文 | 初善投资
在呆会计或者是一些一知半解只看指标的人眼里，ROE和净利率增长率是有关系的：一般来说，净利润增长率等于ROE，如果企业分红的话，净利润增长率低于ROE,如果公司进行了融资，那么净利润增长率会超过ROE。
他们为什么会有这个结论呢？因为他们假设ROE不变，一家净资产1亿的公司，假设ROE是20%的话，那么第一年净利润为0.2亿，不分红的话净资产变成了1.2亿，那么第二年净利润为1.2*20%=0.24亿元，净利润增长率为0.24/0.2-1=20%，也就是净利润增长率等于ROE。如果分红或者融资，净资产减少或者增加，自然引起净利润的变动，因此增速小于或者高于ROE。
这种观点近几年很少见了，这是以前银行投资者最喜欢的道理，也是初善君见过最呆的呆会计论调。因为几乎企业的任何一个行为都会影响ROE，ROE肯定是变化的，增厚的净资产怎么可能会跟原有的净资产一样带来高ROE的收益呢？ROE是企业的最终结果，而净利润是原因，典型的因果倒置了。
初善君认为ROE与净资产增长率有关系，但不是上面的关系，净利润增长率主要是营业收入增长率、毛利率和费用率三者驱动，在净资产增速较低的情况下，净利润增长率可以提高ROE。
如下图所示，虽然这些企业的ROE符合连续高ROE的特点，但是随着2018年前三季度净利润增长率大幅下滑，其ROE也大幅下滑（即使按照年化ROE）。比如环保产业的三聚环保和清新环境，由于受到产业政策的影响，净利润高增长不在，ROE下滑不可避免。
当然，与此相反，那些净利润高速增长的企业ROE也在上涨。比如下表中的平治信息，2018年前三季度净利润增长率为225%，其前三季度ROE为43%，远超去年全年的33%。
我们可以判断ROE与净利润增长率的关系：净利润增长率可以提高ROE，关键看净利润增长率和净资产增长率的大小，净利润增长率大于净资产增长率时，ROE提高。
净资产增长率，如果不分红，就是上一年度ROE。因此简化一下：如果净利润增长率大于ROE，那么下一年度ROE还会继续提高。或许这才是成长股投资的真谛：净利润的快速增长和ROE的不断提高带来的双击。比如老板电器2011年至2016年，ROE由12.98%提升至33.07%，主要驱动力可以理解为净利润的高速增长，净利润增长率远超ROE。
投资时，ROE重要还是净利润增长率重要，初善君认为都重要，缺一不可，毕竟净利润增长率可以提高ROE。同时，我们要规避那些看起来ROE很高，但是净利润开始下滑的公司，因为他的ROE也会下滑，带来双杀。比如上面的老板电器，2017年净利润增速下滑至21.1%，低于当年的ROE31.1%，于是ROE也开始下滑了。
由此我们得出：本质上高ROE跟成长性没有关系，前一年的高ROE，后一年净利润可能不再增长甚至下滑，所以并不可能指望投资以前年度的高ROE来获取高收益，因为他的高ROE未来并不一定可以维持。但是不可否认的是：当净利润增长率大于ROE时，可以提高ROE。
高ROE使用的前置条件是：未来ROE能保持或者提高，这个条件的判断最为重要，也最难。
高ROE与现金流
今天初善君换个逻辑，使用三年一期平均收现比，如果这个比例小于90%，意味着三年一期实现收入的10%都没能收回现金。理论上这种企业的商业模式是值得商榷的，有点价值毁灭的意思。
统计发现，这149家企业里合计28家企业的收现比小于90%。主要分布在环保（3家）、电子（4家）、电气设备（4家）、医药生物（3家）、汽车（3家）。这些公司的收现比不行确实是商业模式的问题，明明ROE那么高，比如环保的三聚环保、清新环境和中再资环，下游主要是化工企业或者Gov，比如汽车的浙江仙通、川环科技，下游都是大的整车厂，现金流自然不会太好。
那些高ROE公司的收现比最好呢，房地产和食品饮料，收现比超过119%一共就10家，房地产和食品饮料就占了7家，此外老凤祥、浙江美大和吉祥航空的收现比也是让人羡慕的。这些公司收现比好的本质还是因为都是TOC的，消费公司是好的股票这两年开始深入人心，不过以后就不知道了。
所以我们得出：高ROE与现金流没有关系，这两者都是由商业模式决定的：一种是高ROE高现金流模式，一种是高ROE低现金流模式，我们的选择当然是高ROE高现金流模式。
光靠高ROE是不够的，成长性和现金流也必不可少，毕竟大家好才是真的好，大家好才是最好的商业模式。
在投资之前，我们还必须搞明白最后一个问题，高ROE与估值有何关系？我们投资最终选择目标是高ROE、高成长、高现金流的公司吗？选择这些公司的回测效果如何呢？且听下回分解。
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