文|瑞威资本

编者按：

本文旨在结合疫情下不动产众多关联领域的表现，来解读不动产基金业的承压现状。正文分为四章，分别是“疫情对第三产业影响”、“相对非典，疫情对不动产行业影响程度”、“疫情对不动产细分领域的具体影响”以及“不动产基金承压现状”。

2019年至今，在中国经济增速换挡、中国政府宏观调控及2020年新冠病毒疫情的多重影响下，中国不动产基金行业遭遇整体萎缩，困难重重。

整体而言，本次疫情对各产业的影响节奏与非典时类似，冲击波从下游逐渐向中上游传递。疫情对有聚众属性的第三产业如餐饮、零售、酒店、旅游、电影、教育与交运等领域影响最为明显，同时又直接对关联的商业综合体、酒店民宿、基础设施建设等不动产领域带来冲击，最终严重影响到为不动产提供金融服务的投资基金，金融风险将进一步加剧。

一、疫情对第三产业的严重影响

1、餐饮业

1.1 疫情对餐饮业短期影响

（1）政策关停覆盖面广，营业收入急剧下降。疫情期间数据显示，截至2020年2月12日，中国关停餐饮业的县市有1024个，要求停止外卖配送服务的县市有297个。据恒大研究院数据显示，春节7天疫情对餐饮业零售额已造成5000亿元左右的损失；

（2）固定成本压力大，流动资金严重短缺。原材料、房租支出和人力成本是餐饮企业占比最高的三项成本。疫情期间，门店关闭、春节储备的原材料全部损失、工资和门店租金仍需支付，现金流压力巨大；

（3）外卖订单猛增，但难以维系企业生存。就2019年的数据来看，线上餐饮服务收入大约占整体餐饮的不到20%，即便当前外卖订单猛增，但仍难以维系企业生存。

1.2 疫情对餐饮业中长期影响

从供给端来看：随着疫情的持续，一些中小餐饮商户会濒临倒闭，一些餐饮业头部企业也会陷入困境，行业信心将严重受损。另外，因餐饮连锁店旗下商户多、波及范围广、房租和人力成本等固定成本压力大等原因，受冲击更大，关店潮与裁员潮已然开始。从需求端来看：即使等到疫情缓和，但消费者的恐慌情绪仍需要一定时间来缓冲。在这期间，餐饮门店仍面临亏损的可能。

2、零售业

2.1 疫情对零售业短期影响

（1）线下零售受挫明显。人流量为王的传统零售领域，短期主要影响是客流和营业收入减少，成本增加和防疫压力，另外供应链合作方、人力等方面也受到影响；

（2）到家业务猛增，但供应链侧仍承受压力。疫情之下，盒马鲜生、每日优鲜、京东到家、美团买菜等生鲜电商企业业绩增长亮眼。但新兴的社区店、线上线下店在供应链侧也承受着考验，虽有订单，但配送能力因疫情无法跟上，部分人员因无法复工导致供应链效率和吞吐能力大幅降低，上游工厂无法复产也带来存货紧缺的情况。

2.2 疫情对零售业中长期影响

（1）部分线下零售在疫情解除后大概率反弹。疫情解除后，被压抑的消费群体会在娱乐、体验、旅游、健身、养生、幼儿教育等业态上体现出极大的热情，这些业态在疫情解除后大概率会反弹；

（2）线上线下业务加速融合发展。居家隔离会加速消费者线上购物习惯的养成。这意味着，全渠道企业或生鲜电商如果能解决疫情期间线上运营暴露出的问题，未来到家业务还将有较大的提升空间。这也将倒逼线下实体商超、快消品企业和百货店进一步转型。

3、酒店业

3.1 疫情对酒店业短期影响

（1）入住率断崖式下跌。数据显示，内地酒店入住率在1月14日至26日下滑75%，1月26日入住率仅为17%。中小型单体酒店最为薄弱，缺乏自救的有效措施，短期内承受着巨大压力，甚至可能关停；

（2）流动资金短缺。营收大幅下降、持续不菲的成本消耗，带来的流动资金压力显著。近年来，国内酒店集团持续贯彻加盟形式的扩张模式。在该商业模式下，稳住加盟商成为各大本土酒店集团实施自救的核心工作，减免加盟商管理费、多种金融支持方案快速出现，也加剧了酒店集团的负担；

（3）部分酒店参与疫情防控，可弥补经营支出。中国多个城市推出政府指定防疫接待和观察酒店，通过接待有住宿补贴的疫区滞外旅客和有发热症状的返工人员可弥补酒店经营支出，多少也算是利好举措。

3.2 疫情对酒店业中长期影响

（1）面临客源重组问题。疫情之后客源的倾向性会优选防控卫生条件更好的酒店。要在短期内分析并解决客源重组问题，对中小型酒店而言，可能还没来及应对，就在市场复苏时死去；

（2）行业复苏并开始分化。近年来，经济型酒店呈再连锁、再升级趋势，但这种强调规模化、网络化的酒店集团在疫情之后，扩张速度会明显减慢。而依靠平台技术直接管控C端的企业，或者强调内部管理、偏传统化的酒店集团，在疫情之后会得到更好的发展机会。此外，连锁酒店品牌纳入政府指定防疫接待和观察酒店范畴，可以通过总结疫情中的实操经验并迅速复制，能有效拉升整体酒店的防控水平。

4、旅游业

4.1 疫情对旅游业短期影响

（1）国内游、入境游及出境游全面受创。2020年1月20日起，中国各景点、场馆陆续叫停，全国旅行社及在线旅游企业暂停经营团队旅游及旅游产品，超80个国家对中国采取入境管制措施。专业人士魏小安表示，按2019年中国旅游业总收入6.5万亿元估算，停滞一天旅游业便损失176亿元；

（2）企业资金链承压，工作量大幅上升。目前，大部分在线旅游平台、旅行社都出台了免费退改签措施，在短时间内需要垫付给消费者巨额的退票资金。退改业务量剧增也意味着需更多的人力物力财力应对，比如春节期间仅同程艺龙一家公司，就有近千名客服人员提前结束假期返回岗位。

4.2 疫情对旅游业中长期影响

（1）疫情结束后需要一定恢复期。疫情结束后，被停摆的旅游需求将逐步恢复。参考非典，乐观估计旅游需求反弹可能在7-8月。同时疫情对入境旅游冲击恢复周期将更长，预计会比出境游滞后3-6个月；

（2）行业迭代升级与民宿暴雷。疫情传播对景点、酒店、航空、铁路甚至公共交通的卫生情况与医疗服务都提出更高的要求，同时疫情在一定程度上使抗风险能力小的企业意外出清，这将加速旅游供给侧企业质量的提升。而在民宿领域，除订单损失外，部分民宿可能面临众筹资金还款压力时的暴雷，这将影响2020年民宿领域的投资热情，但好的一面是让民宿行业去除泡沫、回归本质。

5、电影业

5.1 疫情对电影业短期影响

（1）市场停滞，票房大降。2020年的春节档原本备受期待，预计总票房近70亿元。受疫情冲击，2020年大年初一票房仅181万元，而2019年同期票房高达14.58亿元；

（2）资金压力大。影院暂停营业后，收入来源被切断，但仍需支付固定成本。上市影院的账面现金较为充裕，有望抵御疫情影响，但中小型影院或存在较大的生存压力。

5.2 疫情对电影业中长期影响

（1）全年票房大盘增速或将转负。由于影院属人群高度聚集的可选消费场景，疫情得到控制后，观影需求恢复仍需时间；

（2）关注税费减免等潜在政策支持。根据艺恩数据，截至2020年1月，全国共有1.13万家影院，仅影院直接从业人员就超过10万人。目前全国多个地方推出了缓缴社会保险费、延期缴纳税款、减免中小企业税费等支持措施。相关税费减免、专项补贴等政策的推出，有望帮助影院行业度过难关。

6、教育培训业

6.1 疫情对教育培训业短期影响

（1）线下教育短期利空打击。近日，各地教委相继发布延迟开学公告，严禁校外培训机构开展任何形式的线下培训活动。短期来看，全行业培训机构不仅面临收入端的压力，而且租金成本、人员薪酬、运营成本等更让企业面临一定的压力；

（2）助推在线教育成长。艾瑞数据显示，疫情之前在线教育占总体教育行业营收规模的比例不超过10%。疫情将进一步培育和提升学生在线教育学习的使用习惯，预计在线教育板块2020年会加速增长。

6.2 疫情对教育培训业中长期影响

（1）龙头企业将扩大市场占有率。龙头线上机构在此次疫情中通过免费为学生提供课程，有利于培育新的线上用户，有望享受行业增长与份额提升的双重红利。而资金流动性差的小机构将受到严重影响；

（2）教育信息化持续向好。教育信息化公司可提供在线课堂场景，可为学校和老师提供远程教学工具和课后作业辅导服务，助力学校实现停课不停教服务。

7、交运物流业

7.1 疫情对交运物流业短期影响

（1）客运板块业务受到极大冲击。整体看，春节期间全国民航及铁路客运量与2019年同期相比降幅超70%。机场与火车站的辅收门店收入也将进一步缩水；

（2）货运板块部分企业受益于线上业务。对标准快递和即时平台而言，除夕至初六期间，在线生鲜蔬果蛋奶或速冻食品等品类为同期的4-9倍。但对合同物流及车队运力而言，短期内，到厂业务受部分国内企业复工延迟，以及不同区域、产业链上下游不同企业的复工节奏不同，可能受到影响；

（3）国际货运受影响。春节期间的国际货运需求往往处于低谷，因此短期内国际货运受影响有限。但疫情导致大部分出口企业春节后停产时间延长，同时受外国对中国人员及货物采取措施的影响，将最终对国际货物运输需求产生一定冲击。

7.2 疫情对交运物流业中长期影响

长期看，随着疫情影响的逐步减弱，全国铁路及航空客运量有望再次回升，长期伴随宏观经济基本面增长。而对标准快递和即时平台而言，业务结构的变化本质上映射消费者消费行为的改变。疫情推动的线上消费习惯将在中长期内对标准快递和即时平台带来业务增量。对合同物流及车队运力而言，即使疫情在短期内被有效控制，消费者线下场景的消费信心仍然需要恢复时间。同时，国际货运市场将随疫情结束而恢复。

二、相对“非典”，疫情对中国不动产行业影响加剧

1、国际环境不同

2003年中国经济处于加入WTO和全球贸易红利期的初期。数目庞大的中国劳动力与广阔的全球消费品市场对接在一起，释放出史无前例的经济增长活力。此外，非典疫情并未被世界卫生组织列为PHEIC。

当前全球宏观经济整体呈疲弱态势，美欧日等主要发达经济体经济进一步放缓，多数新兴经济体经济增长也出现放慢迹象。国际货币基金组织多次强调关税壁垒冲突上升、贸易和地缘政治风险不确定性以及发达经济体结构性因素导致全球经济下行压力凸显。同时，本次疫情被世界卫生组织列为PHEIC，将从进出口、投资及国际交流角度对中国经济产生连锁冲击。

2、国内环境不同

2003年中国经济正处于高速发展阶段，GDP增速保持在9%以上，产业结构以第二产业为主，多是大型工厂、大型地方国企，部分可以靠政府买单托底。

目前中国正处于经济转型期，在全球经济增长放缓，贸易保护主义升温的背景下，2019年宏观经济下行压力持续加大，2019年GDP增速仅为6.1%。根据任泽平团队的预测，即便最乐观预计，2020全年增速仅为5.4%。主要是由于当前中国经济结构发生较大变化，特别第三产业在经济中所占比例上升较快，而本次疫情对拉动经济增长的核心动力第三产业已然产生重要影响。

3、中国不动产发展阶段及政策环境不同

2003年，中国正处于城市化的上升阶段，拥有大量的进城落户需求，不动产市场正处于市场化初期，市场规模比较小，增长比较快。就杠杆水平来看，在2003年没有大批量的高周转开发商，普遍杠杆率较低。2003年整个不动产市场的政策环境较为宽松。2003年8月，国家明确了房地产作为经济支柱产业的地位，发布《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》。

目前中国城市化已经处在下半场，进城落户的动力明显不足。当前不动产市场供需规模更大且正处于调整周期内，本身就存在下行压力，再加上企业规模巨大，整体的杠杆率水平较之前明显提高，都将进一步放大疫情对行业的连锁性影响。在“房住不炒”的基调下，2019年中国不动产市场运行的政策环境整体偏紧。据统计，2019年中国房地产调控次数达620次，远超2018年的450次。

三、疫情对中国不动产细分领域的影响

1、住宅地产

1.1 疫情对住宅地产的短期影响

（1）销售短期大幅下降

多地售楼处停止销售活动，销售短期降温，对一季度的销售造成一定影响。为有效预防疫情蔓延，中国房地产业协会于2020年1月26日向全行业发出倡议，房地产开发企业暂时停止售楼处销售活动，待疫情过后再行恢复。与此同时，全国多地住房和城乡建设系统也采取了相应措施。全国大多数城市售楼处关闭，部分城市更是直接关闭网签系统。此外，建筑工地基本停工，土地拍卖暂缓，地产中介悉数停业。据中指研究院数据，2020年1月，中指研究院重点监测20个一二三线代表城市总计成交面积891.6万平方米，环比下降41.42%，同比下降5.14%。2月的情况也并未好转，数据显示，2月第一周（2月2-8日），中指研究院重点监测10个一二三线代表城市总计成交面积环比下降55.9%，延续了从1月19日以来的周度成交锐减。根据克而瑞、亿翰智库数据，百强房企1月销售同比下滑12%，200强房企则下滑10.2%。瑞信报告称，内地房地产市场1月出现大幅放缓，在300城市中销售面积、销售金额分别下跌45%、21%；在一二三线城市中，销售额分别下跌2%、20%、31%；

（2）不同地区受影响不同

三四线受到冲击较大。一季度属于全年房地产销售的淡季，但三四线城市返乡置业的需求，很难在当年被本地需求替代。三四线城市在错过了返乡置业之后，整体面临的调整压力会较大。对一二线及重点城市群及强三线城市来说，市场韧性更强，恢复也会较快，需求会延迟入市，受疫情影响大的城市的恢复时间则更长一些；

（3）资金链承受压力

对于住宅地产来说，销售回款是企业最重要的资金来源，销售相关现金流占到企业资金来源的一半以上。虽然每年第一季度是销售淡季，但是其资金回笼不可忽视。目前住宅地产是典型的高负债行业，开发商追求高周转，目的是最大限度地降低库存和利息压力。疫情导致房地产投资与销售的周期大幅度延长，打断了房企的高周转。复工推迟、销售交易量锐减带来的现金流入压力、以及叠加偿债高峰期到来，地产企业资金链进一步承压；

（4）价格存在下调压力

房价方面，需求短期疲软或将导致房价存下调压力，但部分重点城市房价已稳步调整一段时间，在稳房价政策下，继续大幅下行的空间有限，房价整体仍将处在平稳运行状态。

1.2 疫情对住宅地产的中长期影响

（1）需求延后但不会消失

尽管住宅市场短期受挫，各地售楼处销售停摆，但潜在购房需求仅是搁置并未凭空消失，且将不断积累。当潜在购房需求积累到一定程度，住宅地产市场成交量必将显著反弹。现阶段表面上的需求断层并非市场常态，或早或晚这些积压的潜在购房需求都将入市，市场有望迎来阶段性的销售高峰期。从消费心态恢复的角度看，以香港为例，从SARS疫情的表现来看，其商业活动的恢复用了近一年的时间。而此次疫情影响，对于消费心态的恢复，估计需要半年左右时间，而消费心态的影响必然带来的是买方市场；

（2）住宅产品逻辑变化

在中国30年来的房地产历程中，产品逻辑基本没变，以地段位置为中心，有人流、聚人气，因而土地升值快，地价是最高的成本。受本次疫情影响，伴随交通网络覆盖越广、配套设施越来越多，可能会出现一定程度的“逆城市化”。客户对环境、规划的关注度越来越高，选房子可能会回归到社区、产品本身。客户的价值序列会发生改变：从以前优先考虑地铁、配套转为绿化环境、小区密度高低；从看外立面、建材转为看户型的通透性；从看硬件到看软件——物业服务的水平。物业在本次疫情中发挥着重要作用。业主重点关注物业有没有严格隔离、出入口测温、有没有天天给电梯消毒、有没有为业主扔垃圾、有没有清洁中央空调等。疫情之后，住宅产品将继续分化，产品、服务的溢价会逐渐增高；

（3）行业集中度进一步提高

疫情导致房地产企业资金压力凸显，大部分大中型房企快速进入集中还债高峰期，也势必进一步增加融资成本，加剧房企倒闭。部分中小型地产企业因无法承担资金压力，而被其他大中型地产企业收购的情形将可能增多；

（4）政策环境将适度宽松

受疫情影响，2020年住宅地产的整体政策环境相较于2019年有进一步宽松的空间。当前的一些政策动态或可印证。2020年2月，中央会议强调2020年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，各级政府要努力把新冠肺炎疫情影响降到最低，保持经济平稳运行和社会和谐稳定。人民银行、财政部、银保监会、证监会、外汇局等五部门联合印发《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》，重点是加大货币信贷支持力度，保持流动性合理充裕，进一步强化金融对疫情防控工作的支持，维护经济稳定发展大局。无锡、西安、南昌、上海、杭州和浙江省等多个省市为应对疫情带来的影响，从供给侧和企业端优化房地产相关政策，如延缓企业土地出让金缴纳、阶段性放宽预售条件等，以期缓解企业资金压力，稳定市场预期，进一步促进不动产市场平稳发展。

2、商业地产

2.1 疫情对商业地产的短期影响

（1）租金显著减少

受疫情影响，部分商场采取暂停营业、减少出入口、缩短营业时间等措施限制人流，导致商场整体营业额可能快速下降。租金采用收入分成模式的投资性房地产影响较大。调查显示，有65%的零售物业业主认为疫情造成商场客流下降85%或以上，其中近三成业主的商场已暂停营业，即使是尚在营业中的零售物业，开业时间亦大幅缩减，除超市外，多数于下午5点-7点即结束营业。客流量下降亦造成业绩的大幅下滑，近一半的业主认为业绩下降至少七成，此外有44%的业主表示尚未核算业绩损失；

（2）空置率可能上升

疫情短期内严重打击了居民的线下消费需求，服务行业（尤其是体验型服务产业）受到较大冲击。商业物业主要租赁主体，如餐饮、零售、旅游、电影、线下教育培训等，可能由于企业现金流困难等原因难以为继，产生退租，使空置率可能上升。根据高力国际针对45个租户的调查，85%的受访者表示客流同比下降八成以上，其中超60%已暂停营业。餐饮、零售、休闲娱乐等业态的租户客流量下降最大，七成店铺都呈暂停营业的状态，营业额因疫情普遍同比下降60%-100%不等，约16%的租户表示未来可能部分关店，此外还有约11%的租户会调整开店策略以控制成本；

（3）管理费用上升

为降低疫情风险，在依然营业的商场中，安全防疫措施主要在提升商场内部通风，调配人力加强公共区域的卫生及消毒，加强对工作人员的宣导、保护与健康检查，消毒、防护用品的配备，对商户的安全检查，对所有进入人员的体温检测及热门店面的人员限流，以及对突发状况的应急预案等方面，相关举措都可能增加管理费用；

（4）免租与税收优惠政策

受疫情影响，为降低空置率，各主流开发商/运营商预计开展一系列针对租户租金优惠政策，如延长免租期，由固定租金转为收入分成收租等。相关措施可能在短期内给业主方带来现金流压力。此外，由于疫情带来的系统性风险可能会催生税收优惠政策的出台，这将在一定程度上对压力形成缓冲。深圳市零售商业行业协会的调查报告显示，受访企业中所有业主企业均已减租，其中80.65%的已减租7-15天，9.68%的已减租1个月，9.67%的已减租1至2个月。而且，不同业主企业在未来也有不同计划减租时间，61.29%的为7-15天，16.13%的为1个月，22.58%的为1至2个月。而受访业主企业最大可承受的为商户减租时间，51.61%的为7-15天，25.81%的为1个月，22.58%的为1至2个月。

2.2 疫情对商业地产的中长期影响

（1）客户结构多样性下降

大客户、大品牌连锁型租户总体占比可能上升，小品牌、业务单一型客户占比可能下降。由于大客户租户增多，业主方议价能力受到挑战。疫情期间快速发展或疫情结束后基于线上线下融合恢复较快的行业，如快餐、超市、线上教育等商户占比可能进一步上升。电影、线下教育培训、健身房等商户占比可能进一步下降；

（2）楼宇模式变化

当前多数购物中心都是内向型的购物盒子，疫情爆发后，开放式街区、通风性较好、户外空间较多的购物中心反而能够接纳人流需求。预计未来购物中心在建筑形态上会有更多的空间余地。临街店铺模式因通风好、接入度高将受市场青睐；高楼模式相对而言劣势凸显，整体租赁形势可能承压；

（3）服务与支持

需投入成本改良现有设施，助力后续发展。更优化的新风系统、更先进的卫生消毒措施、更快速的危机响应机制、更优化的零售管理模式将可能成为头部租户首选。预计商业运营方将致力于改善通风、减少密闭空间，对于购物消费空间增加消毒灭菌力度，对于消费者进行测量体温等工作，来提供使得消费者更为放心的消费场所；

（4）资本化率先波动后回归

取决于中央/地方整体土地供应政策、现有周边业态分布、租售情况等因素，短期由于疫情不确定性导致市场投资者以持有可快速变现资产作为主要抵抗风险手段，长期来看消费水平的恢复会推动商业活力，提升商业租户多样性，使得空置率下降，租金回升，投资气氛恢复，资本化率回归；

（5）营业利润率水平

成功进行服务升级、硬件系统管理水平提升的开发商或业主，能进一步吸引高质量租户入驻，利润率水平可能提升，反之则相应下降。

3、办公地产

3.1 疫情对办公地产的短期影响

（1）租金向下波动

由于办公楼多采用预付租金模式，业主方已提前收取疫情期间租金，暂时受疫情影响较小。但办公楼利用率下降可能导致租户后续选择减小租赁面积，并在一定程度上影响后续租金涨幅。由于需求受到暂时的抑制，短期内写字楼业主不得不通过更大的优惠条件和租金减免来吸引客群，以价换量，预计短期内写字楼租金有进一步下探的压力；

（2）空置率上升

2019年以来，全国多地写字楼市场在宏观环境不佳及供应放量等因素的影响下已然走弱，企业对置换、扩张办公物业较为审慎，甚至当营收受到影响时削减高昂的写字楼租赁成本成为重要选择。在本次疫情影响下，短期内供需双方都会较为谨慎，采取观望的态度，预计写字楼的租赁成交量将会短期有所减少，写字楼空置率将进一步承压。以在2019已经进入下行通道的北京和上海为例，2019年第四季度两个城市的甲级写字楼空置率都已攀升至两位数，分别为13.4%和12.1%。在疫情影响下，预计第一季度甲级写字楼市场将受到较大影响，空置率继续走高。中小型企业将面临更大的短期财务流动性风险，无疑将减少或延迟写字楼新增需求，各业主对客户的争夺将进一步加剧。小规模企业将更多选择灵活办公模式，群聚型办公需求降低，从而可能使市场平均空置率上升；

（3）管理费用增加

来访登记加强、公共区域消毒次数增加、卫生用品采购增加等事项，将一定程度上推高管理费用；

（4）免租与税收优惠政策

受疫情、办公室利用水平及开放时间等综合影响，有现金流压力的租户可能会要求业主免去停工及空置时间段的部分租金，业主可能需牺牲短期租金收入以留住入驻办公企业。业主灵活免租，是对租户乃至产业的保护，也是对客户及市场需求的保护。对于受疫情冲击较大的中小型企业集中的办公物业、入市时间不长且租赁压力较大的新办公物业、以及承担产业扶持功能的国有办公物业而言，以减免租金的方式与租户共同承担风险不失为保护企业和产业的一种选择。而对于较为成熟的高品质物业，租户抗压能力总体相对较大，预计业主更具针对性的调整租赁政策会成为主流方式。

3.2 疫情对办公地产的中长期影响

（1）客户结构多样性下降

大客户占比增加，业主方议价能力受挑战。受疫情影响，各行业中小企业受损程度更严重，退租或缩减租赁面积的概率更高。大客户、长租客户因资金雄厚占比可能上升，小客户、短租客户占比可能下降；预付租金绝对值可能下降。戴德梁行大中华区租户研究及华东区研究部主管Shaun Brodie认为：“零售、贸易、酒店、娱乐等行业受到较大冲击，租赁活动或将收缩；金融业、专业服务业等受到的直接影响则比较小，也将会成为未来业主争取续租、扩租的重要对象；而另一方面，医药与医疗设备，线上游戏、远程教育等互联网行业将快速发展, 从而引发其扩租或新租的办公租赁需求。”

（2）不同楼宇模式表现有差异。

服务型企业将开始重视灵活办公，传统办公物业的续租率可能受到冲击，需注重开发多样性服务和创新收费模式；

（3）服务与支持

需投入成本改良现有设施，助力后续发展。新风系统、卫生消毒、配套便捷程度将可能成为决胜因素；

（4）资本化率先波动后回归

取决于中央/地方整体土地供应政策、现有周边业态分布、租售情况等因素，短期由于疫情不确定性导致市场投资者以持有可快速变现资产作为主要抵抗风险手段从长期来看，根据2003年的SARS疫情的经验，随着疫情逐步得到控制，特别是如果政府有一些扶持和刺激政策，消费水平的恢复会推动商业活力，提升商业租户多样性，市场对于写字楼的需求会逐步回升，使得空置率下降，租金回升，投资气氛恢复，资本化率回归。从供应层面来看，受到疫情的影响，投资减缓、施工周期延长，市场供应也会明显变缓，这也会从一定程度来缓解写字楼供应压力；

（5）营业利润率水平

成功进行服务升级、硬件系统管理水平提升的开发商或业主，能进一步吸引高质量租户入驻，利润率水平可能提升，反之则相应下降。

4、物流地产

4.1 疫情对物流地产的短期影响

近期由于线上业务量激增，对于物流仓储的需求有所增长，预计致使空置率进一步下降。疫情期间，大量的消费者对于生鲜食品的需求转为线上，这对于电商企业是其发挥优势的时机。特别是一些大型的电商企业，其整合线上线下渠道的能力较强，其完善和优化的产业链能具有较大优势。同时，疫情在短期内会对国际货运造成一定影响，保税仓受到出口影响可能面临一定压力；

4.2 疫情对物流地产的中长期影响

从中长期来看，高标仓储受到的影响有限，尤其是在华东、华南等区域，物流用地供应紧张，高标仓在热门城市仍有大量需求。目前持续的限制外出措施促使人们更多的选择在线购物，这将会促进线上零售业、物流部门和供应链的进一步发展。电商企业、第三方物流和制造业仍会是物流地产的主要需求来源，预计物流地产的租金水平未来将会处于较为稳定的状态。

前置仓商业模式或爆发式增长。疫情期间数字化门店和配送体系所代表的前置仓商业模式，成为几乎各行各业都要去思考、去习得的能力。前置仓商业模式的本质，是分布式的去中心化，是将数字化的实体网络变小、变密，更加贴近用户。以每日优鲜为例，通过前置供应链，将“仓库”开设在距离消费者最近的地方，重构了人、货、场，给生鲜零售带来了变革。因为前置仓足够贴近用户，能实现用户下单后1小时送达，解决了在家吃饭的大难题，实现了业务快速增长。

四、不动产基金行业整体承压，面临生存困境

中国经济增速换挡、中国政府的调控政策导致不动产基金行业整体承压。新型肺炎疫情带来的震荡加剧行业困难，考验着作为中小企业的基金管理人的生存能力。

1、基金退出困难，兑付压力增大

不动产基金的退出方式主要有物业散售、资产大宗交易（整体资产转让或股权转让）、资产证券化等。其中物业散售、资产大宗交易（整体资产转让或股权转让）是目前中国不动产基金常用的退出方式。由于社会整体投资意愿下滑以及外资撤离、观望的影响，同时叠加疫情导致各行业短期业绩大幅下滑，现金流承压，中长期发展预期较差，对不动产的需求降低，导致不动产基金投资的各类项目变现速度和变现价值脱离原来的预期轨道，基金退出困难，无法形成退出与再投资的良性循环。

2、项目现金流变差

不动产基金还款来源第一选择是所投资不动产项目的回款。如果项目现金流变差，发生回款风险，不仅基金收益不能保证，甚至本金不能收回。不动产项目的现金流风险很大程度上取决于整个市场、宏观政策及项目本身风险。2019年以来，受实体行业下行冲击，基金投资的不动产项目运营现金流吃紧，物业销售速度下滑，导致资产价值下降以及资产变现能力下降。疫情发生后，鉴于部分群体收入停摆的客观现状，特定地区、特定行业或将出现一定程度的不动产租赁、置业消费降级，甚至租赁、置业需求将被迫向后延期。并且部分群体因暂时丧失稳定的收入来源，支付租金或还贷压力陡增，或将出现一定期限的无法支付租金或无法偿贷的违约风险，对项目的运营、处置等刻不容缓的事项雪上加霜，尤其短期内，运营类不动产的现金流将承受巨大压力。长期来看，市场将对物业形态提出新的要求，行业预期将有重大结构性调整。

3、新项目投资严重受限

疫情发生后，由于延迟复工等应急政策的影响，以及可预见的2020年一季度各种出行、会谈等开展业务必备条件的受限，正常业务开展受到严重影响，效率放缓，效果低于正常水平，对不动产基金原计划开展的新项目的获取、储备、落地等工作带来巨大影响，最终影响基金整体收入水平和盈利能力。上述影响的蔓延期将视疫情发展情况而定，一般而言至少影响2020年第一季度和第二季度。由于不动产基金通常前期准备期较长，加上2018年以来监管的持续趋严，项目从投研到托管、备案的整体周期拉长，平均需要6-9个月才能完成一个基金的投资过程，因此通常上半年落地的项目才有可能给当年度带来收入。从目前情况看，2020年度新增基金数量将大幅减少，管理人年度收入预计惨淡。在当前严峻形势下，行业主管部门可将优质不动产基金管理机构列入备案白名单企业，加快基金备案申请和重大事项变更申请的审批流程，从而提高基金开展业务的效率，减缓疫情冲击压力。

4、管理人生存压力增加

不动产基金管理机构绝大部分成本为人力成本及房租等固定成本，并不因收入的降低而同比例变动。疫情导致不动产基金管理机构收入锐减，固定支出持续发生，日常现金流面临巨大压力。考虑疫情影响，适度放宽不动产基金管理人的融资渠道，允许基金管理人通过股权融资、银行贷款等形式获得流动资金，从资本市场取得帮助，渡过难关，助力发展；对符合规定的不动产项目到期贷款进行顺延政策，在当前疫情影响下有助于确保不动产基金的平稳经营。

5、募资难度增大

不动产基金的募资对象主要包括机构端（银行、企业、险资）和高净值客户。中国经济增长放缓，外部经济环境趋严，国内资本市场不断下挫，企业端资金压力巨大，无力参与不动产基金的投资。随着金融监管政策的收紧，互联网金融平台等大量金融欺诈违法违规事件频发，对市场信心造成负面冲击，高净值客户的整体投资情绪转差，投资活力减弱，严重影响了不动产基金在高净值客户端的募资。本次疫情进一步加大了募资难度，一方面，多数企业复工难、运营难，营业收入陡降，部分企业步入破产倒闭边缘，其中不乏知名企业；另一方面，部分高净值人群收入短期严重受损。

6、基金投资方向将产生结构性调整

随着宏观经济的下行以及疫情冲击，不动产基金常见标的，比如商业地产、办公地产、酒店等，中短期投资意愿将降低。然而各类中小微企业陷入困境，不良资产的数量预期增长，同时收购成本预期降低，这会是不良资产业务发展的契机。目前，从事不良资产基金的业务所属的“其他”类私募基金备案尚处于冻结状态。此时若能够大力发展不良资产业务，不仅能够解决企业本身的问题，也能协助各级政府解决许多社会问题。