文 | 刘震

道恩股份成立于2002年，公司是一家生产热塑性弹性体、改性塑料和色母粒等功能性高分子复合材料的企业。公司的热塑性弹性体产品主要是动态全硫化热塑性弹性体（TPV）；改性塑料产品主要是增强增韧改性塑料、高光泽改性塑料、阻燃改性塑料和熔喷料；色母粒产品主要是专用色母粒和多功能色母粒。公司产品主要应用于汽车工业、家用电器、医疗卫生等行业。

近期，道恩股份披露了2019年的财务报告，去年公司实现营业收入27.35亿元，较上年增加100.76%，实现归属于上市公司股东的净利润1.66亿元，较上年增加35.75%；截至2019年末，公司总资产19.16亿元，较上年增加10.62%；归属于上市公司股东的净资产10.85亿元，较上年增加14.83%。公司同时公告拟进行现金分红，每10股派现金1.23元（含税）。

促周转和加杠杆

根据道恩股份披露的财务报告，2019年公司实现营业收入27.35亿元，较上年增加100.76%，实现归属于上市公司股东的净利润1.66亿元，较上年增加35.75%。业绩增长的主要原因是2018年11月收购的海尔新材在去年实现并表，相当于去年的业绩在很大程度上是被动增长，其中去年海尔新材的营业收入为14.31亿元，净利润为5732万元。值得注意的是，公司2017-2019年的ROE（净资产收益率）分别为11.73%、13.75%、16.39%，逐年提高，这也意味着股东回报率不断上升。

道恩股份的业务主要包括改性塑料类、热塑性弹性体类和色母粒类，2019年三者所占总营收的比重分别为72.59%、14.44%、6.69%。目前公司具有3.6万吨/年的热塑性弹性体（包括 TPV、HNBR、TPU、TPIIR 等）、20万吨/年的改性塑料和1.4万吨/年的色母粒产能，另外还有12万吨/年改性塑料在建产能和约3 万吨/年热塑性弹性体产能。

将各项业务展开来看，去年公司的改性塑料类收入为19.86亿元，同比增长139.46%，主要原因是公司收购的海尔新材在去年实现财务报表合并，海尔新材主要为海尔集团提供改性塑料等原材料，报表的合并导致公司该业务板块的营收被动增长。热塑性弹性体类收入为3.95亿元，同比增长25.27%，公司弹性体产品属于高附加值产品，主要包括 TPV、TPIIR、HNBR 和DVA 等产品。其中TPV 是一种新型橡胶，在取代传统硫化橡胶上有巨大应用潜力，目前已在国内汽车零部件中得到广泛应用，新产品的不断问世并投入保证了业绩增长的活力。色母粒类产品实现营收1.83亿元，同比增长15.55%，每年的增速基本保持稳定，符合预期。

利润的增长证明绝对盈利水平在提升，但利润率的不断下滑却表明公司的相对盈利能力在下滑，2017-2019年，道恩股份的毛利率分别为20.55%、17.46%、16.91%，逐年下滑。另一方面，公司的周转效率和杠杆水平却在不断提高，2017-2019年，道恩股份的总资产周转率分别是0.93、1.00、1.50，资产负债率分别是14.95%、42.25%、39.89%，过去几年实现倍量增长。如果用杜邦分析的方法来解构一家企业的经营状况，那么ROE（净资产收益率）=销售利润率*总资产周转率*权益乘数。提高等式右边任何一项都可以提高净资产收益率，也就是股东的回报率，具体到道恩股份来说，过去几年利润率不断下滑，盈利增长的驱动力就是周转率和杠杆水平的提高，而且起到主要作用的是加杠杆。周转率上升代表着企业经营效率的提高，不会给公司带来风险，但杠杆水平的攀升却增加了债务风险。截至2019年年底，公司的货币资金为2.20亿元，但短期借款已经达到3.74亿元，货币资金远远不能覆盖短期借款。

高管减持，独董家属违规交易股票

全球新冠肺炎疫情爆发以来，口罩成为世界范围内的紧缺物资。口罩的上游原材料主要包括聚丙烯纤维、无纺布、鼻梁条、耳挂松紧带等，其中无纺布是口罩生产的主要使用产品，而高熔指聚丙烯纤维是生产无纺布的核心原料，产业流程是聚丙烯-熔喷料-熔喷无纺布。

公司改性塑料（熔喷料）可以用来生产口罩核心原料聚丙烯熔喷布，熔喷料占到公司营收的20%左右。道恩股份目前是国内最大的医用口罩原料聚丙烯熔喷料生产商，疫情以来公司不断提高熔喷料产量。海外疫情逐渐蔓延，公司海外订单量显著增多，目前已经收到全球10 多个国家，近千吨订单量，预计在中期全球口罩需求依然处于较高水平，公司熔喷料需求旺盛。

4月13日，道恩股份在互动平台表示，公司只生产熔喷料，不生产熔喷布。截至4月13日母公司熔喷料日产量已达400吨，参股公司大韩道恩日产量已达到70吨。

口罩概念成为疫情之下二级市场的重点炒作对象，道恩股份的股价在过去的两个月内最大涨幅达到5倍以上，巨大的利益诱惑吸引了大量的投资者参与投机炒作，其中就包括道恩股份董事的家属。3月16日，道恩股份独立董事梁坤因配偶陈万春窗口期股票交易行为被深交所出具监管函。2020年3月10日，陈万春买入道恩股份股票2.83万股，涉及金额 150.27万元。道恩股份2019年度定期报告预约公告日为2020年3月 27日，而陈万春买入公司股票时间发生在预约公告日前30日内。深交所指出，梁坤上述行为违反了《上市公司规范运作指引（2020 年修订）》第3.8.14条的规定，要求其充分重视上述问题，吸取教训，杜绝上述问题的再次发生。

除此之外，股价被推高之后公司的高管也开始进行减持，4月14日，道恩股份发布关于公司董事、高级管理人员减持计划实施完成的公告，从2020 年2月12日至今，公司董事、总经理蒿文朋减持534750股，公司董事、副总经理田洪池减持525320股。