文 | 恒都商业诉讼法律中心合同与担保专业组  冯晓云

编辑 | 恒都微信运营团队

2019年1月，康得新复合材料集团股份有限公司（以下简称康得新）涉嫌信息披露违法行为被证监会立案调查，2019年7月5日证监会在其官方微信公众号发布公告，认定康得新存在虚假陈述、重大遗漏等信息披露违法行为，证监会拟对康得新及主要责任人员在《证券法》规定的范围内顶格处罚并采取终身证券市场禁入措施。同时表示对涉嫌犯罪的，将严格按照有关规定移送司法机关追究刑事责任。

民事、行政和刑事三种法律责任共同构成了证券法的责任体系，康得新的违法行为是典型的虚假陈述行为，该行为所产生的民事责任主要是侵权责任，鉴于证监会在公告中对康得新所涉及的信息披露违法行为的描述为“持续时间长、涉案金额巨大、手段极其恶劣、违法情节特别严重”，笔者认为康得新的虚假陈述行为是否构成侵权已经不存在讨论的余地，因此本文直接分析康得新及相关责任人员需承担的侵权责任问题，以期给康得新的投资者维权提供一些指引。

一、谁来赔？

根据《证券法》第六十九条、第一百七十三条和最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）第七条的规定，证券市场虚假陈述的赔偿义务主体有六类：

（一） 发行人：发行人具有公开真实义务，发行人违背该义务导致投资者遭受损失的，应当承担赔偿责任。发行人的公开义务不仅包括证券发行时的公开还包括证券发行后的持续公开。发行人的主观责任为无过错责任，投资者在诉讼时无须证明发行人的主观过错，只要违法行为、损害后果、因果关系三个要件成立，即可胜诉。康得新作为上市公司市值一度接近千亿，而今因被证监会认定存在虚假陈述行为将被处罚，股价应声下跌，目前跌剩125亿，仅余一成市值，且已被停牌，给投资者造成了巨大的损失。投资者直接起诉康得新无疑是最容易胜诉的，但此前康得新已经无力按期兑付15亿短期融资券本息，经此事件后有可能濒临破产，丧失赔偿能力，投资者可能无法从康得新处获得充分的赔偿。

（二） 发行人控制人：发行人的控制人包括控股股东、实际控制人，发行人的控制人对虚假陈述存在过错的，与发行人承担连带责任。根据公开资料显示康得新的控股股东为康得投资集团有限公司，实际控制人为钟玉（已被采取刑事强制措施），发行人控制人的责任为过错责任，投资者必须收集相关证据证明他们对康得新的虚假陈述行为存在过错，才能要求其与康得新承担连带责任。

（三） 证券承销商和保荐人：证券承销商和保荐人要对证券发行的全部公开文件的真实性负责，没有尽到此义务导致投资者遭受损失的，应当与发行人承担连带赔偿责任，证券承销商和保荐人的责任为过错责任，但适用举证责任倒置，即证券承销商和保荐人需要证明自己已经尽到了勤勉尽责的尽职调查义务。证券承销商和保荐人通常会以已进行尽职调查来证明自己没有过错，这就需要判断其调查是否尽职，调查是否尽职的标准为一个谨慎的人在经营自己的财产时的用心程度。证券承销商和保荐人仅对发行时的公开文件的真实性负责，目前通过证监会的公告，我们无法判断康得新的相关证券发行文件是否存在虚假陈述，证券承销商和保荐人是否应当与康德新承担连带责任，还需要证监会的进一步调查。

（四） 发行人、证券承销商和保荐人中负有责任的董事、监事和经理等高级管理人员：前述人员都不同程度的负有主动调查和核实公开文件真实性的义务，没有尽到相应义务导致投资者遭受损失的，应当与发行人承担连带赔偿责任。同证券承销商和保荐人的过错责任一样，前述人员的过错责任亦适用举证责任倒置，由其证明自己没有过错。

（五） 会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等专业中介服务机构及其直接责任人：为证券发行、上市、交易的出具文件的专业中介服务机构及其直接责任人需要对其审查并认证的文件负责，一旦其审查并认证的文件存在虚假陈述，其又不能证明其没有过错的，也需要对投资者的损失与发行人承担连带责任。康得新在2015年至2018年期间，虚增利润总额高达119亿元，期间为其提供审计服务的中介机构瑞华会计师事务所在1月份康得新立案调查启动后就在配合调查。目前，证监会已正式启动对中介机构立案调查，一旦发现存在未勤勉尽责的情况，中介机构也需要承担相应的民事责任。

（六） 其他作出虚假陈述的机构或者自然人：本条为兜底提款，目前司法实践中尚无实例。

二、向谁赔？

证券市场虚假陈述民事赔偿的对象为因虚假陈述而遭受损失的投资人，即在虚假陈述行为实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券，虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出或持续持有该证券发生亏损的投资人，在虚假陈述行为实施期间买进该证券，在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经全部卖出的投资者以及明知虚假陈述存在而进行投资的投资者，没有因虚假陈述而遭受损失，所以不享有获得赔偿的权利。按照《若干规定》第二十条的规定，笔者认为康得新虚假陈述行为的首次揭露日应为2019年7月5日。

三、赔多少？

民事纠纷解决的原则是补偿而非惩罚，因此投资者获得赔偿的因虚假陈述而实际发生的损失为限。依据《若干规定》第三十条的规定，投资人实际损失包括投资差额损失、投资差额损失部分的佣金和印花税。

投资差额计算的基准日对于确定投资差额损失至关重要，因此《若干规定》第三十三条对基准日的确定方式进行了明确规定。深交所在证监会发布了对康得新的处罚公告后立即表示康得新股票自7月8日起停牌，一旦证监会对康得新作出上述最终行政处罚决定，深交所将对康得新进行退市处理。据此，投资者差额计算的基准日应区分停牌、复牌、退市三种情形，停牌期间可以停牌日前一交易日为基准日，复牌的以揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100%之日为基准日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。退市的，以摘牌日前一交易日为基准日。

投资差额损失计算的基准日确定后，即可计算投资者的投资差额损失，具体计算方式为①投资人在基准日及以前卖出证券的投资差额损失=(买入证券平均价格-实际卖出证券平均价格)×投资人所持证券数量。②投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的投资差额损失=买入证券平均价格-（虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格）×投资人所持证券数量。

例如，差价为10元，期间有10万股易手，其中2万股遭受了10元的损失，7万股遭受了6元的损失，投资者的赔偿总额应为10×3+6×7=72万元。

当然计算投资者损失时，还应先除去市场波动的因素，但市场因素的认定比较复杂，囿于文章篇幅，本文对此问题不作讨论。

民事赔偿是证券市场监督的重要的手段，根据某股民维权平台的统计，该平台目前已收到2455件针对康得新的维权，其中2385件被律师接受。但需要注意的是,根据最高人民法院《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》第二条的规定：“人民法院受理的虚假陈述民事赔偿案件，其虚假陈述行为，须经中国证券监督管理委员会及其派出机构调查并作出生效处罚决定。

当事人依据查处结果作为提起民事诉讼事实依据的，人民法院方予依法受理”，而证监会目前向涉案当事人送达的仅为行政处罚及市场禁入事先告知书，而非生效的行政处罚决定书，所以投资者尚需耐心等待。希望证监会可以早日作出正式的行政处罚，让扰乱证券市场的康得新及相关责任人员早日承担相应的民事赔偿责任。