文|智东西

（公众号：zhidxcom）

2018年， 中国国内生产总值预计将达到88.17万亿， 同比增长6.6%。 今年以来受到国际经济局势紧张的影响， 我国经济受到一定下行压力， 随着近期政府维稳政策的出台和落实， 新阶段供给侧结构性改革以及新一轮改革开放高潮的不断掀起， 2019年国内市场信心将得到有效提振。 随着我国经济从高速增长阶段向高质量发展阶段转变， 以政策刺激投资进而拉动经济增长的效果明显变弱， 经济增长模式逐渐向依靠技术进步和效率提高方向演变， 基于传统信贷思维的融资方式是高度匹配过去大规模房地产投资的社会融资需求的， 但其既不适应正在崛起的新经济市场融资需求， 亦落后于国际主流融资结构， 变革迫在眉睫。

本期的智能内参，我们推荐来自鲸准研究院的报告《 2018中国新经济创投白皮书》， 全面解析五大新经济行业和创投市场，并预测新经济创投市场趋势。如果想收藏本文的报告全文（ 2018中国新经济创投白皮书），可以在智东西公众号：（zhidxcom）回复关键词“nc313”获取。

2018年新经济创投市场回顾

1、宏观经济概览

人均可支配持续增长，中国经济转型中需寻求稳步发展。 2018年， 中国国内生产总值预计将达到88.17万亿， 同比增长6.6%。 2018年前三季度， 全国居民人均可支配收入达到21,035元， 比上年同期名义增长8.8%， 扣除价格因素， 实际增长6.6%；其中城镇居民人均可支配收入达29,599元， 增长7.9% ， 扣除价格因素， 实际增长5.7%；农村居民人均可支配收入10,645元， 增长8.9%， 扣除价格因素， 实际增长6.8%。

▲2013-2018年国内生产总值及增速

▲2018年前三季度居民人均收入情况（单位：元）

国际贸易局势紧张经济明显承压，短期内已有缓和迹象。 今年以来中美两大经济体间的贸易摩擦成为影响国际经济局势的关键因素。 进入11月以来， 中美贸易摩擦出现明显缓和， 两国国家领导人通过电话交流， 同意两国经济团队要加强接触， 就双方关心的贸易摩擦问题展开磋商， 推动中美经贸问题达成一个双方都能接受的方案。 种种迹象表明中美双方有意在朝着和解的方向迈进。

▲中国对美贸易出口产品结构

▲第二批2000亿美元对华征税商品结构

内需对GDP增长拉动率持续增长，消费贡献稳中有升。 国内方面服务业在GDP占比明显增加， 拉动率持续上升。 今年前三季度， 第三产业占GDP 比重为 51.0% ， 同比上年同期提升0.4%。 收入分配的改善支持大众消费快速增长， 内需对增长拉动率进一步提升， 消费贡献稳步增长。 前三季度内需拉动经济增长7.3%， 较去年同期回升0.5%。 其中， 最终消费支出拉动率为5.2%， 较去年同期回升0.7%。

▲主要产业增加值增速变化

▲细分产业对GDP的拉动率

产业机构优化，科研投入持续增加，为未来发展提供重要动力。 新产业、 新业态与新商业的“三新” 模式正在快速崛起， 产业结构得到不断优化。 根据国家统计局10月发布的数据， 2017 年全国“三新” 经济增加值为129,578亿元， 相当于GDP 的15.7%， 比上年提高0.4%。 参考2017年工业在GDP的占比为33.9%， 这意味着， “三新” 经济已经相当于工业的一半左右， 在国民经济中已占据非常重要的地位。 另一方面研发投入占GDP比重不断提升， 2017年达到2.2%左右。 目前PCT（专利合作协定） 专利申请数占全球比重超过20%， 位居美国之后排名全球第二。 中国制造业已经不再处于小型开放经济体赶超模式， 一些特定制造业领域已经与多数发达经济体展开直接竞争， 创新与研发将取代后发优势， 成为未来数年中国制造业发展的主要驱动力。

▲三大需求对GDP增速贡献率

▲ 研发投入占GDP 比重

2、新经济行业概览

中国处于新旧动能转换的关键时点，新经济成为经济企稳增长的重要动力。 十九大报告指出： “我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段， 正处在转变发展方式、 优化经济结构、 转换增长动力的攻关期。 ” 2015-2017年， 我国经济发展新动能指数分别为123.5、 156.7、 210.1， 同比增长分别为23.5%、 26.9%和34.1%， 呈逐年加速之势， 表明我国经济发展新动能加速发展壮大， 经济活力进一步释放， 成为缓解经济下行压力、 推动经济高质量发展的重要动力。

2017年， 我国战略性新兴产业和高技术产业增加值同比分别增长8.9%和13.4%；新兴服务业实现营业收入6.9万亿元， 比上年增长52.5%；全国网上零售额增长32.2%， 比全社会消费品零售总额增速高22.0个百分点。 这些数据， 正是中国经济以新旧动能转换带动结构转型升级的鲜明印证。

▲2015-2017年经济发展新动能指数及分类指数

▲ 三大产业对GDP的增长贡献率

新经济时代，融资方式变革迫在眉睫。 从数据来看， 虽然在金融去杠杆的大环境下， 表外融资持续承压， 但我国社融构成中， 贷款占比始终高企， 截至2018年9月， 我国新增间接融资占比依然高达85.4%， 而股权融资占比还不到4%， 与欧美两国70-80%的水平相比大相径庭， 本质上仍然没有摆脱传统信贷思维主导的金融体系。 与传统经济重信贷、 重抵押不同， 新经济部门对于直接融资， 尤其是股权直接融资的依赖更强。 国际经验表明， 与新经济崛起相伴而生、 相互促进的， 正是直接融资体系的发展壮大。 举例来看， IT和生物医疗行业具备较高的成长性， 代表着以创新和服务为特点的新经济发展方向， 能够为投资带来可观收益， 在欧美等发达国家不约而同地成为备受股权投资基金青睐的行业。

▲社会融资规模构成（%）

我国在新经济领域的快速发展受益于新经济企业的批量涌现， 由于我国资本市场存在准入门槛限制， A股市场中的新经济企业相对较少。一方面， 新经济龙头（即所谓独角兽公司） 概念刚刚兴起， 更多企业仍处于成长阶段， 尚未开启IPO。 据统计， 2018年全球独角兽榜单中， 我国独角兽公司数量共计76家， 仅次于美国的119家， 约占全球总数的29%；从细分行业来看， 我国独角兽公司主要分布在电子商务、 硬件、 互联网软件服务等代表新经济的行业。

另一方面， 像百度、 阿里巴巴和京东等成熟企业多选择在美国上市。 2018年，中国企业赴美IPO数量再次激增， 拼多多、 蔚来汽车、 小赢科技等广受关注的新经济企业上市当日， 均有大涨表现。

▲独角兽企业分布情况

“同股不同权”政策落实，港股市场率先分享新经济红利。为吸引海内外优质新经济公司资源并增强港股上市的吸引力， 港交所于2018年4月出台新版《上市规则》 ， 新增三个主要章节， 开始接受新经济公司的上市申请。

当前正是多家互联网科技龙头企业欲分拆其业务上市的时机， 如京东旗下的物流/金融业务、 阿里旗下的蚂蚁金服、 百度旗下的度小满等， 更有一些科技独角兽企业发展至上市退出阶段， 如小米、 美团、 滴滴等。 科技企业在发展过程中内部管理层的股权往往被稀释至较低水平， 因此管理层往往倾向于选择同股不同权制度上市， 以便维持对公司的控制， 这类企业原本多会选择登陆美股市场， 港股“同股不同权” 制度的推出， 无疑会使香港市场对其的吸引力增强， 有望率先分享新兴经济增长带来的红利。

▲新版《上市规则》 新增章节

▲2018年香港上市新经济企业

四大分类维度定义“新经济”。 从广义上讲， “新经济” 可以看作是中国经济内在转型升级的外化表现， 是中国经济新常态的一个体现。 从狭义来看， “新经济” 指在经济全球化背景下， 由信息技术革命带动的、 以高新技术产业为龙头的经济， 包括移动互联网、 先进制造业、 新能源等。 我们研究范围内的新经济主要包括：

新产业：新一代移动通信、 先进医疗设备、 新能源、 集成电路、 高端软件等；

新技术：计算技术、 通信技术、 生物技术、 材料技术、 人机交互技术等；

新业态：电子商务、 物联网、 云服务大数据应用等；

新模式：共享经济、 平台经济、 工业互联等。

五大新经济行业解析

1、新科技

（1）行业概览

新科技成为下一代经济驱动力，中国加速步入技术2B时代。 2019年全球经济增长将会放缓的趋势愈加明显， 而我国劳动年龄人口自从首次出现下降以来至2017年已连续六年减少， 减少总量达2500万人。 大多国家在面临人口萎缩问题时开始升级经济发展模式、 提高生产率， 未来中国经济结构转型的主要趋势可能表现为自动化水平提高以及产品质量提升， 逐步从商业模式创新转向技术创新。

从2010年开始， 互联网催生大量创业项目进行商业模式创新； 2013年左右， 爆发了移动互联网创新项目热潮；在2018年， 移动互联网网民数量基本见顶（我国网民规模达8.02亿， 互联网普及率为57.7%） ， 下一代经济的主要驱动力将由如人工智能、 物联网、 大数据、 云计算、 新能源、 新材料等新兴科技创造。

▲中国互联网及移动互联网网民增长率及占比情况

自2010年以来， 国务院发布了大量政策文件促进物联网、 云计算、 大数据、 人工智能等战略新兴产业发展， 工信部、 发改委、 科技部等部委在国务院政策文件的指导下， 发布了大量更加细致的规划、 目标、 保障措施， 而且物联网、 云计算等国务院规划发布时间较为久远， 最新的一些政策基本都在国家部委这个层面进行更新， 近两年来， 关于NB-IoT、 工业互联网、 智能制造、 车联网等应用领域的政策密集发布， 政策的微观化往往代表着产业已经到达爆发的前夜。

▲国家新科技政策

（2）投融资分析

2018年科技领域创业公司成立数量大幅减少， 合计仅100多家， 与2015年的峰值1500家形成巨大落差；各领域创业公司融资事件的数量从2016年的最高点（一年2000起） 到2018年也有30%-50%的下滑。

科技领域创业公司成立数量和融资数量的大幅下跌， 一方面是2018年宏观大环境的影响， 但更多的是产业的发展规律， 新兴产业的发展初期必然是百花齐放， 随后就是不断的行业洗牌， 不断有企业退出市场， 最终行业的竞争格局趋于稳定， 从总融资金额和平均融资金额数据也可以看出这个迹象， 2018年， 大数据和云计算的融资金额持平， 人工智能和物联网的融资金额还有提升；从轮次来看， 整体融资的轮次后移， 很多公司进入了B轮、 C轮， 相应的平均融资金额也大幅上升， 并购数量迅速增加， 说明资源在迅速向头部集聚， 行业在快速洗牌， 竞争格局正在快速趋于成熟， 我们认为整个新科技产业在很多细分领域处于成长期到成熟期之间。

▲科技领域项目成立数量及融资数量

2015年， 四个领域的创业公司成立达到1500家左右， 达到峰值， 从2016年以来， ABC+IoT成立数量减少， 2018年大幅减少， 合计大约100多家， 创业公司融资事件的数量从2016年的最高点（合计一年2000个） 到2018年也有30%-50%的下滑。

▲ 成立数量（个）

▲ 融资数量（个）

人工智能领域总融资金额和平均融资金额均有上升。 2018年， 大数据和云计算的融资金额持平， 人工智能和物联网还有提升（人工智能主要是有商汤这种巨额融资） ， 整体融资的轮次后移， 很多进入了B轮、 C轮， 相应的平均融资金额有大幅上升， 并购数量迅速增加， 说明资源在迅速向头部集聚， 行业在快速洗牌， 竞争格局正在快速趋于成熟。

▲总融资金额（亿）

▲ 平均融资金额（万）

人工智能和云计算头部集聚现象明显， C轮级以后融资金额占比超过70%。

▲ 人工智能和云计算融资数量和金额

从数量和金额来看，物联网和大数据的整体融资轮次后移。

▲ 物联网和大数据融资数量和金额

从地域分布来看， 新科技领域的融资数量主要集中在北京、 上海、 广东、 浙江和江苏， 主要原因是新科技领域的创业公司是典型的技术密集型、 人才密集型企业， 尤其是人工智能领域被誉为“精英创业” ， 创业者主要来自于顶尖科技公司和顶尖高校， 而这些公司和高校大多位于上述五地；物联网领域涉及大量传感器、 智能硬件、 芯片等产品， 广东省有着得天独厚的优势。

▲新科技地域分布

（3）并购数据分析

2018年并购数量较大幅度增加，说明行业进入洗牌期。 2018年并购数量明显提高， 行业洗牌加速；人工智能领域， 全球芯片巨头赛灵思以3亿美金的对价收购了深鉴科技；物联网领域， 美团点评以27亿美金的对价收购了摩拜单车；闻泰科技收购安世半导体（中国）。

2015年并购数量较高是因为当时A股处于单边上行期， 大量上市公司希望通过收购刺激股价， 2018年的并购数量上升更多是因为行业发展进入了洗牌阶段， 一些创业公司需要融入巨头生态得以延续， 一些细分领域需要通过整合达成较好的竞争格局， 从而全行业实现盈利。

▲新科技领域并购数量（单位：起）

（4） 上市数据分析

新科技板块整体上市数量继续遇冷。 涵盖人工智能、 云计算、 大数据、 物联网四大细分领域的新科技板块在2018年延续2017年以来的上市颓态，2016年至2018年， 上市公司数量分别为17、 25、 17件， 2017年至2018年环比增幅分别为-47.06%、 -32%。

物联网领域逆势呈热态。 1） 增势稳健： 2016年至2018年， 物联网领域上市公司数量分别为5、 11、 10， 保持平稳增长态势； 2） 扛起半壁江山：2018年物联网领域上市数量占比新科技板块整体上市数量的59%， 扛起新科技板块上市数量的半壁江山。

▲2014-2018新科技板块整体上市情况

▲2014-2018四大细分领域上市情况

2、新消费

（1）行业概览

▲ 结构性调整催生消费业态新变化

2018年新消费资本关键词 – 投资理性、 马太效应、 战略布局、 境外退出。

▲2018年新消费“抗寒”之年

2018年新消费行业关键词 – 市场下沉、 社交裂变、 渠道融合、 国货崛起。

▲2018年新消费“掘金”之年

从产品为王的物资短期到多丰富多彩个性化消费。 经过改革开放40年的发展， 我国消费市场从供应短缺的产品为王时代走向了今天个性化消费时代。 经历了衣食为本的温饱型消费， 迈向小康生活的大众化消费， 再到如今个性化凸显的品质化消费， 我国消费的升级不断深化。 消费社会的变迁， 与整个社会背景发展、 经济水平提升和消费观念变化息息相关。

2017年我国人均GDP已超过8000美元， 恩格尔系数也达到富裕水平的30%， 消费者对品质和服务的关注度持续提升， 因此我们希望通过和美国、日本的消费变迁对比， 在一定程度上预见我国消费变迁的进一步升级之路。

▲ 我国消费变迁

（2）投融资分析

“新消费” 概念由国务院会议于2015年11月提出， 我国已进入消费需求持续增长、 消费结构加快升级的重要阶段。 此后， 随着“共享经济”、 “新零售”等概念被广泛提及， 行业关注度走向高点；阿里巴巴、 京东等巨头建立自己的新消费版图， 大力布局业务矩阵， 使整个新消费行业的热度保持高位。 此外， 鲸准热度指数较直观地表现了投资人对新消费行业的关注度， 消费作为最基础的社会性需求， 是抗经济周期下行的首选领域之一， 在资本寒冬下投资热度在波动中呈上升趋势。

▲“新消费” 鲸准热度及百度指数趋势图

“吸金”的新消费行业，平均融资时间短。 新消费行业的历史融资中， 平均融到下一个轮次的时长约为221天， 短于创投全行业的平均转手时间。 与大众认知一致， 新电商、 新零售、 共享经济等新消费领域是商业拓展最火热的领域， 同时也是热钱流入最多的领域。

从投资角度看， 新消费行业投资机会丰富， 尤其在近年经济周期的波动中， 新消费作为抗周期的行业之一， 获得了资本的青睐， 各细分领域均频繁获得融资， 行业投融资热度高， 投融资事件频繁。

从投资角度看， 新消费行业投资机会丰富， 尤其在近年经济周期的波动中， 新消费作为抗周期的行业之一， 获得了资本的青睐， 各细分领域均频繁获得融资， 行业投融资热度高， 投融资事件频繁。

▲单轮融资平均所需时间（天）

▲新消费行业各轮次平均融资时间（月）

残酷的生存漏斗 – 千分之五的退出率。 在66,176家新消费行业公司中， 退出概率不及千分之五。 在有融资行为的6,538个项目中， 走到C轮及以后的公司共299家， 存活率约4.57%。

从各轮次间的生存漏斗来看， B轮为“漏斗颈” 。 获得融资的项目走到A轮较为容易， 但B轮是一个分水岭， 由上一轮成功进入的比例约为28%；进入C轮及以后的公司， 后续融资成功率有显著提升。

新消费行业伴随着市场大环境， 经历了起跑阶段、 自由竞争、 市场清理及垄断过程， 到最后势必产生极强的泡沫基础效应， 资本的集中更是放大了这一效应。 虽然消费行业依靠其源源不断的创新性和抗周期的持久性， 相较于其他行业来说融资成功率已相对较高（C轮融资成功率约为0.5%， 相较于医疗健康行业0.3%、 文娱行业0.2%、 金融行业0.2%） ， 但真正走到最后上市或被并购的企业仍然少之又少。

▲新消费融资成功率

愈“冷”愈 集中，资本聚集效应显著。 随着2014年“大众创业、 万众创新” 被提出， 2015年创投市场开始火爆， 种子天使阶段的投融资达到近年峰值；此外， 行业巨头大力开展业务布局， 战略融资活跃（如易捷、 苏宁） ；创投市场的投融资数量和总额均达到峰值（2936起， 2586亿元） ， 资本竞争进入白热化；

2016-2017年， 行业投融资热度稍减， 但新消费行业年均投资事件数量保持在2000起以上， 行业融资总额也超千亿元， 相较创投市场其他行业仍保持高位水平；

2018年在资本遇冷的大背景下， 消费行业的投融资逐渐冷却， 但平均单笔融资额达到新高；截至12月16日， 融资总额已达上年90%， 但融资数量仅为上年68%左右， 平均单笔融资额为上年的1.3倍， 资本聚集效应显著。

▲2013-2018年融资总额和平均融资额

▲ 2013-2018年投资事件数量

资本调整期，消费强“防守”。 2016年以来， 资本进入冷静调整期， 但新消费在下行调整周期的资本敏感度相对较低。 鲸准洞见数据显示， 消费行业一直是近年来资本追逐的重点之一， 且消费行业表现出较强的抗周期。 在资本市场下行周期中， 创投市场的投资热度、 投融资数量和金额方面， 消费行业较于其他行业跌幅偏缓。 从2018年行业投融资事件数量的跌幅来看， 新消费行业较上年下跌32%， 而医疗健康行业同比下跌35%， 文娱行业同比下跌50%。

事实上， 消费行业的确具有较好的抗风险和抗经济周期能力， 一方面消费类项目一般靠产品的现金流即可达到相对充分的水平， 不依赖于烧钱建立壁垒， 对资本的依赖性相对较弱；另一方面， 人总是要消费的， 衣食住行这些基础性需求将会一直存在。 所以， 在资本下行调整的阶段， 消费行业对投资人来说是一个不错的防守选择。

▲2013-2018年投资事件数量

地域分化明显，第一、二梯队投融资遥遥领先。 整体新消费行业投融资事件的地域分布仍然呈现为一线城市和东南沿海地区的聚集现象， 内陆地区也以经济发达省份为主。 这和创投市场中全行业的地域分布情况也是基本一致的。

具体来看， 新消费行业的投融资主要集中在北京， 以高达3574起投资事件、 5629亿元的融资额领先全国其他地区， 排名随后的上海市、 浙江省、广东省、 江苏省处于第二梯队， 但仍与北京存在较大差距。

四川省、 香港、 福建省、 山东省处于第三梯队， 投融资总额处于百亿级别；内陆省份湖北省、 安徽省、 湖南省和陕西省紧随其后。

▲2013-2018年投融资事件地域分布图

共享热潮已过，消费品和生活服务稳中向好。 从2013-2018年新消费行业细分领域的投资热力图来看：

2015年起， 创投市场全行业热度普遍趋高， 资本市场极度活跃；新零售、 新电商等概念被提出， 收到资本热捧；

2016年-2017年， 随着共享单车成为资本竞相追逐的风口， 共享经济领域持续升温；

新消费品牌和新生活服务作为最基础消费需求的体现， 一直保持较高的投资热度， 尤其近两年在经济的下行周期中价值凸显。

▲2013-2018年新消费细分领域投融资热力图

资本战略布局活跃，新电商最受青睐。 2013-2018年， 从投资事件笔数和投资金额的分布来看， 资本集中在新电商、 新零售、 新生活服务领域；

2016年起， 新零售概念不断被提及， 获得了资本的追捧；该领域的单笔融资额处于较高水平， 且战略投资比例高， 这与整体资本市场的活跃以及巨头加紧业务布局息息相关；

新电商领域资本投融资频次和投融资总额均较为集中， 虽然平均单笔融资额不高， 但领域内也有较多大额的投融资事件发生， 如卖货郎（10亿元） 、找钢网（5亿元） 等；

共享概念在2016年-2017年也达到了一波高潮， 以共享单车为代表的“资本战” 不断将该领域的单笔融资额推向新高。

▲各领域投融资概况

消费品牌最受关注，新零售热度攀升。在目前的资本和经济形势下， 消费品牌和生活服务是投资之源， 渠道效率的“新” 助推资本的关注度。从2017-2018年至今的鲸准热度指数变化来看， 新消费品牌成为市场调整期中最受资本关注的领域；

随着共享的风口过去， 过度依靠资本的商业模式被市场验证至回归理性， 共享经济领域的资本关注度一降再降；2018年， 拼多多的成功上市及在二级市场良好的财务表现， 助推了新电商的投资热度进一步提升， 而社区团购模式也因此受到了资本的聚焦， 带动新零售领域迎来投资关注度的显著增长。

3、医疗健康

（1）行业概览

国务院机构设置重大改革，医保局、卫健委和药监局三大组织职能重构。

▲国务院机构改革

▲多方共同推动助力行业发展，医药卫生改革持续深化

（2）行业投融资数据

2018年行业融资事件减少，单笔融资额快速上升。从整体投融资状况看， 医疗行业融资金额持续上升： 2014年医疗行业国内融资总额为212亿元， 2018年总体融资额已达到787亿元。 药品和医疗服务是增长最快的两个板块， 2018年分别达到341亿元和314亿元。

具体年度融资情况方面， 2014年以后医疗健康行业融资热度逐渐上升， 至2016年和2017年融资热度趋于平稳， 事件数量变化较小， 2018年行业融资事件为824起， 降幅较大；从单笔融资金额来看， 2014年至2017年行业平均单笔融资金额变化幅度较小约4,000万元， 2018年平均单笔融资金额大幅增高达到9,500万元人民币， 较之前几年增长130%左右。

▲ 国内医疗行业融资金额和融资事件

A轮前投资比例急剧减少，并购和战略投资比例上升； 亿元以上投资比例大幅上升。 从融资轮次看， 行业内天使轮融资事件占比急剧减少， 从2015年的49.5%持续下滑至2018年的22.6%。 与此同时， 行业内战略投资比例从2014年的4.6%上升至2018年的9.7%。这种现象反映出医疗行业正在趋于成熟， 早期项目逐渐减少， 投资更加集中在头部公司， 并购和战略投资的重要性逐渐提升。

从单次融资金额来看， 1,000万元以下投资比例下降尤为明显。 2014年有48.8%的融资事件额度小于1,000万元， 2018年这一比例仅为20.5%。 同时， 亿元以上的投资比例从2014年的5.3%上升至2018年的16.7%。 投资项目逐渐向规模较大、 行业创新类优秀标的集中。

▲国内医疗行业融资事件轮次分布

▲国内医疗行业单次融资金额分布

北京、上海、广东等省市投资活跃，产业集群初具规模。 从地域分布情况看， 2018年前三季度医疗行业融资事件主要发生于北京、 上海、 广东等省市。 北京达到194起， 位列全国第一；其次是上海160起；广东、 江苏和浙江分别为117、 104和103起。

▲2018年各省投融资事件数量

（3）行业并购数据分析

并购项目数量逐年升高，带动医疗行业向高端方向发展。 目前国内医疗健康行业产品服务水平存在一定差距， 借鉴发达国家发展历程， 产业整合并购成为行业发展必然趋势。 近年来我国医疗行业并购增长迅速， 2018年医疗行业并购数量较五年前增长了10倍， 产业整合趋势明显加速。 其主要原因是：

从政策来看， 2018年国务院进行医疗监管机构改革， 形成较为完善的政策监管体系， 并落地一系列政策， 鼓励产品创新， 促进产业升级， 加速国内药品、 器械市场与国际接轨， 从而长期提升国产服务和产品的质量。

从企业角度来看， 行业创新和高端化成为发展的必然趋势， 企业通过并购交易打通产业链关键环节， 主营业务向高附加值方向转型。 例如低值耗材龙头蓝帆医疗并购国际心脏支架巨头柏盛国际实现弯道超车， 顺利转型成为国内高端植入物龙头企业。

▲2014-2018年医疗行业并购项目情况

医疗行业上市公司受市场广泛青睐，平均募资金额大幅提高。 2018年作为A股市场风格变化的关键年份， 未来机会将着重点落在新经济之上， 医疗行业作为关乎国计民生的关键行业， 拥有较强的确定性。

2018年由于A股市场整体IPO数量较去年有大幅下降， 导致医疗健康行业IPO数量也随之大幅减少。 但从金额方面来看2018年平均每家医疗健康类企业募资金额达到13.24亿元较2017年平均4.27亿， 涨幅高达210%， 受到A股市场的广泛认可。 受近年来政策的大力扶持， 医疗行业发展迅速， 同时各类细分领域龙头纷纷选择在A股上市， 如CRO巨头药明康德、 医疗器械巨头迈瑞医疗。 目前医药行业已经处于风口之上， 新一轮的洗牌战争已经打响， 未来行业内优质企业将受到A股市场广泛关注。

▲A股医疗行业上市情况

医疗行业发展迅猛，创新型企业寻求港股和美股上市。 由于A股市场对申请上市公司业绩要求相对较高， 医疗行业创新类企业通常处于相对初期阶段， 成熟产品相对较少， 同时研发占比较高。

近年来， 国内出台多项政策鼓励医药行业创新， 中国内地医疗健康产业发展迅猛， 企业融资需求也随之大幅增加。 由于香港和美国证券市场有清晰透明的上市制度及可预期的审批时间表。 因此医疗健康企业奔赴美国和香港上市的意向日渐强烈；另一方面， 医疗健康企业在香港首次公开招股的市值加权市盈率较内地更高， 也意味着该行业在香港进行首次公开招股时可以获得更高的估值。 同时在2018年初香港交易所颁布新规提出允许未有收入及盈利等财务指标的生物科技企业申请在港上市， 未来将有更多国内优秀创新生物药企业寻求上市融资。

▲港股医疗行业上市情况

▲ 美股医疗行业上市情况

智能诊断等为代表的高新技术细分领域受投资市场广泛关注。 随着人工智能、 医疗大数据的发展， 经大量数据训练的智能诊断系统， 有望成为人工智能在医疗领域最快落地的应用场景。 来自鲸准洞见的数据显示，国内有近百家企业正在开发与医学影像相关的智能诊断产品， 集中在肺小结节、 眼底影像筛查。 目前大多数智能诊断产品还未真正走向临床应用， 其在脑部疾病等领域的应用潜力也有待进一步发掘。

▲2017-2018年健康细分领域鲸准热度趋势

4、新金融

（1）行业概览

新经济定义新时代，新时代呼唤新金融。新金融是以资本市场为核心， 受移动、 云计算和大数据的深刻影响， 促使传统金融业与新技术融合， 通过优化资源配置与技术创新， 产生出来的新的金融业态。 它具有资源证券化、 运行市场化、 市场一体化、 经营混业化、 手段信息化、 技术工程化的特征。

新金融形成新的业态， 这代表着金融业创新发展的新趋势， 存在广阔的发展空间和发展潜力， 新金融与传统金融是有效互补的关系， 不仅可以增强金融市场活力， 拓展完善金融产业链， 而且可以支持、 反哺传统金融机构的盈利能力与竞争力， 进一步提高金融业整体附加值， 用效率来创造利益，支持并服务于广大消费者和实体经济。

▲2017-2018年新金融关键词热度

▲2017-2018年各领域鲸准热度趋势

2018年是新金融蛰伏之年，也是重点转型升级之年。 2018年是新金融的蛰伏之年， 监管环境的日益趋严，不合规平台纷纷退出， 网络小贷公司审批暂停已久；资本投融资活动由火热转为理性， 促使部分科技金融转型并在区块链领域布局， 但无法掩盖地， 是风险逐渐暴露、 头部平台资本化、 巨头迅猛发展和行业秩序的日渐明晰。

▲2018新金融

（2）发展历史

如琢如磨，金融行业积极实践创新赋能。

▲新金融发展历史

（3）投融资分析

战略融资逐年攀升，创投阶段出现尾部化投资趋势，头部企业逐渐站稳脚跟。2014年， 由于新兴技术快速发展， 新金融领域涌现出新业态模式， 各业态的发展速度有快有慢， 在其发展各阶段， 各融资轮次较为平均；

2015年， 由于借贷、 消费金融和财富管理能很快得到市场验证的变现， 投资者在A轮阶段加大了对此三个赛道的融资规模， 此后2016年， 持续对这三个赛道加大投资； 2017年受政策变动的影响， 借贷和消费金融赛道热度下降， 但是赛道的巨头逐渐凸显， 还包括保险、 支付等行业， 所以战略融资迅猛增加；

2018年， 战略投资再度增加， 主要是巨头融资规模庞大， 东方资产、 度小满和大地保险都达到百亿以上人民币规模， 度小满支付B轮融资19亿美元，陆金所战略融资13.3亿美元， 整体平均融资额达到1.67亿人民币， 同比增长47%。

▲2014-2018年融资总额和融资数量

▲ 2014-2018年融资总额（亿元）和平均融资额（万元）

受经济轮动规律影响，资本由火热转为理性。 2016年以来， 除战略投资数量在增加外， 其他融资轮次投资数量均出现下降趋势。 随着新经济领域相关政策变动、 国际环境变化、 经济市场环境波动和新金融行业发展逐渐成熟等多重因素的影响共同推进了新金融领域资本趋势的变化。

从政策环境来看， 2015年至2017年火热的借贷和消费金融领域由于其高杠杆、 高利息收益使得投资资本火热， 但是自2017年下半年开始，国家陆续出台停止批设网络贷款牌照、 出台一系列政策整顿“现金贷” 、 “校园贷” 等贷款业务， 从而治理金融市场乱象， 自此该领域的投资热度下降， 监管趋严。

从经济环境看， 由于受到外部国际环境和内部市场经济下行周期的影响， 资本投融资活动由火热转为理性。

从企业角度来看， 由于投资者普遍撒网企业早期阶段， 随着五年的企业发展， 企业团队和产品基本成型， 商业模式得到市场检验， 头部企业逐渐成型， 所以后期投资于头部企业的战略融资规模快速上升。

▲2014-2018年融资事件数量及增长率

2018年浙江融资金额次于北京跃居第二，香港成为我国最大的区域性数字货币金融港。2014-2018年， 在全国范围内投资数量和融资额的排行呈现基本一致的聚集趋势， 投资事件前五名的省市占据了90%的融资额。

整体新金融行业投融资事件的地域分布呈现为一线城市、 香港和东部沿海地区的聚集趋势， 内陆地区也以经济发达地区（湖北、 四川、 天津） 为主。具体来看， 地域投融资排名前五是北京市、 上海市、 广东省、浙江省、 江苏省。 其中， 北京以高达1364起投资事件， 及2341.83 亿 元 的 融 资 额 位 列 第 一 ； 浙 江 地 区 融 资 金 额1536.18亿位居第二， 主要是因为蚂蚁金服在今年5月份进行了一轮140亿美元的Pre-IPO融资， 占浙江省2018年融资金额的83%， 占浙江省近五年融资金额的55%；香港融资事件相较去年增长约3倍， 2018年香港90%的创投事件都集中在区块链赛道， 主要原因是香港自2017年中旬以来对区块链持开放态度， 成立香港区块链协会， 并且今年11月香港证监会出台《虚拟资产新规》 ， 如今香港已然成为我国区域性最大数字货币金融港。

▲2014-2018年新金融投资金额和投资事件地域分布

2018年金融科技服务火热，财富管理、支付头部效应，区块链金融兴起。 从2014-2018年新金融行业细分领域的投资热力图来看：

金融科技服务自2015年开始由于其大数据风控赋能传统金融的能力得以明确变现成为投资者最为偏好的领域；其次随着移动互联和人民收入、 消费水平的提升， 借贷、 财富管理、 支付和消费金融得到更多机构关注；由于互联网的普及， 互联网保险有别于传统保险利用线上化服务和新技术赋能的优势得到资本的亲睐；区块链金融自2016年起开始兴起， 主要事件多数集中在香港， 香港地区对区块链持开放态度， 成立区块链协会等大力支持区块链健康发展， 金融信息投资呈现周期性波动规律。

▲新金融融资金额和数量

投资者偏好A轮以前，金融科技服务和金融信息赛道仍处于跑马圈地状态，投资空间巨大。 横向来看， 融资规模和事件集中在种子天使轮， 这时期投资者普遍采用撒网模式， 铺设广所以规模小。 投资人在同一细分领域早期阶段投资多家公司， 对表现优异的企业继续加马跟投， 所以A轮开始融资金额大幅提升。 B轮以后， 赛道内竞争激烈， 优胜劣汰后， 投资事件减少， 大额战略融资出现在赛道头部企业。

纵向来看， 金融科技服务、 财富管理、 借贷和区块链在企业发展早期被投资者偏好， 其中金融科技服务在B轮以前都是投资火热的赛道。 目前， 保险、 支付、 消费金融和财富管理投资趋势尾部化， 逐渐出现头部企业， 例如新兴互联网保险巨头众安保险出现， 战略投资规模达到百亿以上， 支付赛道由于发展较早， 并且发展最为迅速， 头部企业较多， 发展成熟。 但金融科技服务和金融信息赛道龙头格局还未形成， 具有一定的投资空间。

（4）并购数据分析

从整体来看， 2015、 2016年并购规模逐年上升， 增幅达到150%以上， 在2017年短幅下降后， 18年并购规模再创新高， 高达395亿元；融资事件数自14年开始上升， 17年达到峰值， 达到42笔， 18年下降至34笔。 主要原因如下：

从全球政策来看， 从15年开始， 全球各国一直推行的货币宽松政策使得企业进行大型并购交易的成本大幅降低， 企业的出售需求与收购需求被激发，全球产业开始重新配置， 例如华泰证券7.68亿美元并购美国AssetMark；从企业角度看， 随着新经济领域不断创新发展， 更多的企业开始通过并购交易来打通产业链， 拓展新的业务类型甚至实现业务转型， 例如泰禾集团92.8亿元并购大新人寿， 进驻保险行业。

从细分赛道看， 财富管理、 支付和保险三大赛道并购规模位列前三， 财富管理大额并购数量较多， 例如中原特钢211.86亿元并购中粮资本、 中信证券12.52亿美元并购CLSA等；支付由于发展成熟， 马太效应凸显， 支付并购事件高达32笔， 是新金融赛道并购数量最高的领域；我国保险市场潜力空间巨大， 大型企业想要抢占市场纷纷进行并购交易， 例如蚂蚁金服12亿元并购国泰产险， 中国电信5亿并购中和恒泰等。

▲2014-2018金融类企业并购退出金额（万元） 与数量

▲ 2014-2018年新金融细分赛道并购资金额(亿元）

5、大文娱

（1）行业概览

▲ 四大利好因素推动中国文娱产业快速发展

（2）发展历史

1978年至今以来， 我国文娱发展历经40年发展时间， 呈现出4个发展阶段变化。

▲文娱产业发展阶段

一边是缩紧的监管政策，一边是加速破裂的“次元壁”。

▲文娱产业现状

红黑榜：游戏电竞放异彩，乱象叠加监管趋严。

▲文娱红黑榜

（3）投融资分析

“大文娱“创投热度在波动中下行。2011年以来， 以娱乐为核心， 以文学作品、 动漫、 视频等为外延的“大文娱” 概念日渐形成， 并逐渐成为行业热点。 2016年起， 随着腾讯、 阿里巴巴等巨头建立自己的泛娱乐版图， 大力布局文娱业务矩阵， 使整个文娱行业的热度保持高位；特别地， 2017年8-9月， 短视频、 知识付费领域同时爆发，将文娱行业的热度推向顶峰；鲸准热度指数较直观地表现了投资人对文娱行业的关注度， 之后随着监管和竞争的影响， 行业热度在波动中下行。

▲大文娱鲸准热度及搜狗指数趋势图

马太效应明显， 竞争逐渐从腰部向头部迁移。从整体投融资情况看， 2014年-2018年， 大文娱行业的投融资总额持续上升。 虽然2018年是创投全行业的“资本寒冬” ， 但大文娱行业的全年投资总额较去年仍增长了22.9%， 其中D轮以上的中后期投融资及战略投资金额占比增幅明显。

从投资事件数量来看， 随着互联网巨头与投资机构对行业的关注加强， 2014-2016年投资事件数量逐年增加， 至2016年达到顶峰达1695起；后2017-2018年逐年下跌， 2018年投资事件数量仅为678起， 较上年下跌超50%。

从单笔融资金额来看， 2014-2017年平均单笔融资金额约3,300万元， 而2018年平均单笔融资金额高达1.17亿元；资本聚集效应凸显， 行业竞争逐渐从腰部向头部迁移。

▲2014-2018年融资总额和平均融资额

▲2014-2018年投资事件数量

资本遇冷，处于周期性调整阶段。2016年以来， 资本由热转冷现象在文娱行业凸显， 文娱行业的投资热度和投资数量均呈现下降趋势。 行业的发展阶段和市场的大环境（包括人口、政策、 经济、 技术多方面的更迭作用） 等多重因素共同助推了资本周期的更替。

从企业角度来看：一方面在前几年行业较热时获投的公司已经过几年的发展， 团队和产品都已基本成型， 商业模式正在受到市场的检验；另一方面，文娱行业不比互联网领域容易规模化复制， 扩张受限。

从机构角度来看：资本的退出渠道受阻， 且资本对已投资的部分企业持续产生商业价值（非创造账面价值） 的能力保持观望态度。

综上， 目前整个文娱行业正处于资本市场的调整周期内， 对市场的认识也慢慢回归创造价值的本质上来， 冷却现象符合正常的市场周期规律。

▲2014-2018年投资事件数量

投融资聚集在一线城市及东南沿海地区。 2014-2018年， 在全国范围内投资数量和融资额的排列基本一致， 投资事件数量多的省市也占据了绝大部分融资额。整体文娱行业投融资事件的地域分布仍然呈现为一线城市和东南沿海地区的聚集现象， 内陆地区也以经济发达省份为主。 这和创投市场中全行业的地域分布情况也是基本一致的。

具体来看， 地域投融资排行前5名， 分别是北京市、 上海市、 广东省、 浙江省、 江苏省。 其中， 北京以2594起投资事件、 1509亿元的融资额位列第一。 地域投融资排行前10名中有7个省市位于东南部沿海地区， 内陆有三个省份分别是湖北（114件， 79亿元） ， 四川（167件， 48亿元） ， 湖南（43件， 28亿元）。

▲2014-2018年投资事件地域分布

影视受宠，短视频、直播、知识付费兴起。从2014-2018年文娱行业细分领域的投资热力图来看：

影视凭借明确的变现模式成为了近年来投资者最为追捧的领域。

随着网络硬件和应用的基础设施建设完善等因素， 包括短视频、 直播在内的视频类项目在2016-2017年得到了更多机构的关注。

在用户更迭和市场习惯培养逐渐成熟的背景下， 知识付费领域也在2017年得到了资本的青睐。

2017年阅文集团港交所上市， 也带动了创投市场文学领域的关注度增长。

▲2014-2018年文娱细分领域投融资热力图

文学、知识付费集中在创投市场，成熟的音乐、影视并购比例高。 近两年影视、 直播和短视频领域成为资本最受关注的领域， 这些领域的平均单笔融资金额也相对较大；文学、 知识付费和直播领域的投融资主要集中在创投市场；音乐、 影视等发展较成熟的领域并购交易占比较大。

▲文娱细分领域投融资

▲细分领域投资金额占比（%）

创投市场解析

1、 创投市场概览

“严监管+利好政策”助力股权投资市场健康规范发展。

▲股权投资市场政策

私募基金与公募基金并行发展，助力实体经济转型升级。

▲2015-2018年Q3公私募基金规模概况（万亿元人民币）

▲ 2015-2018年Q3私募基金行业发展情况

北上广浙成股权投资机构聚集区， 2018年机构新增速度明显放缓。

▲2008-2018年前11月基金业协会已登记私募股权、创业投资基金管理人成立时间分布情况

▲截至2018年前11月基金业协会已登记私募股权、创业投资基金管理人地域分布

股权投资市场规模增长提高直接融资比重，降低企业融资成本和杠杆率。

▲2012-2018年前10月中国直接融资规模占社会融资规模的情况

中国股权投资市场整体进入调整期，资本寒冬加速股权市场结构重构。

▲2010-2018年12月10日中国股权投资市场投资情况

中国放宽外商投资市场准入，外币投资较为活跃。

▲2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资币种分布情况（投资案例数）

▲2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资币种分布情况（投资金额，亿元）

北上深等一线城市股权投资较为活跃，四川、湖北等地区快马加鞭谋发展。

▲2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资地域分布情况（投资案例数）

▲ 2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资地域分布情况（投资金额，亿元）

成长期企业备受资本追捧，机构重金布局成熟期企业以谋求稳定收益。

▲2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资阶段分布情况（投资案例数）

▲ 2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资阶段分布情况（投资金额，亿元）

中国企业估值趋于合理，战略投资助力龙头企业完善产业链。

▲2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资轮次分布情况（按投资案例数）

▲2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资轮次分布情况（按投资金额，亿元）

企业服务降低运营成本，金融科技赋能产业升级。

▲2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资行业分布情况（投资案例数）

▲ 2018年1月-12月10日中国股权投资市场投资行业分布情况（投资金额，亿元）

新经济创投市场发展趋势

1、创投市场发展趋势

私募资管迎来统一监管，头部机构赢得募资先发优势。 2018年10月， 中国证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》 （证监会令〔第151号〕 ） 及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》 （证监会公告〔2018〕 31号， 以下合称《资管细则》 ） ， 标志着私募资管纳入“大资管” 监管版图。 《资管细则》 从法律关系、 监管标准、 规则“术语体系” 、 投资运作制度体系、 风险防控等方面， 更为详细的对私募资管业进行监测与规范。 随着《资管细则》 的逐步深化， 私募资管业务将迎来较为严格的统一监管规则， 监管套利空间逐步消除， 为资产管理能力好、 风控能力强以及投后服务精的头部机构赢得竞争优势， 倒逼依靠“靠牌照” 的机构向“比能力” 新时代迈进。

创投个人合伙人税负只减不增，加大对创业创新支持力度。 从《税务局关于创业投资企业和天使投资个人有关税收政策的通知》 （财税〔2018〕 55号） 到《国家税务局关于创业投资和天使投资个人税收政策有关问题的公告》 （国家税务总局公告2018年第43号） 再到2018年12月李克强总理在主持召开国务院常务会议上， 决定实施所得税优惠促进创业投资发展可看出， 国家正通过实施税收优惠政策支持创业投资发展的决心， 为创投市场发展提供了一个明确的信号和稳定的预期。 创业投资市场的稳定发展， 为企业发展提供了资金支持， 对提升创业创新效能、 促进扩大就业、 科技成果转化和产业升级起到重要推动作用。

大额融资加速行业整合，共享单车和互联网金融企业频现“倒闭潮”。 根据鲸准数据， 2018年中国股权投资市场发展遇冷， 多数企业融资遇阻， 但独角兽企业大额融资频现。 2018年蚂蚁金服融资近140亿美元， 京东物流、华人文化、 平安医保科技、 商汤科技、 比特大陆均获得10亿美元以上的投资。 在大额融资频现， 部分企业面临倒闭的命运背后， 市场力量清晰可见。在市场的选择下， 大额融资将进一步加速行业整合， 助力大企业建立发展壁垒；而部分互联网金融和共享单车企业则以接连爆雷和破产清算而被市场出清。

IPO从严审核常态化，并购重组将迎发展小高潮。

▲IPO从严审核常态化

科创板拓宽退出渠道，缩短机构退出周期。 2018年11月， 习近平主席在首届中国国际进口博览会上提出， 将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。 科创板的设立增强了对创新企业的包容性和适应性， 为科技创新企业提供了融资新平台的同时， 大幅缩减符合条件IPO企业的审核周期， 为中国高科技产业发展， 留住科技类独角兽企业。 此外， 科创板的正式设立也将进一步拓宽股权投资机构退出渠道， 缩短机构退出周期， 对强化市场功能、 激发市场活力及促进资本市场长期健康发展起到重要推动作用。

智东西认为， 2018年中国的创投市场十分平静，明显没有了资本大手笔推动创业风口的火热场面。资金面持续紧张、估值泡沫破裂、倒闭潮频现，经历了非理性繁荣的中国创投市场，正在经历一次“挤水分”的阵痛期。但调查发现，以新科技、新消费、医疗健康、大文娱、新金融等为代表的新经济行业，融资速度受环境影响极小。结合当前中国经济所处的发展机遇点，人们生活从小康到追求美好生活，未来围绕美好生活、智能生活的提供消费升级类产品和服务的公司将会有广阔的发展机遇。