译|智堡 张纬杰

人民币国际化是近年来各界热议的话题，但回顾历史，想“国际化”的并不仅仅只有人民币一家。BIS的这篇文章便梳理了上世纪80年代以来日元国际化的历史经验。这对人民币的国际化进程有何启示？欢迎阅读！

1. 前言

本文回顾了日本在1984年至2003年间试图将日元国际化的经验。尽管这始于1984年外国政府的压力，但它很快就成为日本政府“让日元国际化”的既定政策。日本政府将日元国际化定义为“日元在国际货币体系中作用的不断扩大，在经常账户交易、资本账户交易和外汇储备中的比重不断上升”。为了实现这一目标，日本政府努力放宽对跨境资本流动的限制，并发展以日元计价的新市场和新工具。然而，到2003年，政府的重点转移到恢复东京作为主要国际金融中心的地位，而最近，政府对日元国际化则采取了基本上自由放任的态度。

在推动日元国际化的政策下，有一种观点认为，日元在国际交易中的普遍使用“与日本经济在世界上的份额以及日本作为世界最大净债权国的地位并不相称”。此外，政府在推行该政策时表示，日元国际化对日本的好处有：（1）降低日本企业的汇率风险；（2）加强日本金融机构的国际竞争力；（3）促进日本市场作为国际金融中心的发展。此外，还包括一些地区性的与国际性的利益，比如：（1）在亚洲更多地使用日元将使亚洲国家的出口更加稳定，并有助于它们的经济稳定；（2）于美元之外，在国际上更多地使用日元，将有助于建立一个更稳定的国际货币体系，并为全世界的投资者和中央银行分散更多的风险。

事实上，日本政府并不总是赞成扩大日元在国际上的使用。直到1964年，日本一直在限制日元的国际使用，即使是在经常账户交易中。1960年，日本政府曾允许过外部经常帐户（external current account）的可兑换性（面向非居民部门），但日元全面的经常帐户可兑换性是在日本于1964年接受IMF协定条款第八条规定的义务之后才实现的。此后，日本政府谨慎地放松了剩余的外汇和资本管制，包括1972年取消结汇要求（surrender requirements），以及根据OECD法规逐步放开外国直接投资（FDI）。即使1973年除某些指定部门外的外国直接投资原则上已自由化，对外直接投资以及大多数对外金融交易仍受到限制。

资本管制不仅阻碍了日元在国际上的使用，而且在20世纪80年代早期一直是汇率政策的重要工具。例如，当局在日元升值压力下放松了资本外流，但收紧了资本内流，而在日元贬值压力明显时采取了相反的行动。作为日本政府刻意压制日元国际化的后果，当时，日本在贸易中使用本币结算的份额很小，1970年，日元结算的贸易在出口中仅为0.9%，而在进口中则仅为0.3%。而在国际金融交易中，日元几乎不存在。

本文的其余部分将讨论日本当局如何在1980年代中期开始推动日元的国际化，以及随后的政策在多大程度上实现了这一目标。第二部分回顾了1980年修订的《外汇管理法》下日元国际化努力，特别关注了日本财务省和美国财政部日元/美元工作组所扮演的角色。第三部分讨论了根据1998年新《外汇管理法》（即所谓的金融“大爆炸,big bang”）所作的进一步努力，重点介绍了开发以日元计价的新市场和新工具的举措。第四部分对日本在1984-2003年期间为实现日元国际化所做的努力进行了全面的评估。最后，第五节给出结论。

2. 根据修订后的《外汇法》进行国际化

2.1 修改后的《外汇管理法》

直到1980年，1949年颁布的外汇和对外贸易控制法（后文简称外汇法）监管着日本所有的对外交易，而与之相关的1950年的外商投资法则控制着非居民部门国内权益的获得、技术转让以及一年期以上的资本内流（通过令这些交易都必须获得允许的方式）。《外汇法》的目的是禁止所有资本流动，除非得到明确许可。在外汇管制制度下，《外国投资法》的主要目的是保证根据法律核准的投资的本金或清算收益将汇回国内，从而促进被认为对经济有利的资本和技术进口。

四分之一世纪以来，日本经济的发展与转型，导致《外汇法》和《外国投资法》越发显得不合时宜。由于随着时间的推移，外汇限制已经取消，对可以汇回的数额开始变得没有任何有约束力的限制，因此，《外国投资法》也显得多余。大量的修订和特别批准使《外汇法》的应用变得日益复杂和不透明。在法律的表述和政府的声明之间出现了明显的冲突。因此，日本政府于1978年宣布修订这些法律，将其法律基础从“原则上禁止”改为“原则上允许”。1980年12月，修订后的《外汇管理法》生效，《外国投资法》也随之废除。

在维持所有对外交易均可自由进行的原则的同时，修订后的《外汇法》允许政府为了国际收支或汇率管理的目的实行“最低限度的必要控制”。该法将资本交易分为四类：（一）需要批准的交易；（二）需要事先通知但政府不会审查的交易；（三）需要事先通知，且政府可能会审查的交易；（四）不需要批准也不需要通知的交易。第一类是被视为事前受控制的交易，例如：居民之间的外汇交易；居民与非居民之间的存款与信托合同；以及外国非居民部门发行的欧洲日元债券。

大多数交易属于第二和第三类。例如，第二类交易包括外国直接投资，这需要事先通知财务大臣与相关的负责人。在正常情况下，预计不会有政府审查，但外国投资者30天内不能进行投资，在此期间政府可以进行干预。如果出现潜在问题，大臣们可以将观察期从30天延长到4个月（如外汇理事会要求，可延长到5个月）。如果投资被判定有不良影响，大臣们可以提出修改甚至终止投资的建议。第二、第三类交易包括对外直接投资、对外贷款、居民对外国非居民部门所发证券的债务担保、非居民在日本购置房地产等。对于这类交易，除了需要事先通知外，预计政府也会对其进行审查。

获授权的外汇银行和指定的证券公司在新的管制制度中发挥了关键作用。无需批准或通知的交易（第四类交易）基本上涉及这些机构，即由获授权的外汇银行进行中介的跨境交易和由指定证券公司进行中介的组合投资。事实上，第一类交易中的许多交易都受到严格控制，以保护经授权的外汇银行系统的完整性。除此之外，整个出入境投资制度是相当自由的，当然条件是交易是通过银行或证券公司进行的，因此政府可以在必要时进行监测或干预。另，日本财务大臣保留了限制外汇银行外汇持仓的权力，并明确规定了其外汇业务的要求，且禁止它们为非居民持有的日元存款支付利息。

2.2 日元/美元委员会

日本将日元国际化的官方政策可以追溯到1983年底日本财务省和美国财政部成立的一个特设的日元/美元工作组(Yen/Dollar Working Group ，后文称日元/美元委员会)。成立该委员会的背景是，两国之间的贸易不平衡大幅扩大，而一些观察人士指出，日元疲软是主要的因素。基于Frankel所谓的“有问题的经济逻辑”，美国认为日元被低估了，因为：（1）日本对国际投资者没有吸引力；（二）日元对国际用户没有吸引力。日本政府虽然不一定同意这样的说辞，但最终还是妥协了，因为其他选择（比如进一步的贸易优惠）可能还要更加糟糕。

美国的立场不仅是使日元国际化（希望日元在中期内升值），而且希望开放东京的资本市场——让美国金融公司在扩张的市场中获得更大的商机。实质上，日本的立场与之差别并不大。大约在同一时期，日元国际化和金融自由化开始被提上日本政府的政策议程。例如，1983年10月，日本财务大臣提议将“日元国际化和金融及资本市场自由化”作为未来的政策目标。然而，日本更倾向于用一种慢的多的速度来改革，而不是遵从美国人愿意接受的速度。日元/美元委员会于是成为双方讨论金融市场改革内容和速度的论坛，该改革最终将助力日本开放其市场，并实现日元的国际化。

虽然讨论是在技术层面进行的，但这项工作却具有很强的政治意义。首先，委员会的设立是在1983年11月罗纳德·里根总统访问日本的背景下构想的，当时，最高领导层对委员会的工作表示了支持。据说，日本首相中曾根康弘不止一次地进行干预，推动不情愿的财务省官员与美国同行达成协议。委员会从2月至5月举行了六次会议，并于1984年5月30日发表了报告。然而，日本财务省却竭尽全力避免出现被迫开放日本资本市场的局面。日本财务省同时为国内消费编制了一份关于金融自由化和日元国际化的报告。该报告名为《金融自由化及日元国际化的现况及展望》，与日元/美元委员会的报告同时公布。

1984年期间，在委员会工作的同时或之后，一系列市场开放和自由化措施被公布或实施。这些措施包括：在4月取消所谓的“实际需求规则”（即远期外汇合同需要与真实交易相对应），放宽居民部门发行欧洲日元债券的条件；6月，取消了对银行可以贷给国内实体的外国借款之比例的规定（所谓的“日元兑换”）；12月，放宽非居民部门发行欧洲日元债券的条件。根据修订的外汇法，欧洲日元债券交易属于需要核准的交易，因此，随后几年的工作重点自然放在这一市场部分。日元/美元委员会报告中同意或提议的其他措施将在更长时期内逐渐执行。

2.3 1985外汇委员会报告

如前所述，日元/美元委员会的报告特别强调了欧洲日元交易的自由化（见下表1）。根据财政部1985年的报告，日本政府在日元/美元委员会的研究期间对日元国际化的立场是中立的。这一立场只有在向财务大臣提供咨询的外汇和其他交易理事会（后文简称外汇理事会）的工作中才变得明确而积极。理事会1985年3月发表的报告提出，应积极促进日元的国际化，并提出了关于必要的几个步骤的建议：（1）国内金融自由化，以作为向非居民部门提供有吸引力的日元工具的一种手段；（2）放宽欧洲日元的交易；（3）东京作为主要金融中心的国际化。

具体地，报告建议，并在今后几年内实施的措施包括：（1）放宽欧洲日元债券的发行条件和取消对非居民的预扣所得税(1985年4月实施)；（2）批准对日本银行的中长期欧洲日元贷款（1985年4月开始面向非居民部门，1989年5月开始面向居民部门）；（3）将欧洲日元定期存单(CDs)的期限由不足六个月延长至一年(1986年4月)，随后又延长至两年(1989年4月)。此外，作为东京市场国际化的一项措施，东京证券交易所于1985年12月扩大了外国证券公司的会员资格。1986年，修订后的《外汇管理法》又进行了修改，允许设立离岸账户，同年12月，离岸市场开始兴起。

随后几年，更多政府报告陆续出现，虽然这些报告都重复着相同的主题，但都有着不同程度的变化。例如，1987年6月的报告强调需要提高短期政府债券市场工具的吸引力。如上所述，这些努力的结果超出了逐步放开欧洲日元交易的范围。随着时间的推移，国内金融与资本市场中的不同部门不断发展起来，包括一个日元计价的银行承兑市场（banker's acceptance market）（为了推动日元在当前国际交易中的使用）和各种各样的金融期货和期权市场（下表2）。在此期间，日元国际化的努力，也是日本努力开放国内金融交易并发展国内金融市场的一部分。

3. “大爆炸”下的国际化努力

3.1 新的《外汇法》

20世纪90年代长期的经济停滞削弱了既得利益集团带来的枷锁，使得桥本首相得以在1996年11月宣布全面放松对日本金融市场的管制。由于宏观经济政策显然不起作用，人们认为，包括金融部门在内的结构性改革将有助于重振日本经济。同样有观点认为，东京市场作为一个国际金融中心的地位，与日元在全球外汇交易中的份额，都可能会自1980年代的鼎盛时期下降（下表3）。

对此，日本政府提出了金融“大爆炸（big bang）”计划，“大爆炸”一词借用于1980年代伦敦金融市场的去监管化，而日本版本的“大爆炸”，也致力于通过消除现有的障碍壁垒以提高日本金融市场和机构的竞争力和效率（官方口号为，“公平、自由而全球化”）。外汇市场改革，则成为了全面金融体制改革的领跑者。

为制订行动方针，1997年1月，外汇理事会向财务大臣提交了一份报告，指出改革的目标是在2001年以前恢复东京作为世界主要国际金融中心之一的地位。为了实现这一目标，该报告提出对《外汇管理法》进行全面修订。报告指出，由于国际竞争加剧，近年来金融交易已从国内市场转向国际市场，因此建议：（1）通过取消事先批准或通知要求，全面开放跨境金融交易；（2）取消授权的外汇银行和指定的证券公司，允许自由进出，以增加市场深度；（3）对于对外直接投资，原则上取消批准或通知要求。

新的《外汇及对外贸易法》于1998年4月1日起施行（标题已删除“管制”一词）。按照1997年理事会报告的建议，事先批准或通知的要求原则上已取消，不过，为了统计目的，对超过规定数额的交易需要事后申报。授权的外汇银行和指定的证券公司被取消。因此，非金融机构可以直接进行外汇交易，而无需经过授权的外汇银行中介，而且，日本居民也可以在外国的金融机构开立和维持外汇账户。此时，日本成为了名副其实的金融开放经济体。

3.2日元国际化工作小组委员会分会

随后的5年（1998年7月至2003年1月），日本政府加大了日元国际化的力度。这项工作始于1998年7月，当时，日本财务大臣要求外汇理事会“从日本和海外经济和金融状况正在发生的变化的角度”调查并审议日元的国际化问题。该工作由外汇理事会的日元国际化分会执行，其中期报告于11月发布。除了在中期报告发表后立即采取的措施外，理事会于1999年4月发表的最后报告几乎完全以1998年11月的中期报告为基础。

尽管根据新的《外汇交易法》，跨境交易已全面放开，但委员会仍然认为，日元的可用性仍有提升空间，尤其是在提供无风险、流动性高的金融产品和基准方面。从这个观点出发，它强调了改善政府债务（短期与长期）市场的重要性，并特别指出：（1）融资票据（financing bills，FBs）和短期国债（Treasury bills，TBs）市场缺乏深度；（2）日本的回购市场是基于以现金为担保的债券的借贷（而在美国和欧洲，回购市场则是基于回购（转售）协议出售（购买）证券）；（3）长期政府债券市场在期限内缺乏流动性，无法有效形成收益率曲线，从而限制了它作为一种风险对冲工具的用处；（4）利息和资本利得方面的预扣所得税影响了现金流量与定价，阻碍非居民部门进入市场；（5）结算制度效率不高。

为克服这些问题，继而改善日本政府债券市场的运作，小组委员会提出了以下建议：（1）公开拍卖融通票据；（2）取消对TBs和FBs资本利得的预扣所得税；（3）多样化长期政府债券发行；（4）对非居民部门利息收入免征预扣所得税；（5）促进货银对付（delivery versus payment，DVP）和即时支付结算（ real-time gross settlement ，RTGS），完善结算体系。其中一些措施的决定，早在1999年4月全体会议的报告发表前就已执行或公布，日本也于1998年12月宣布“促进日元国际化的措施”（见下表4）：

改善日本政府债务市场运作的初步措施已于1999年4月开始实施。随着FBs公开拍卖的开始，他们的期限被确定为13周；原则上，拍卖每周举行一次；在大约1年的过渡期之后，FBs将不再由日本央行承保（underwritten）。对外国公司免征资本利得预扣所得税，而到了1999年9月，则对非居民部门及外国公司免征利息收入的预扣所得税。证券和外汇交易税也被废除。为了使期限多样化，日本政府也开始发行30年期国债和1年期国债。

1999年4月，外汇理事会发表的报告概述了剩余的任务，这些任务旨在发展必要的基础设施，以增加使用日元的便利性。这些措施包括：（1）发展回购市场（以出售/购买和回购/转售协议为基础）；（2）以5年期日本国债为基准，为国债创造一个有效的收益率曲线；（3）日本国债种类的多样化，包括剥离债券（ STRIPS bonds）；（4）在2000财年年底将RTGS引入BOJ-NET，并延长运作时间；（5）尽早实现货银对付（DVP），以清算CDs与商业票据（commercial paper, CP)，使其完全非实物化（dematerialisation）；（6）为增加非居民部门持有日元的数量，在进口中推动以日元计价。1999年的报告进一步指出，有必要通过资本交易向非居民部门提供日元资金。

3.3促进日元国际化研究小组

促进日元国际化研究小组于1999年9月成立，旨在跟进并落实1999年4月外汇管理局报告的建议。该小组在随后的4年有过三次会议（1999年9月至2001年6月、2001年10月至2002年6月和2002年9月至2003年1月)，并在2001年6月、2002年6月和2003年1月分别发布了报告。随着时间的推移，该研究小组的方向变得越来越实用主义，它开始关注私人企业如何选择在国际交易中所用货币的具体问题。2001年6月发布的第一份报告指出，尽管取得了一些进展，但日元国际化的状况几乎没有改变，报告指出，缺乏进展是由于对日本经济缺乏信心以及对日元的需求有限；货币的选择是基于经济理性的。为了进一步促进日元国际化，必须重振日本的经济和金融体系，进一步开放日本市场，并建立必要的条件，以提高使用日元的便利性。报告仍然认为，日元国际化是一个长期目标，因为人们预计它将有助于亚洲经济体的汇率稳定，进而有助于全球货币的稳定。

2002年6月发表的第二份报告总结了从事跨境交易的日本私人企业的观点，试图解释为什么作为市场决定之结果的日元国际化难以实现。在经常账户交易方面，报告指出，计价货币的选择是由各种因素决定的，包括市场力量、出口产品与进口材料的匹配、国际定价惯例（如能源产品）、进出口商的偏好等等；对那些日本具有强大市场力量的产品而言，日元计价者更多。报告还谈到了日本公司的治理实践（比如，少数派股东的权利不受保护），将欧洲日元转换为日元时较高的银行费用，日本市场上风险投资者数量的缺乏，接受国际会计准则的需要，以及用英文编写文件的需要。

最后，2003年1月，研究小组发布了主席摘要，重申了日元国际化进程可能因日本经济的长期衰退及由此导致的对日本经济信心的丧失而放缓。该摘要进一步认识到惯性在选择关键货币方面的作用——各国的惯例都倾向于使用美元。摘要只提出了广泛的建议，例如：（1）确认并去除在具体交易中以日元计价的障碍；（2）提供技术支援，以发展亚洲所需的法律基础设施，将来自日本的出口应收账款（export receivables）证券化（从而建立以出口应收账款为抵押的商业票据市场）；（3）制订一套程序，通过技术援助向亚洲出口商提供日元信贷；（4）进一步扩大非居民部门持有的TBs和FBs所获资本所得的预扣所得税免除范围；（5）允许离岸市场交易衍生品和日本国债。该摘要以亚洲为重点，表明需要加强区域金融合作，包括发展亚洲债券市场。总的来说，它几乎没有短期内可以实现的具体措施。

3.4 东京资本市场国际化

2003年，日本政府的重点从日元国际化转向了日本资本市场的国际化。2003年3月至7月，日本财务省成立了一个研究小组，由学术界和私人部门参与，以研究日本资本市场的国际化。不过，2003年1月的主席摘要与先前研究小组的报告在内容上的大差不差，本身或已表明，在日元国际化的背景下，大部分认为必要的措施已经做了（见下表5）：

但主席摘要也指出，日本资本市场作为国际金融中心的地位已经衰弱，这主要体现在非居民部门的债券发行、外国股票的新上市和离岸交易方面。日元在全球外汇交易中的份额也有所下降（前表3）。

摘要指出需要改进日本市场在跨境资本流动方面的中介作用，并开始将法律、会计、清算和税收制度视为具体需要改进的领域。例如，摘要指出，使用武士债券（samurai bond ，由外国非居民部门在日本发行的日元计价的债券）市场的行政成本相对于欧洲日元市场较高，并建议使用东京离岸市场发行武士债券。它还主张，通过废除外国企业发行的电子武士CP的资本利得预扣所得税，创造一个由出口应收账款为抵押的日元计价的CP市场。其他建议包括，简化报告要求，以促进外国在日本资本市场的投资；采用一种用于清算跨境证券交易的簿记制度以促进这类交易；加强与亚洲同行的合作，促进债券和外汇市场的发展，包括最终建立外汇和证券结算制度(“亚洲清算，Asia Clear”)，并开启亚洲货币间的交叉交易（cross trading）。

4. 评估日本推动日元国际化的努力

到2003年底，很明显，如果没有日本经济基本面的根本性改善，或者没有亚洲主要经济体为推动日元国际化的通力合作，那么任何对日元国际化或日本资本市场国际化的尝试都将是徒劳的。在1998年的“大爆炸”未能达成预期的效果后，决策者们开始反思日元国际化迟滞不前的原因，包括：（1）原材料（惯例以美元计价）构成了日本进口份额中的很大一部分；（2）亚洲货币对日元的波动往往大于对美元的波动，且它们与日元几乎没有交叉交易；（3）对日元贷款的需求有限，因为大多数贸易都不是以日元计价的。但这些都是日本自己无法改变的原因。这些认识，连同财政部内部的个性变化，以及财政部和金融服务机构之间的职责分工，可能共同导致2003年以后日本对进一步推动日元国际化的努力明显失去了兴趣。

在新千年之初，日元的国际地位基本上维持着20年前国际化努力开始之前的水平（下表6）：

不过，日元计价的贸易在日本贸易中所占比例确实有所上升，尤其是在进口方面。1980年，以日元计价的进口占比仅为2.4%，到2000年代初，这一比例上升到20%以上（日元计价的出口占比也上升了若干百分点）。但在包括跨境银行头寸、外部债券发行、银行贷款以及官方外汇储备在内的国际金融交易中，日元所占的比例在上世纪80年代中期至末期初次上升之后，要么保持不变，要么则在下降。例如，日元在官方外汇储备中所占的份额从1980年的4.4%上升到1991年8.5%的峰值，然后在2003年下降到3.9%（尽管日元储备余额的绝对值保持不变）。同样，在上世纪80年代末至90年代初，日元在全球跨境银行头寸中的占比大幅上升，超过10%，随后则出现下降。

研究表明，网络效应（来自“随着对交换媒介的新增使用者的增加，现有使用者的效用也随之增加”的正外部性），以及由此带来的惰性和历史作用，在解释国际货币的选择方面扮演着重要角色。就目前而言，Sato(1999)表明，即使在亚洲内部的高科技贸易中，日本出口商也呈现出明显的市场定价（pricing to market，PTM）行为，这与推动日元计价背道而驰。在解释官方储备持有的模式时，最重要的因素似乎是汇率管理实践。

在更广义的金融交易中，计价货币的选择取决于许多其他因素，包括利率水平和市场对汇率变动的预期。根据上表6，这些考虑可能解释了为什么日元在20世纪80年代末和90年代初比今天使用得更加广泛。然而，在21世纪头10年，日元一直是一种活跃的借款货币，据报道，国际投资者借入日元以充分利用其低利率优势，并将收益投资于高收益的货币。当冰岛、匈牙利和其他欧洲国家在2008年全球金融危机中遭受重创时，一些家庭债务据说是以日元计价的。然而，过去10年日元在此类“套利交易”中的重要性，似乎并未体现在衡量货币国际化的标准尺度上。

当然，日元一直是一种重要的国际货币。尽管它的地位比不上美元甚至欧元，但它的重要性不亚于英镑或瑞士法郎。日元也是一种高度“国际化”的货币，其一半以上的交易发生在海外。但这些并不是日本政府最初构想“日元国际化”时所要的结果，即，增加日元在国际交易中的使用规模，以至于令其可能更像欧元诞生之前的德国马克所享有的地位。日本的努力可能增强了使日元成为这类主要国际货币的必要条件，但1984-2003年的教训是，这些仍不足以实现这一目标。

不过，要说日元国际化的努力是完全失败的，也是没有道理的。相反，从日本的经验中得出的恰当结论是，任何国家的国内公共政策，都不可能达成支配全世界选择其主要货币的目标。即便如此，上世纪80年代中期持续的日元国际化努力在另一方面也取得了成功：它们使日本经济摆脱了限制资本自由流动的监管障碍，结果是加速了日本与世界其他发达经济体间的金融整合，在这一系列努力后，日本的跨境资产与负债总额翻了一倍（下图1）：

如今，日本已经是一个高度金融开放的经济体，跨境资产与负债已远远超过GDP的规模。日元国际化宛如一面大旗，在大旗下，利益互相冲突的各方走到了一起，共同创建了一个高度去监管化的金融体系。

5. 结论

本文回顾了1984年至2003年日元国际化的经验。尽管这一进程在外国政府的压力下开始，但很快就成为了日本政府的既定政策，即“使日元国际化”，扩大日元在国际货币体系和国际交易中的作用。这些努力基本上包括一系列放松对跨境资本流动的限制，并开发以日元计价的新市场和新工具的措施。

然而，到2003年，很明显，如果日本经济实力不发生根本性变化，亚洲国家之间不进行重大合作以促进日元在该地区的作用，任何进一步推动日元国际化的尝试都将是徒劳的。在国际化的努力结束时，日元的国际地位基本上保持在20年前开始时的水平，原因是日本本身几乎无力改变这一局面。这种认识，再加上财政部内部的个性和组织变革，导致人们明显丧失了进一步推动日元国际化的兴趣。

1994年至2003年持续的日元国际化努力以不同的方式取得了成功：它们将日本经济从限制资本自由流动的监管壁垒中解放出来。其结果是，日本加快了与其他工业国家的金融整合，跨境资产和负债余额在此期间增长了一倍多。到那时，日本已经成为一个高度金融开放的经济体，跨境资产和负债远远超过GDP。回顾过去，日元国际化宛如各种既得利益集团为造福全社会而联合起来推出的一面旗帜。

参考材料：Shinji Takagi，Internationalising the yen, 1984–2003: unfinished agenda or mission impossible? ，BIS，2011.

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