住房租金扣除标准，人口超过100万的城市从1000元提高到1100元，直辖市、省会、计划单列市从1200元提高到1500元。

刘学智表示，下调和取消部分消费品进口关税，通过扩大进口把消费端留在国内，加上个税改革稳步推进，降低个人税收负担，将对消费起到一定程度的积极的作用。

他还表示，目前中央提出的积极政策着力点在于基建投资，未来基建项目执行进度会有所加快，可能对相关工业产品带来阶段性拉升，这在一定程度上也可缓解国内工业价格整体陷入通缩的风险。

在防风险和对地方政府债务管控压力不断加大的背景下，今年以来基建投资增速不断走低， 10月，基建投资累计同比增长3.7%，比前三季度回升0.4个百分点，实现今年以来首次回升。

分析师称，在中国经济可能从滞胀向通缩的转变过程中，宏观政策应从偏紧转向适度宽松。

杨业伟指出，通货紧缩会导致实际债务上升，进而陷入“债务－通缩”的恶性循环，这必须引起关注。当前社会融资月同比少增量在近4000亿元左右，实体信用供给的快速收缩将显著增加企业资金链断裂风险，可能形成债务违约频发和扩散，提升金融风险，进而引发经济失速风险。

他表示，为了对冲风险，明年财政政策和货币政策都将更为宽松，财政赤字可能上升至3%，货币政策方面可能降准3个百分点左右。

“更为重要的是未来政策将着力疏通传导渠道，一方面需要放松对金融机构的监管，提升金融机构资金投放能力，另一方面，需要放松对实体经济融资能力限制，通过打通对货币政策传导渠道的限制，实现实体信用的趋势性改善，推动经济企稳。”杨业伟强调。

平安证券首席经济学家张明日前撰文指出，预计2019年中国央行可能降准3-4次，幅度达到1.5-2个百分点左右，然而央行是否会降低存贷款基准利率，目前来看依然面临不确定性。因为在美联储加息进程尚未真正终结之前，中国央行降低存贷款基准利率，可能给人民币汇率造成更大压力，从而增加央行汇率维稳的成本。

张明表示，在货币政策不能继续加大宽松力度的前提下，财政政策发力就成为维持2019年中国宏观经济稳定增长的重要前提。考虑到目前地方政府已经处于融资环境非常紧张、财政收支平衡困难的境地，那么只有中央财政才具备显著发力的条件。他认为，中央财政发力的可能举措包括：适当提高财政赤字占GDP的比率，显著提高地方政府专项债发行额度，在具体的财政政策方面，中央政府可以减税与扩大支出并举等等。

不过，分析师强调，宽松的宏观经济政策只能缓解短期经济增长的下行压力，而不能扭转中长期经济增长效率的持续下降。所以，还需要政府通过加快结构性改革来提高中长期增长效率。在内外部压力相互叠加的背景下，2019年很可能是中国政府主动加快结构性改革的重要时间窗口。