文 | 公子豹资本圈

1890年，洋务运动期间，清朝湖广总督张之洞在汉阳龟山脚下，创建了中国第一个大规模钢铁厂——大冶铁矿。这是张之洞在湖北创办的洋务企业中，唯一一家延续至今的企业，亦是大冶特钢的前身。

如今，大冶特钢在中信集团治下被赋予了特殊使命——作为中信泰富特钢集团（简称“中信特钢”）旗下的唯一A股平台，其将担负起整体上市的重任。投资价值有木有？

今天笔者就要端出这盘大餐，与大家一起品味一下大冶特钢232亿的重组饕餮。

在上菜之前，笔者先要做一番介绍提提味。特钢，其实是一种挺特殊的存在，不仅与高端装备制造业息息相关，且下游市场需求、毛利率非常稳定，具有极强的抗周期性。不少研究员甚至认为，特钢不应该归集到钢铁板块，而该划入新材料板块，享受更高的估值。

这种观点有道理吗？

中信泰富特钢集团整体上市

经过短暂停牌之后，大冶特钢揭开了重组面纱。根据重组预案，大冶特钢将以发行股份的方式，购买泰富投资等合计持有的兴澄特钢86.50%股权，标的资产预估作价231.82亿元。

大冶特钢是中信集团旗下企业。公司大股东是湖北新冶钢，隶属中信泰富特钢集团。别看大冶特钢此次收购的是兴澄特钢86.50%股权，实际上，中信泰富特钢集团的大部分资产都在兴澄特钢里面，涵盖了全国各地多家子公司。

大冶特钢是中信泰富特钢集团在A股唯一的上市公司平台。可以说，通过此次重组，中信系旗下特钢板块资产将实现整体上市。

咱们来详细看一下方案。兴澄特钢86.50%股权的预估作价为231.82亿元，本次交易增发价格为10元/股，预计发行股份23.18亿股。发行完成后，公司总股本27.676亿股，泰富投资将持有74.08%的股份，成为控股股东，实际控制人不变，仍是中信集团。

大家注意到没有，公司本次增发定价并未采用“底价发行”（8.20元/股），而是作出了较大幅度的上调（10元/股），没有摊薄老股东的权益，体现了对中小投资者利益的保护。所以说，大央企还是挺厚道的啊。

“效益非常好”的兴澄特钢

这次整体上市，能给大冶特钢带来什么好处呢？最直接的是增厚利润。

由于重组披露规则的变化，这次面世的预案为简化版，仅披露了简单的财务数据，本次交易标的方最终估值、交易作价、财务数据变动情况及业绩承诺等具体分析还要等后面交易草案的公布。

根据预案披露，兴澄特钢2017年度总资产是548亿，归属于母公司股东权益174亿，营业收入472亿。

大冶特钢的这三个数据呢？分别是66亿、40亿、102亿。可见，从营收规模看，兴澄特钢的体量约是上市公司的4.7倍。

据媒体报道，接近中国钢铁工业协会的业内人士称：“兴澄特钢在特钢行业里效益非常好。”而对特钢行业有所了解的人都知道，中信泰富特钢集团的主要资产就在大冶特钢和兴澄特钢里面。

另外，大冶特钢在深交所互动易平台上回复投资者问题时也表示，大冶特钢2017年度净利润同比增长34.39%，2018年1-9月同比增长36.62%，增长速度较为稳定。至于交易双方具体的财务数据分析和未来盈利的预测，还要等草案公布后细细琢磨。

根据上证报文章，大冶特钢2018年前三季度净利润为3.8亿元，按照目前10元/股的发行价测算，对应上市公司全年动态市盈率约9倍。

而根据预案，标的方兴澄特钢2018年1-10月净利润为31.57亿元，根据前10个月推测全年标的方净利润有望达37亿元，估值268亿元，对应动态市盈率约7.24倍，同样优质的资产，兴澄特钢估值显然更低。所以兴澄特钢的注入，将大幅增厚上市公司的每股收益。

中信泰富特钢集团品牌杠杠的吗？

业绩开源只是一方面。长期投资者，可能更关注中信泰富特钢集团业务整体上市的战略意义。从主营业务方面看，本次重组能够减少关联交易，大幅提升特钢产业链的协同效应，整合后形成的全新采购、生产和销售体系。

大家知道，大冶特钢作为长流程特钢企业，产业链是它的独特优势，但集团各同业公司也形成了关联交易。此次注入上市公司的资产包里，标的公司拥有江阴、青岛、靖江、黄石“四大制造基地”和铜陵、扬州“两大原料基地”，形成了沿江沿海产业链战略布局，拥有从原材料资源到产品、产品延伸加工、终端服务介入的完整特钢产业链。

因而本次交易完成后，双方之间的关联交易将大幅减少，潜在同业竞争问题也将得到有效解决，有利于保障上市公司及全体股东的利益。

中信泰富特钢集团的整体上市，也是全球钢铁集中度提升的一个缩影。此前，法国的齐诺尔、萨西洛尔两个钢铁集团合并为于齐诺尔集团。

上世纪90年代以来，德国克虏伯和蒂森公司也进行了结构调整，其中克虏伯·蒂森不锈钢公司经历了4个关键阶段的调整，才形成了当前的结构。

有意思的是，张之洞开办大冶铁矿，就是以当时世界最大最先进的钢铁厂——克虏伯钢铁厂为蓝本进行的建设。

查查资料可以发现，兴澄特钢的竞争力是很牛的。例如兴澄特钢钢管（油井钻井管），是全球五大油服认证的合格供应商。此外，全球前八大轴承企业均为中信泰富特钢集团客户，高端轴承钢占据国内80%的市场占有率。

未来，中信集团对特钢板块的扶持力度也挺值得期待。在每年的年报中，中信都会重点提到特钢的发展情况，对外的收购也没有止步。中信集团董事长常振明还曾表示，力争到“十三五”末，金融与实业利润贡献比能达到6:4，最终实现金融与实业均衡发展。

特钢不是钢

在一般人的认知中，总觉得钢铁是周期性行业，业绩容易大起大落。

但此钢非彼钢。与普钢企业相比，特钢板块最显著的特征是抗周期性，保障了业绩的稳定性。根据中国钢铁行业协会数据，在寒风料峭的2015年，钢铁行业全面亏损时，中信泰富特钢集团逆势增长，当年净利润排名钢铁行业第一。

咱来看一看大冶特钢和兴澄特钢的产能和产品。作为长流程特钢企业，大冶特钢现有主导产品为轴承钢、齿轮钢、工模具钢、系泊链钢、高压锅炉管坯、耐热合金，目前年产量130万吨，广泛应用于汽车等制造业。兴澄特钢具备约1200万吨的精品特殊钢产能，常规品种超过3000个、供货规格超过5000个。

在国内市场，兴澄特钢轴承钢产量占国内总产量的占比超过30%，高标准轴承钢销售量占国内总销量的80%以上。截至2017年末，标的方汽车高端零部件用钢连续11年全国销量第一；高标准轴承钢连续9年全球产销量第一。相关资料显示，“十二五”以来，兴澄特钢累计销售特殊钢材5950万吨，出口936万吨，连续多年保持了国内业界最优经营业绩。

笔者再来科普一下，特钢、普钢，在外人看来都差不多，实际上天差地别。

特钢到底是什么？与普钢相比，特钢具有更高的物理性能、化学性能、工艺性能或生物相容性等，因此高品质特钢在汽车、核电以及高速铁路等重大装备制造、重大工程建设和战略新兴产业中起到关键作用。

特钢的战略地位杠杠的。国家统计局公布的《战略性新兴产业分类（2018）》，对新材料产业目录做了细化完善，首次将39类先进钢铁材料列入新材料产业目录。先进钢铁材料产业即特钢产业细分12个子类39个战略新兴产业，其中包括高性能轴承、高性能齿轮、线材、板材等产品线。因此，生产这些高性能钢铁产品的特钢企业，属于官方认定的新材料企业。

所以，不少研究员认为特钢非钢，而是新材料，理应享受新材料的估值，道理也就在这里。

笔者从Wind拉了一下数据，2010-2017年，普钢板块上市公司的平均毛利率约为7.48%，特钢上市公司的平均毛利率约13.4%。毛利率有将近1倍的差距，这是同一个行业吗？看来“特钢果然不是钢”啊！

特钢的估值和使命

再多啰嗦几句吧。跳出单家公司，植入全球化视野，可以更好地理解特钢产业。实际上，特钢是生产高端装备的必需品，其生产能力和应用程度代表了一个国家的工业化发展水平。目前特钢产量高的，基本是老牌发达国家。

看一组数据：特殊钢总产量约占全球钢产量的10%~15%，占比最高的瑞典，为55%，日本、德国占比22%，法国、意大利占比17%，韩国13%，中国占比仅为5%。

中国的情况是，特钢产量占比较低，以中低端产品为主，高端特钢供给不足。根据中国特钢企业协会数据，2016年我国特殊钢产量约3725.51万吨，仅占我国2016年粗钢总产量的 4.61%。

可供对比的是，2016年日本特殊钢产量达2403.40 万吨，占同期日本粗钢产量的22.94%，是我国特钢占比的近5倍。

不过大家也不用气馁。从世界范围钢铁工业的发展来看，随着制造业不断转型升级，当钢铁总量达到一定规模后将不再增长，而特殊钢产量将会逐步提升。好东西自然有人抢着要。

数据对比来看，中国前5大特钢企业的特钢占比CR5（行业前五家企业产能集中度）仅为35%左右，与日本、韩国、欧盟等在2007年就达70%以上占比相比，集中度提升的空间非常巨大。

目前，国内特钢板块共11 家上市公司，但业务各有侧重，对比几家特钢企业PE 可以看出，大冶特钢目前市盈率处于行业估值区间的底部。

当然也有人认为，钢铁属于周期性行业，按照彼得林奇的说法，应该高市盈率的时候买，低市盈率时卖。

非也。我们从前面的数据可以看出，特钢企业的盈利一直很稳定，具有穿越周期的能力，应该按照蓝筹股，乃至类比成长股给予估值，那么目前大冶特钢无疑被低估了。也就只有在大盘极其低迷的情况下，才能出现这种情况。

历来重组出牛股，尤其是在熊市末期，估值和股价极度压低的情况下。大冶特钢未来将是全球最大的特钢生产企业，这种新材料企业，业绩的稳定性和成长性，远非普钢可以比拟。那么，公司的想象空间到底有多大？估值是一门艺术，要靠大家仔细推敲了。

毛泽东曾评价说：“提起中国民族工业，重工业不能忘记张之洞。”钢铁，支撑了中国民族工业的崛起；特钢，则支撑了中国高端装备制造业的未来。诸君莫作等闲看。

 

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