文 | 21世纪经济报道  三关

茅台集团营销公司董事长向平在揭牌仪式上表示，下一步，将重点针对团购、商超等终端客户开展工作，实现与社会渠道错位发展，并以“稳市场、稳价格、稳预期”为近期工作主要目标，抓好布局规划、渠道建设和计划投放，切实保障茅台酒市场持续向好。

“茅台的经销商，扮演了一个利润蓄水池的角色，即便产量、出厂价保持不变，通过压缩经销商利润，未来几年也可以保持20%至30%的增长。”这是早前机构路演时，传达的一个观点。

然而，这一逻辑随着茅台集团营销公司的成立，面临着不小的考验。为此，国际投行博恩斯坦（Bernstein）将贵州茅台目标价从1089元降至916元，相当于打了85折。

利空突如其来

博恩斯坦给出的理由，由于母集团的新销售公司可能损害其收入和公司治理，于是将上市公司评级从“跑赢大盘”下调至于“符合市场表现”。

这已不是外资给出的首份看空报告，早前美国投资机构晨星（Morningstar Inc.）分析师Allen Cheng也给出了“卖出”评级，其给出的贵州茅台今年底的目标价只有830元。

今年一季度，贵州茅台减少经销商533家，其中茅台酒经销商减少39家，当期公司归母净利润继续保持30%以上的增速，正如市场预期那般。

然而，公众号“茅台时空”五一期间发文，贵州茅台集团营销有限公司正式揭牌。

该营销公司是茅台集团的全资子公司，下设党群办公室、纪检监察室、业务物流客服部、财务部、自营网络管理部和终端事业部等6个二级机构。

营销公司由集团100%控股，于是市场存在一种担忧，即由该公司全面直销此前削减的茅台酒配额，利润相应转移至茅台集团中。相比之下，上市公司无法享受到压缩经销商带来的收益，难以实现前述市场预期中的持续增长。这成为了左右贵州茅台股价涨跌的重要变量。

茅台早盘仍翻绿

5月7日，贵州茅台在上一交易日大跌6.98%的基础上，早盘仍然翻绿，股价维持在900元附近震荡。

对此有投资者评论称，贵州茅台集团层面成立了营销公司，相当于把一部分预期进上市公司的净利润转移到了集团层面。这可能会产生两方面影响，其一，未来近2万吨增量中渠道差价利润的消失，其二，未来茅台提价动能枯竭，差价越大，集团利润越丰厚。

茅台集团成立营销公司也引起了部分股东的反对。一位网名为“茅台900元真不算高”的人士自称是茅台的股东，他质疑茅台向大股东贵州茅台集团输送利益。

另据茅台时空消息，茅台集团营销公司董事长向平在揭牌仪式上表示，下一步，将重点针对团购、商超等终端客户开展工作，实现与社会渠道错位发展，并以“稳市场、稳价格、稳预期”为近期工作主要目标，抓好布局规划、渠道建设和计划投放，切实保障茅台酒市场持续向好。

至于后期削减的茅台酒配额如何分配，是否会对上市公司业绩带来冲击，尚有待于销售政策的进一步明确。

只是，这一不确定性正在考验着前述增长逻辑，对于二级市场而言，显然也不是什么好消息。