文|虎贲财经

A股只进不出一直备受诟病。

1990年，中国股市在深圳正式营业。当时成立股市的目的是给国企解决资金问题，因此，有资金需要的企业才会上市，因此先天不足注定了A股后期需要做很多调整，比如解决退市问题。

2001年后，明确了交易所的退市决策权，配套了退市后转至代办系统的制度安排。2012年，退市制度改革，沪深交易所《完善上市公司退市制度的方案》正式出炉。2014年，确立了“主动退市”和“强制退市”两大体系及重大违法违规退市制度，A股退市制度进入新阶段。2018年，明确了上市公司涉及到公共安全、生态安全、生产安全和公众健康安全等领域的重大违法行为可触发退市。

退市制度几经修改完善，形成了主动退市和强制退市两条线，并将重大违法退市的情形加以明确，亏损退市的标准从2000年的连续亏损6年退市，调整到现在的连续亏损4年退市；对于暂停上市后恢复上市，也从最初的必须实现盈利，调整为必须扣非盈利。退市机制更为常态化、法治化。

恒大集团研究院院长任泽平在博鳌亚洲经济论坛上提到，中国股市20多年，有3500多家上市企业，退市企业110家，积累退市率不到2%，不排除以后退市将更密集。

第一阶段

自证券交易所开张以来，20世纪90年代末，随着社会主义市场经济体制的确立、短缺经济的终结，以及民营经济的快速扩张，产品过剩成为常态，以国有企业和集体企业为主的上市公司，第一次出现大面积亏损、甚至连续亏损的现象。

中国证监会于2001年2月23日发布了《亏损公司暂停上市和终止上市实施办法》，之后又于2001年11月30日在原有办法基础上加以修订，规定连续三年亏损的上市公司将暂停上市。我国上市公司退市制度正式开始推行。

在退市制度实施的头七年（2001——2007年）中，共有43家A股公司被强制退市，年均退市6家，这一退市效率应该是相当可观的。

很多公司存在大股东占用资金导致资金断裂，无以为继，还有疯狂扩张导致资金紧张，被迫退市。

2001年4月20日，所有关注中国证券市场的人士会永远记住这个日子。这一天，上海证券交易所郑重决定，不给予上海水仙电器股份有限公司（PT水仙）暂停上市宽限期。这意味着水仙将要退市。

“水仙”的连年亏损之路，主要是在上海水仙电器有限公司及上海惠而浦水仙有限公司等重大对外投资项目上的重大失败引起的。1995年，“水仙”与美国惠而浦公司合资兴建了“水仙惠而浦”，也是“水仙”发行B股募集资金的主要投向，但“水仙惠而浦”的经营连续亏损，1996年亏损了2400多万元，1997年亏损超过了5000万元。“水仙”出让部分股权后，在改用成本法进行核算的情况下，“水仙惠而浦”1998、1999年的亏损反而高达2.6多亿元。尽管采取了许多止亏措施，水仙的亏损仍是有增无减。

水仙曾经是上海轻工业发展的一面旗帜，然而，由于经营不善，合资失败，公司的亏损一年胜过一年，先后被实施特别处理和暂停上市。2001年4月，上海证券交易所决定，不给予水仙暂停上市宽限期，随后宣布水仙退市。

水仙电器成为中国证券市场上第一只被摘牌的股票。

ST银山曾有着连续37年盈利的辉煌历史，是业界的标杆性企业。然而，银山的失败，在于没有建立起有效的公司治理结构，最后导致出现股东不当垫资等不利于上市公司发展的行为。

银山1993年股份制试点时，将剥离出去的非生产经营性资产组成了一家国有独资企业。但由于该公司存活困难，对该公司的财政补贴由当地国资局持有的银山公司的国家股红利支出解决。由于股权红利每年年底才进行分配，所以在实际操作中由银山先代垫付，之后再用国家股红利冲抵。截至2001年6月，该费用累计达到2400多万元。迫于压力，银山承担了本不该属于自己的负担，在一定程度上导致了银山的倒塌。2002年，银山终止上市。

其他退市上市公司也存在许多大股东掏空上市公司，公司连年亏损等情形。

但自2007年底至2013年初的整整五年中，虽然上市公司亏损面一直高达15%以上，这五年却没有出现一家A股公司退市的情形。这是上市 公司熟悉了交易所规则后，开始玩两年亏损，第三看微盈的方法躲避退市。因此，此前制定的退市制度不适应新时代的发展。

第二阶段

2012年，沪深交易所提出，连续三年净资产为负、或连续三年营业收入低于1000万元、或连续20个交易日收盘价低于股票面值的公司应终止上市。2014年，证监会出台《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》，增加了对欺诈发行、重大信息披露违法等重大违法公司强制退市制度。2016、2017年，*ST博元、欣泰电气相继被强制退市。

自2012年新版退市制度执行以来，截止2016年5月底，总共只有8家企业退市，年均退市2家，占全部上市公司 数量2800家的比例不足千分之一。因为这段时间实行借壳上市 ，许多亏损的上市公司会将壳资源转让给其他公司。

2012新的退市制度发布后，首家退市公司长航油运打破了“央企无退市”的惯例，一度引发市场热议。2014年又一轮退市制度改革方案出炉，主要创新有：一是新增“主动退市”情形，二是确立“重大违法公司强制退市制度”。此后，2015年，曾在上交所上市的中国二重成为首例主动退市案例。2016年，博元投资退市，宣告重大违法退市案例落地。

这一阶段退市的理由开始五花八门，而且退市过程更加好看，有财务造假有移送公安的，当然也有公司股价超过20天低于1元的。

这一阶段第一家退市的是ST长油。2014年4月21日公司正式退市，打破了央企不退市的神话。很大程度上受到了国际航运市场和金融危机的影响。2010年至2013年连续4年亏损，2013年亏损达到59.19亿元，作为一家国有企业，大股东很难通过非经常性损益的调节解决公司的巨额亏损。*ST长油于2014年6月5日被终止上市，成为“央企退市第一股”。

央企长航油运净亏损55.56亿元！长航油运代码600087，公司是由南京长江油运公司联合长江沿线八家国有大中型石油化工企业共同发起成立，1997年5月，经中国证监会批准，公司股票于1997年6月12日在上海证券交易所挂牌交易。

2014年退市制度改革后，二重重装（国重装5，代码400062.OC）于2015年4月向上交所提交了主动终止上市的申请，并于次月完成股票摘牌。

2011年到2014年，二重重装连亏四年，面临被上交所强制退市的风险。为保护投资者利益并赢得后续在资本市场的主动权。二重实际控制人中国国机集团提出了主动退市方案2015年4月23日，主动退市方案获得股东大会批准。

*ST博元是证券市场首家因触及重大信息披露违法情形被终止上市的公司。因涉嫌财务造假，博元投资此前已被中国证监会立案调查。调查结果显示，博元投资2011年4月29日公告的控股股东华信泰已经履行及代付的股改业绩承诺资金逾3.8亿元未真实履行到位。为掩盖这一事实，博元投资在2011年至2014年期间，多次伪造银行承兑汇票，虚构用股改业绩承诺资金购买银行承兑汇票、票据置换、贴现、支付预付款等重大交易，并虚增资产、负债、营业收入和利润，披露财务信息严重虚假的定期报告。

博投资还因为财务造假被移送公安机关。《退市意见》颁布后，上交所配套修改了《股票上市规则》，并于2014年11月实施，明确将因重大信息披露违法被移送公安，作为对公司实施强制退市的具体情形。

2016年3月21日，上海证券交易所上市委员会召开审核会议，作出了同意终止珠海市博元投资股份有限公司股票上市的审核意见。根据该审核意见，本所决定终止珠海市博元投资股份有限公司股票上市。

为规范终止上市公司申请重新上市行为，保护投资者的合法权益，深交所2015年1月30日发布了《深圳证券交易所退市公司重新上市实施办法(2015年修订)》(以下简称“《重新上市办法》”)。

《重新上市办法》针对创业板作出了差异化制度安排。《重新上市办法》第二条明确规定：“本所创业板不接受公司股票重新上市的申请”。另外，欺诈发行的违法行为，其影响无法消除，也无法纠正，不符合《重新上市办法》第十条规定的“全面纠正违法行为”的要求。

这一规定，让财务造假也进入退市序列。2017年8月25日，欣泰电气的股价定格每股1.48元，最后一日跌幅3.9%，这是中国A股市场上第一家因欺诈发行而退市的股票。

欣泰电器主营业务是电力、风电、石油业务，主要产品是变电站和电力变压器，2014年1月27日在创业板上市，2015年7月14日被证监会进行立案调查，2016年7月8日，证监会宣布欣泰电气欺诈上市，启动强制退市程序，2017年8月28日从深交所摘牌退市。

2015年5月，根据证监会《上市公司现场检查办法》，辽宁证监局对辖区内的欣泰电气进行现场检查，发现这家公司可能存在财务数据不真实等问题。

公司随即展开了财务自查，并于2015年11月27日发布了《关于对以前年度重大会计差错更正与追溯调整的公告》:公司在2011-2014 年，连续4年，虚构收回应收账款并于下一会计期初转出资金、转回应收账款，导致公司少计提应收账款坏账准备，财务报表项目列示不正确，不符合准则规定。

2012年、2013年分别虚增利润618万、1054万，2014年虚减利润255万。相应地，2012年、2013年分别多交所得税109万、186万，2014年少交所得税45万。

公司的表述像是财务上计算错了，但实际上是财务造假。

有报道显示，2011年底的模拟财务报表甚至发现，公司存在“经营性现金流为负”“应收账款余额较大”等问题，而这些对IPO至关重要。欣泰电气总会计师刘明胜认为，“此财务数据很难符合上市条件”，并向温德乙建议虚构收回应收款项。

此前欺诈发行的万福生科因此联想系的佳沃集团收购，避免了退市。2008-2010年间，他依靠这个套路，IPO虚增了4.6亿营收，1.12亿利润，并成功蒙混上市。扣除虚增部分，他的实际扣非净利润只有-332万、-71万、383万，完全不符合创业板上市要求。

但万福生科在新修订的《股票上市规则》生效前，他就已经被移送公安，所以，根据法不溯及以往原则，他没有被强制退市。被佳沃集团 收购，目前改名为佳沃股份。

第三阶段

2018年7月，证监会正式发布《关于修改<关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见>的决定》，要求完善重大违法强制退市的主要情形，强化证券交易所的退市制度实施主体责任，并修订完善《股票上市规则》《退市公司重新上市实施办法》等规则。

在《实施办法》中，上交所明确了四种重大违法退市情形，即首发上市欺诈发行、重组上市欺诈发行、年报造假规避退市以及交易所认定的其他情形。深交所明确了IPO造假、重组上市造假、年度报告造假、涉及五大安全领域的重大违法行为等情形。

此外，《实施办法》大幅缩短了重大违法退市公司的暂停上市期限，由原先的12个月缩短为6个月。重大违法公司被暂停上市后，不再考虑公司整改、补偿等情况，6个月期满后将直接予以终止上市，不得恢复上市。除欺诈发行外的其他重大违法退市公司申请重新上市，时间间隔由1年延长为5年。因欺诈发行而退市的公司不得重新上市，一退到底。

同一天晚上，长生生物终于被深交所启动重大违法强制退市机制，终结了A股生涯。

2018年11月，两市交易所将重大违法强制退市规则落地，“史上最严停牌新规”《关于完善上市公司股票停复牌制度的指导意见》实施，自此A股市场停盘“顽疾”改观，沪深两市停牌公司已降至20家左右。

这一规定出台后，多家媒体表述，长生生物等5家公司被强制退市，金亚科技等3家公司启动了强制退市程序。

5家公司分别分别是*ST众和、*ST上普、*ST海润、*ST华泽、*ST长生。

除长生生物之外，其他公司均以连续亏损为主。其中，*ST海润由于2016年和2017年财务会计报告连续被会计师事务所出具“无法表示意见”的审计报告，股票在2018年5月29日被上交所暂停上市。

1月14日收到深交所《关于对长生生物科技股份有限公司股票实施重大违法强制退市的决定》。2018年10月16日，公司主要子公司长春长生生物科技有限责任公司因违法违规生产疫苗，被药品监督管理部门给予吊销药品生产许可证、处罚没91亿元等行政处罚。因上述违法行为危害公众健康安全，情节恶劣，严重损害国家利益、社会公共利益，触及了深交所《上市公司重大违法强制退市实施办法》的相关情形，深交所决定对公司股票实施重大违法强制退市。

除了长生生物，2019年3月21日，*ST上普发布公告称，公司计划以股东大会的方式主动撤回A股和B股的股票在上海证券交易所的交易，并在取得上海证券交易所终止上市批准后，转而申请在全国中小企业股份转让系统转让。

新规要求上市公司扭亏为盈能够脱“ST”局面时，其净利润要实现扣非后净利为正值。

因此，长期扣非后净利为负的企业也受到关注。其中，华塑控股和天津磁卡两家公司已连续16年扣非净利润为负数。华塑控股虽然还未披露2018年年报，但已公开表示2018年业绩预亏。天津磁卡于3月12日披露的2018年年报显示，去年实现扣非净利润为-6145.96万元，已经坐实了“连续17年扣非净利润亏损”的事实。

2018年5月22日晚间，上交所对*ST昆机做出股票终止上市的决定。上交所表示，“就*ST昆机而言，其触及了净利润和净资产两项退市指标。”，*ST昆机2014年、2015年以及2016年净利润均为负值。2017年净利润再度亏损-23.63亿元，净资产-1.98亿元，同时被审计机构出具保留意见。

据证监会查明，*ST昆机共有三大涉嫌违法事实，其一是2013~2015年间，该公司通过跨期确认收入、虚计收入和虚增合同价格三种方式虚增收入约4.8亿元；其二是通过少计提辞退福利和高管薪酬的方式虚增利润约2961万元；此外，同期*ST昆机年度报告中披露的存货数据也存在虚假记载。

因在2013年至2015年期间虚增收入4.8亿元，虚增利润近3000万元，且存货资料存在虛假记载，*ST昆机此前被上交所公开谴责，相关责任人被上交所处分，董事长王兴被终身禁入市场。2018年4月28日，*ST昆机披露2017年年报。2017年年报显示，其归属母公司股东的净利润为亏损3.5亿元，连亏四年名副其实。已经触及退市要求。

因为可能触及退市红线的情况越来越多，企业因各种原因都有可能退市，以往在A股，只有一种死法，就是连续四年亏损，现在A股的上市公司，可以有多种死法，如虚假上陈述，股价20天低一元，公司移送公安等，都有可能退市。

仙股退市

仙股是在香港交易所中股价低于1港元的企业。在香港未必有危险性，但在A股则意味着有退市危险。

2018年11月8日，深交所正式宣布：11月8日，根据《股票上市规则》规定以及上市委员会的审核意见，深交所作出中弘股份股票终止上市的决定。这意味着，中弘股份成为A股历史上首只“破面”退市股。

中弘股份的退市别开生面，虽然早就规定了相应的制度，但以往并没有哪家企业因此退市，A股的上市公司股价都偏 高，亏损企业股价也往往会在几十元，中弘股份这一情况正式开启了A股一元退市制度执行的大幕，对于1元出头的低价股的也形成震慑和敲打，往后上市公司的股价过于低价不再是“王道”，反而是危险的信号。

若非昔日热衷推出高送转，也许中弘股份不至于如此低价，最终触发1元退市法则，接着确定被退市后被痛打落水狗，可以说中弘股份是玩高送转最终引火自焚的。数据显示，主营房地产开发的中弘股份从2010年借壳*ST科苑后，不断推出高送转，配合二级市场炒作，2010年10转8、2013年10转9、2014年10转6、2016年10转4，公司的总股本也因此不断膨胀至今的83.9亿股，股价不断除权降低，促成了公司又一个概念——“低价股”，还是长年的低价股格局。而在自身业绩发展难以匹配高送转，陷入衰退乃至最近两年的严重亏损的格局下，叠加A股大环境低迷，中弘股份从2015年巅峰的4.30元/股(复权价)坠落至如今被退市的0.22元/股。

重新上市

4月26日，重新上市的长油5简称改为招商南油。此时的长航油运已经归属招商局。

2018年12月28日，长油5发布公告，称公司重新上市的申请已经获得上交所的批准。将于2019年1月8日起上市交易。证券简称“ST长油”，证券代码为“601975”。这也是A股沪深交易所建立重新上市制度以来的首例退市股票重新上市，早在去年11月2日，长油5(长航油运，在股市简称长油5)宣布，公司重新上市的申请已获上交所批准

退市以后，为了重新上市，长油5经历多项改革和调整，剥离亏损资产等，有意思的是私募大佬徐翔在长油5的退市整理期，徐翔一家4人杀入，合计持股2200万股。据长油5在2014年半年报和3季度报中披露，徐翔、应莹(徐翔妻子)、徐柏良(徐翔父亲)、郑素贞(徐翔母亲)4人分别持有公司550万股，各自持股占比0.16%，均位列长油5前十大股东行列。徐翔持股成本不足1元，但现在股价涨到4元左右，有市场人士发出感叹：徐翔坐牢都在拉大和你的差距。

此次招商南油获准重新上市，无异于打开了一道口子，退市股返A变得有迹可循。其他多家公司表示将回归。

二重重装也是准备回归。2016年、2017年，二重重装彻底扭亏，净利润和扣非净利润双双“转正”，并实现连续增长。此后，因进行重大资产重组，二重重装更名国机重型装备集团股份有限公司，简称“国重装5”。并准备重新回归A股。

前身为创智科技(000787，后被*ST)创智5因连续4年亏损，2013年被转到老三板，后因获合条件，2016年6月30日，公司董事会就曾向深交所提交了公司股票重新上市的申请材料，并被深交所接收，目前未见有新的消息。

准备回归A股的企业越来越多，南洋5已经明确提出力争早日恢复主板上市的目标，鞍一工5也拟置入尚远环保91.11%的股权，重新上市的计划呼之欲出，包括华圣5、五环1、汇集5、中浩A5等在内的超过15家公司均启动了重整、重组，不排除希望能重新回归。