文 | 港股解码 李莹

编辑 | 李雨谦

一直聚焦做商业地产的宝龙地产（01238-HK），似乎也耐不住“小火慢熬”的赚钱模式。公司自2016年开启赚钱快的住宅开发模式，销售额有了突飞猛进的发展。

不过从现下房地产行业大环境看，宝龙地产这个策略调整能持续多久？公司又如何解决高负债问题？

掉队的宝龙地产，转靠开发住宅拉动业绩

曾比肩万达的宝龙地产，是商业地产佼佼者。

公司成立于2003年，是较早涉足商业地产领域的闽系房企。2009年公司在香港上市，更是打开海外融资大门，将品牌推向广阔平台。

不过近年来，宝龙地产在行业有掉队嫌疑。公司合约销售额在2016年以前一直维持在200亿元以下水平。

不过自2016年起，宝龙地产似乎“开窍”，不仅使出前所未有的力气增加土储，还加快住宅开发力度。

从公司新近公布的2019年中期业绩看，今年上半年，宝龙地产连同联营、控制实体实现合约销售额292亿元，同比大增78.7%。其中，住宅销售额占比高达80%。

其实公司销售额回暖是从2017年开始的，当年公司合约销售额突破200亿增长瓶颈，达到2019亿元。2018年更是迈上一个新台阶，销售额达410亿元，同比近乎翻一番。

销售发力、结转放量，有力地拉动宝龙地产业绩。2019年上半年，公司实现营业收入122.5 亿元，同比增长32%；实现归属于上市公司股东净利润18亿元，同比增长38%。

其中物业销售贡献占比营收85.7%，进一步具体到住宅销售为营收贡献约74亿元，占营收比重60.7%。而2016年同期住宅仅为营收贡献25.8%。2016全年看也仅占27%。

这意味着，2016年还在靠商业地产拉动业绩的宝龙地产，已经转而投向住宅开发怀抱。随着近年销售水涨船高，地产开发结算放量，成为二次驱动业绩的有力引擎。

近两年疯狂补充土储，导致融资成本上升，侵蚀净利润

2016年改变发展策略的宝龙地产，三年多来业绩已有较大起色。

尝到甜头的宝龙地产也以前所未有的力度补充土储。

作为闽系房企，公司却极为看好长三角地区。公司采取以上海为中心，深耕长三角的发展策略。比较有名的就是宝龙“1+6+N”发展策略。

1是指上海，以上海为中心。6是指6座重点城市，苏州、杭州、南京、宁波、厦门及福州，N 是其他城市。

自 2016 年以来，公司加大拿地投入力度。2016年，宝龙地产在上海、杭州、苏州等城市获得13幅土地。截止2016年末，公司土地储备建筑面积约为1320万平方米。

时间移步到2019年6月末，宝龙地产土地储备总建筑面积就飙升至2440万平方米。三年多的时间里增长85%。

从公司现存土储看，大都是商住两用优质地块。这种地块不仅交通便捷，而且配套较齐全，有较好的保值性。

从公司往绩销售价格看，宝龙地产的房子售价不菲。拿今年上半年来说，公司已售物业均价达一万六以上。

土储大跃进的同时，公司的杠杆也一直处于高负重状态。财报显示，截至2019年6月底，宝龙地产总负债攀升至1082亿元，比2018年末992亿元增加约90亿元。

于2019年6月30日，公司借款总额约为495.94亿元，同比去年443.96亿元增长11.7%。而随之而来的借款成本增速却是借款增速的一倍之多。

今年上半年宝龙地产借款成本达16.90亿元，比2018年同期增加35.4%。由于2019年上半年资金市场变动，公司实际贷款利率由2018年上半年约5.95%上升至2019年约6.24%。

利息支出是一家企业财务费用的大头，支出过高存在侵蚀公司净利润的风险。例如，公司2018年归母净利录得28.37亿元，同比2017年减少约15%。

而公司2018年总利息支出约29.58亿元，较2017年20.23亿元猛增约46.2%。利息支出占归母净利润比重达104%。

分拆宝龙商业上市，净负债率下降至91.4%

综上来看，虽然宝龙地产销售额、营收都企稳回升，不过公司的高负债一直是难以解决的长期问题。

Wind数据显示，对比宝龙地产、大悦城地产、保利地产三家中国商业地产领域带头企业，大悦城地产、保利地产都已经较好控制净负债率，并在2018年呈下降趋势。

而宝龙地产净负债率则一直居高不下，2018年至升维持平稳趋势。

出于多方面考虑，宝龙地产新近祭出大招。公司于2019年3月25日将商业运营、物业管理服务两大业务分拆成立宝龙商业。

并在新商业公司成立仅5个月后，向港交所递交招股书，谋求上市。有业内人士分析，宝龙商业若能上市，不仅能强化商业运营服务等新业务，还能为宝龙地产打开新的融资渠道。

不过同宝龙地产一样，宝龙商业也是负债累累。招股书显示，2016-2018年，公司资产负债率分别约为99.1%、94.5%、89.4%，远高于行业平均水平。

对此，宝龙商业招股书解释称，获取银行借贷时，我们是宝龙集团一部分，并未有任何分拆计划。

根据当时宝龙集团内的整体资本管理，考虑到我们具备的财务资源，由我们获取该等银行借贷较为合适。

在分拆宝龙商业财务期内，宝龙地产净负债率比2018年底微降至91.4%。

由此看见，宝龙商业之于宝龙地产，不管是以前、现在，还是未来，都有举足轻重的作用。若其能成功上市，不仅是宝龙地产对抗现调控的有力举措，更是其决胜未来的关键一步。