译|智堡 钟政昊

通胀目标制是什么？为何重要？

美国国会授予美联储维持物价稳定和充分就业的双重使命。美联储将“物价稳定”定义为2%的通胀率。联邦公开市场委员会 (FOMC)——美联储的决策机构，在其关于目标和货币政策策略的上一份年度声明中表示：”从长期来看，以个人消费支出 (PCE) 价格指数的年度变化来衡量，2%的通胀率与美联储的法定目标最为一致。如果通货膨胀持续高于或低于这一目标，委员会将严重关切。“

宣布通胀目标并将其设定在2%的基础是在20世纪80年代奠定的，当时世界各国的中央银行都急于降低通货膨胀，并认为采用一个明确、定义良好和公开的目标是有好处的。1996年，当通胀率在3%左右时，美联储官员私下达成了一个粗略的共识，认为2%是物价稳定的一个很好的定义。2012年，美联储将2%作为官方的公开目标。

美联储使用以2%为参照的通胀预测，以及失业率和其他经济指标，来帮助决定是提高还是降低短期利率。在此框架下，美联储的目标是在未来实现2%的通货膨胀，而不补偿通胀高于或低于2%的时期。这就是所谓的“既往不咎” (bygones be bygones)。

美联储现在正在对其货币政策策略、工具和沟通实践进行评估。这次评估不会考虑改变美联储的法定目标，也不会考虑改变2%的通胀目标。美联储表示，它将考虑现有的货币政策策略能否最好地履行其使命，现有的货币政策工具是否足以实现并维持双重目标，以及有关政策策略和工具的沟通是否能够得到改善。

什么促使美联储评估当前框架？

第一，通货膨胀率多年来一直低于2%的目标。

第二，人们普遍认为，中性利率在过去几十年里一直在下降。中性利率是经通胀调整后的短期实际利率，对应经济运行在充分就业、通胀率低且稳定时的利率 ( 关于什么是中性利率，点这里)。在上世纪90年代，对中性利率的典型估计是2%或2.5%。今天，美联储官员将中性利率定在0.5%到1.5%之间。

在实际中性利率的基础上再加上2%的通胀率，名义中性利率将在2.5%-3.5%之间。这无法给美联储足够的空间像之前经济衰退时那样降息4到5个百分点。中性利率长期处于低位表明，美联储未来可能比过去更频繁地触及零利率下限 (ZLB)。一旦名义利率降至零，美联储可能无法像过往那样将实际利率降至零以下更多，以刺激借贷并将经济拉出衰退 (在2%的通胀率下，零名义利率也仅相当于-2%的实际利率)。

央行不仅密切关注当前的通胀指标，也密切关注通胀预期。当通胀预期如中央银行家们所说的“很好地锚定”时，美联储可以更好地引导经济度过油价大幅上涨或下跌等时期；消费者、企业和市场将表现得就好像美联储会保持通胀稳定一样，即使偶尔会有起伏。

纽约联邦储备银行行长John Williams是这样看待这个问题的：

假设在80%的时间，利率下限并不会对央行政策造成限制，不会妨碍央行2%通胀目标之实现。那么在这些“好时候”，一个通胀目标制的央行自然致力于将通胀率维持在2%左右。但是，在20%的时间，经济陷入了严重的衰退，以至于零利率下限开始对央行政策构成限制。假定在这段时期，通胀率只有1%，亦即80%的时间通胀率为2%而20%的时间通胀率为1%，那么在总的这段时间内，通胀率平均为1.8%。所以，从长期来看，通胀预期可能被锚定在1.8%，而不是2%的通胀目标。

如果通胀预期降至1.8%，那么当美联储将名义利率降至零时，实际利率将仅为-1.8%。

还有什么其他选择？

有几个。美联储已经排除了将通胀目标从2%提高到3%或4%的可能性。它正在考虑其它的选择。

最近引起越来越多人关注的一个选择是平均通胀目标制 (average inflation targeting)。这种方法与当前框架的主要区别在于，它将使美联储既考虑未来，也考虑过去。例如，它承诺将把通胀目标定在2%以上一段时间，以补偿通胀低于2%的时期。因此，变成了“既往需咎”。

正如John Williams所定义的：

央行的目标是在经济形势好的时候达到高于目标的通胀率，此时下限并不构成约束。经过合理设计和实施，这种超调 (overshoot) 可以抵消经济低迷时期的过低通胀，使长期平均通胀率以及通胀预期与目标保持一致。

平均通胀目标制与价格水平目标制 (price level targeting) 有一些相似之处。价格水平目标制是指物价的总水平。例如，美联储可能会宣布，它的目标是在很长一段时间内保持物价水平以年均2%的速度增长。因此，货币政策的目标将是抵消通货膨胀率低于和高于2%的时期，这样，随着时间的推移，物价将平均上涨2%。同样，通胀高于目标的时期之后，将出现低于2%的时期。目前没有一家央行采用价格水平目标制。只有瑞典曾在20世纪30年代尝试过。(有关价格水平目标制的更多信息，参考圣路易斯联储主席James Bullard的报告。以及美联储前主席本 伯南克提出的一种他称之为临时价格水平目标制的变体，当短期利率达到零时，就会触发这种目标制)

平均通胀目标制与之密切相关，但它并不会回溯到最初设定目标的起点，而是只回溯选定的一段时间。举个例子，在过去10年中，通胀率一直低于美联储的目标；如果是在价格水平目标制下，美联储将表示，未来10年的通胀目标会高于目标水平，这可能会削弱2%目标的可信度。企业、投资者、市场和消费者可能开始预期通胀率将始终高于2%。

美联储希望避免这种结果。相反，在平均通胀目标制下，美联储可能会说，它将回顾2-3年的历史来计算平均水平。或者，正如美联储理事Lael Brainard最近所说，它的目标可能是在商业周期内实现2%的通胀。她说：“因此，如果通货膨胀率在经济衰退期间低于预期，美联储将在经济复苏和扩张期间把通货膨胀率控制在高于目标的水平。”其中一个问题是：很难实时地知道我们在商业周期中的位置。

澳大利亚是目前唯一采用平均通胀目标制的主要中央银行。澳大利亚央行说，它的目标是“随着时间的推移，把消费者价格平均通胀控制在2%-3%之间”。(要回顾澳大利亚的经验，请参见澳联储副主席Guy Debelle2018年的讲话)

无论在什么时期，如果美联储要转向平均通胀目标制，它所要做的都不仅仅只是容忍通胀超过2%一段时间 (今天也是如此)。它将瞄准更高的通胀，这意味着在一段时间内要将利率保持在较低水平。

平均通胀目标制有何缺陷？

鉴于美联储一直无法让通胀持续上升至2%，它可能很难让人们相信，它能够让通胀在一段时间内保持在2%以上。如果联储真的做到了，那很难不让人相信，它将永远保持更高的通胀。

Brainard最近表示，有人怀疑，一家央行是否能够在不担心通胀可能加速，以及通胀预期可能过高的情况下，在一段持续时间内支撑高于目标的通胀。美联储必须做出解释——它愿意让通胀率高于2%，以补偿一段时期低于目标的通胀，这可能颇具挑战性。

更大的挑战将是通胀高于目标的时期，在此之后，美联储可能会追求低于目标的通胀。想象一下，美联储主席在新闻发布会上解释称，美联储将加息并增加失业率，以补偿之前通胀过高和失业率过低的时期。

为何平均通胀目标制受关注？

尽管学术界热衷于对美联储的框架做出更大的改变，但美联储官员已经表示不愿做出任何重大改变。美联储副主席Richard Clarida在2019年4月的一次演讲中表示：“我们的评估更有可能导致货币政策的进化，而不是一场革命。”

这使得美联储观察人士预测，现有框架将发生温和变化，而平均通胀目标制符合这一描述。正如高盛经济学家在最近一份报告中所指出的那样，平均通胀目标制与价格水平目标制相比，与当前政策的背离程度较低，也更容易向公众解释。

来源：David Wessel, "What is average inflation targeting?", The Hutchins Center Explains, 30 May 2019

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