文|Future财经 羽杉

12月2日，北大方正2019年第二期超短期融资券“19方正SCP002”出现本息违约。据违约公告称，系北大方正流动资金紧张，未能按照约定筹措足额偿付资金；目前正通过各种途径积极筹措资金，并加强自身经营，努力保障本期债券兑付。

那么作为AAA评级的北大方正为何会无力兑付20亿元超短期融资券呢？

以新还旧导致负债高企

在“19方正SCP001”兑付日的当天，恰逢北大方正中期票券“19方正MTN002”起息，部分业内人士猜测北大方正直接使用该中票募集的资金兑付了当天到期的超短期融资券，致使“19方正SCP001”的兑付资金直到下午5点之后才到账。北大方正正是采用此类以新还旧的手段以维持流动性，为出现兑付问题埋下了隐忧。

另一方面，随着债务的增长，北大方正的利润持续下滑。据第三季度财报显示，方正集团在2019年1-9月份实现营业收入917.69亿元，相比2018年同期的953.55亿元下滑3.76%；归属于母公司股东的净利润为-31.93亿元，相比2018年同期亏损放大了50倍。

从合并报表口径看，2016-2018年，北大方正资产负债率分别为76.82%、76.71%、81.84%，截至9月已进一步上升至82.84%。而从母公司报表的角度看，第三季度负债率更是高达95.59%。此外，方正子公司的负债率在行业内均处于较高水平，比如方正科技负债率为74.9%、北大资源为93.13%，这也使得方正担保风险较大。

此外，财报显示方正集团账面货币资金为454.59亿元，关于这笔资金，方正集团管理层解释，在450亿元中受限资金约为260亿元，包括地产公司预收款、保证金等，此外还有140亿元属于上市公司方正证券以及中国高科等，“没法给集团本部使用。”而10月信达给方正集团所放的80亿元也已全部用完，“现在每月平均到期100亿元负债，集团现金极度紧张。”

多元化失败还是历史包袱

经营方面，在12月3日的投资人电话会议上，方正集团董事长生玉海表示，从2015年北大重新接手方正后，方正本身经营是好的，有稳定的盈利，金融、地产、医疗和高端制造都没问题。

问题主要出现在历史遗留问题。一是方正集团被个别原高管侵吞巨额国有资产，方正集团向体外公司流出巨额资金，2013-2014年之间通过信托借款购买物业形式支付政泉控股及民族证券向政泉控股挪用20多亿；二是历史经营混乱，风险巨大。

但实际上，方正对其主要利益来源金融、地产的持有比例并不高，目前仅持有方正证券券27.75%、北大资源30%、北大科技园30%的股权。其次医药板块今年上半年刚实现扭亏转盈，科技板块尚且持续亏损。

另据财新网报道，针对方正集团提出原高管的种种问题，在过去三年间尚未观察到有相关刑事案件立案。

公开资料显示，2019年6月，北京大学资产经营公司向法院提出了请求判处2003年改制无效，100%收回对方正集团股权的民事诉求并立案，但有关案件至今没有开庭。2019年7月，据裁判文书网公布，北京市法院就招润抢公章案一审、二审均驳回了北大资产经营公司要求招润股东“返还”招润公章的诉求。

招润是方正集团改制时的员工持股平台，持股30%，但在此后十几年间逐渐为方正集团2015年之前的高管团队所持有。在2019年1月，招润向北京一中院要求主张相关股权的权属，有关案件也至今未能开庭，但相关引发争议的股权已被冻结。

“信仰”弱化，战投救场

方正集团的光环来源于校办国企的光环，但公司内部股权归属不明，至信仰弱化。

目前，北大方正的控股股东为北大资产，持股比例为70%，原人工持股平台北京招润投资管理有限公司持有剩余30%。国泰君安证券研究表示，有消息称，改制引入的社会法人所持有的35%股权由北大资产代持，实际控制人依旧在李友手中，实控人可能为郑航系旧管理层。加之2019年6月21日，北大资产申请判定改制无效，使得公司股东内部斗争加剧。

另据统计，北大方正尚有23只境内存量债券，存量余额达345.4亿元，其子公司在境外尚有32.33亿美元债存续，折合人民币约为227亿元。这说明北大方正后续仍面临着巨大的债务压力。

因而，在方正集团所面临的困境下，若不引入外部势力破局，几乎没有再继续将债务滚动下去的希望。

12月3日，方正集团旗下四家上市公司，包括方正证券、方正科技、中国高科、北大医药陆续发布公告，均称收到方正集团通知函，称“经向控股股东北大资产了解，按照中央关于高校所属企业体制改革的相关部署，北大资产拟为方正集团引入大型央企作为战略投资人。北大资产正就此事与各方紧密沟通，目前尚未最终确定战略合作方及具体交易方案，后续能否顺利推进存在重大不确定性。一旦最终确定，方正集团实际控制人将可能发生变化。”