文 | 刘震

山东恒邦冶炼股份有限公司（002237）成立于1994年2月，于2008年5月在深交所上市。公司主要从事黄金探矿、采矿、选矿、冶炼、化工及稀散金属生产，是国家重点黄金冶炼企业。公司冶炼经由冶炼公司完成，金泥及阳极泥等中间产品再送经贵金属精炼公司精炼回收并完成黄金及白银的铸锭，最终产品主要出售给上海黄金交易所完成销售。

恒邦股份发布2019年年报，公司2019年实现营业收入285.36亿元，同比增加34.60%；实现归母净利润 3.06 亿元，同比减少24.70%，属于典型的增收不增利企业。

增收不增利，借新债还旧债

恒邦股份主要从事黄金等贵金属的采选、冶炼及化工生产等，是国家重点黄金冶炼企业，主导产品包括黄金、白银、电解铜、电解铅、硫酸、磷铵及其他化肥等。公司利润则主要来源于黄金矿山和贵金属的冶炼，其中黄金、白银是公司的主要毛利构成，稀散金属是复杂金精矿的附属品，计入原材料成本较低，故毛利较高，仅次于黄金、白银，增加了公司的利润弹性。

公司2019年实现营业收入285.36亿元，同比增长34.60%；实现归母净利润 3.06 亿元，同比下降 24.70%；实现扣非后归母净利润3.99亿元，同比增长 4.89%。其中四季度归母净利润为0.52亿元，同比下降26.96%，环比下降 51.85%。

2018年公司新设全资子公司上海琨邦国际贸易有限公司开展贸易业务，这导致 2019年公司黄金、电解铜、锌锭购入量同比均有大幅增加，其中黄金外购量同比增加5.44%，电解铜更是同比增加742.92%。去年公司生产黄金41.89吨，同比增加10.41%；生产白银611.17吨，同比增加13.23%，仍然保持可观增速，2019年国内黄金均价为312.7元/克，同比增加41.6元/克，受益于金价上涨，公司毛利润达到15.76亿元，同比增加0.88亿元，由于铜价在2019年整体呈下跌走势，公司电解铜毛利为-0.67亿元，低毛利贸易业务也相应拉低了公司整体毛利率至5.52%，同比回落1.5个百分点。

黄金的毛利润随金价升高，但财务费用和公允价值变动拖累净利润。2019 年公司管理和销售费用基本保持平稳，但财务费用大幅增加9280万元同比增加了36.03%，主要是融资总额增加，融资综合利率上升，导致利息支出同步增加。同时公允价值变动收益同比减少1.55亿元，主要是商品期货持仓浮动亏损和黄金租赁业务公允价值浮动亏损导致的，由此也直接引发了公司的净利润出现负增长的情况。

除了存在增收不增利的情况，恒邦股份的高额负债也显得非常突兀，2017-2019年，公司的整体资产负债率分别为67.39%、70.76%、71.19%，逐年攀升。与之相关的短期借款在2019年底达到60.24亿元，而同期的货币资金只有17.16亿元，不足短期需要偿还负债额度的三分之一。这并不是一个新出现的问题，恒邦股份长期以来就靠借新债还旧债的形式来维持现金流，2017-2019年，公司偿还债务所支付的现金分别为83.42亿元、62.35亿元、120.7亿元，而同期新借款收到的现金分别为80.59亿元、70.48亿元、114.6亿元。

定增“补血”，引进战投

2月14日证监会的再融资新规落地实施，对上市公司的再融资行为进行了大松绑，包括发行对象的数量、发行期、锁定期、以及公司的财务要求都进行了适当的放松，直接拓宽了上市公司的融资渠道，为企业缓解现金流压力提供帮助，恒邦股份也乘改革之风，享受政策红利。

2月25日，恒邦股份公告了最初定增方案，拟向18名特定对象发行不超过2.73亿股，募资不超过31.7亿元，而4月12日的修订稿，改动相对较大。根据修订后的定增方案，发行对象由江西铜业、员工持股计划、各类私募机构等共18名缩至2名，仅剩下控股股东江西铜业和有业务协同关系的自然人滕伟。发行价格由每股11.61元下调为10.57元，募集资金总额上限由31.7亿元下调到28.87亿元。其中江西铜业计划认购25.12亿元，占比87%；滕伟则认购3.75亿元，占比13%。

恒邦股份的此次定增可谓是一举两得，不仅可以获得资金来缓解因债务引发的现金流危机，还可以引进战略投资者来助力公司的未来发展。

江西铜业去年6月份正式入主恒邦股份，持股比例为29.99%，本次发行完成后，江西铜业预计将持有公司43.15%股份。江西铜业收购恒邦股份控制权时，就已承诺将以恒邦股份作为江铜黄金板块的发展平台，将江西铜业及其控股股东旗下优质的黄金资产注入上市公司，规范与公司存在的同业竞争，为公司的发展提供支持。

与江西铜业共同参与认购的还有自然人滕伟，作为战略投资者，将为恒邦股份带来黄金矿产战略性资源，增强公司核心竞争力。据悉，滕伟是拥有多处黄金矿产等贵金属矿产资源的行业人士，在贵金属冶炼行业拥有黄金矿产方面的重要战略性资源，在黄金冶炼原料信息、贵金属行业信息、矿产资源等方面具有信息优势。截至目前，滕伟分别持有招远成金矿业、招远九洲矿业、山东成金矿业100%、40%、40%股权。在本次发行完成后，滕伟预计将持有恒邦股份3%股份，委派董事参与上市公司经营管理，并拟长期持有上市公司股份。

引入滕伟作为战投，可为公司提供贵黄金冶炼原料信息、贵金属行业信息、矿产资源，进一步丰富公司的黄金矿山资源，也可在公司所需的黄金冶炼原料信息、贵金属行业信息、矿产资源等方面与公司进行密切合作。