文 | 信披头条 吃土不枉挖土人

2020年1月6日，金光纸业（APP）与杨延良、李秀荣夫妇就博汇集团100.00%股权转让事项签署了《股权转让协议》。金光纸业将通过博汇集团直接持有博汇纸业（600966.SH）28.84%的股份，并通过子公司宁波亚洲纸管纸箱有限公司（以下简称：宁波亚洲）间接持股20%，合计持股比例将达48.84%，从而取得对博汇纸业的控制权。

此次股权转让触发了全面要约收购，根据博汇纸业1月7日的公告，本次要约收购的要约价格为5.36元/股，要约收购所需最高资金总额为36.66亿元。自12月30日博汇纸业重大事项停牌公告至1月15日，博汇纸业已经累积上涨了44.51%。

01、四度举牌，“投资”变“控股”

金光纸业对博汇纸业的收购从2019年4月就开始了，金光纸业通过子公司宁波亚洲于2019年4月开始在二级市场买入博汇纸业，6月21日首次触及举牌线，并表示未来一年内拟继续增持博汇纸业1~10%的股份；

7月26日第二次举牌，宁波亚洲将持股比例提升到10%；

10月11日第三次举牌，宁波亚洲持股比例达到15%，并在公告中声明未来12个月内继续增持1~10%，且不谋求上市公司控制权；

11月14日，第四次举牌，宁波亚洲持有博汇纸业股份达到总股本20%。

但是，2019年12月30日，博汇纸业实际控制人杨延良先生及其配偶李秀荣女士与金光纸业签署《股权转让意向书》，却是将这次不谋求控制权的投资变成了控股，根据意向书杨延良夫妇拟协议转让其所持博汇集团100%的股权。其中，杨延良先生持有博汇集团90%的股权，李秀荣女士持有博汇集团10%的股权，博汇集团持有公司无限售流通股385,496,958股股份，占公司总股本的28.84%。此次权益变动完成后，公司控股股东仍然为博汇集团，但是公司实际控制人将由杨延良夫妇变更为黄志源及其家族成员。

02、声明前后矛盾，引发上交所问询

在《股权转让意向书》签署的第二天，博汇纸业就收到了上交所发来的关于控制权变更事项的问询函，上交所针对交易价格及资金、公开声明前后矛盾、实际控制人可能影响控制权转让的情形以及停牌前内幕信息知情人名单四个方面进行了问询。

博汇纸业于1月13日延期回复了上交所的问询，从回复内容来看，金光纸业第四次举牌之后，博汇纸业实际控制人向金光纸业就转让上市公司控制权表达初步意向，回复函中表示“博汇集团由于快速的产业规模扩张，导致债务水平不断升高，营运资金压力进一步加大。为降低企业运营风险，2019年11月18日以来博汇集团主动寻求控制权转让机会。”

回复函中承认了本次收购前后矛盾的情况，并称本次交易已经获得了董事会的同意，后续将提交股东大会审议表决。待公司股东大会审议通过后，本次收购将不存在与宁波亚洲前期公开声明前后矛盾，违反其前述公开声明的情形，符合相关法律法规规定。

若收购顺利推进，金光纸业在白卡纸行业的市占率将超过50%，加上金光纸业属于外资，因此本次股权转让除了需要股东大会审议同意之外，后续还将涉及国家市场监督管理总局经营者集中反垄断审查、发展和改革委员会外商投资安全审查、商务部门备案以及工商管理部门登记等手续，协议收购能否完成仍然存在诸多的不确定性。

03、变局前的宁静：白卡纸需求稳步增长

博汇纸业是我国白卡纸行业龙头之一。根据中国造纸学会数据，我国白卡纸现有产能1187万吨。其中，金光纸业的三家子公司宁波中华、宁波亚洲浆、广西金桂浆合计共有白卡纸产能350万吨/年，博汇纸业现有最大年产能215万吨，晨鸣纸业(000488.SZ)和太阳纸业（002078.SZ）则分别具有白卡纸产能205万吨/年和150万吨/年，四大白卡纸龙头市占率合计达到77.51%。

若进展顺利，完成对博汇纸业的收购后，金光纸业白卡纸国内市占率将达到47.60%，加上金光纸业广西180万吨白卡纸新建产能后市占率将达到54.50%，超过半壁江山。

白卡纸行业格局

白卡纸主要应用于中高端包装，其中药品、化妆品、乳饮料、服装等终端需求最多，加上灰底白纸板产能清退，白卡纸总体需求将保持稳定增长。而供给端，由于造纸业属于高污染行业，2013年以后，受到行业供给侧改革、环保力度日趋严格、白卡纸产能投资额度较大等因素，中小企业落后产能持续淘汰，白卡纸新增产能主要由龙头企业投放。

根据东方证券统计，当前已确定投产时间的新增供给100-280万吨（博汇纸业100万吨，金光纸业180万吨在建），金光纸业控股博汇纸业后，涉及同业竞争关系，新增产能投放进度或有调整，将有利于行业避免恶性竞争，发挥协同作用。