文｜来咖智库

上周，A股市场的制度性改革迈出了非常重要的一步。

4月27日晚间，证监会和深交所发布了创业板进行注册制改革的征求意见稿，此举标志着创业板改革的正式启动。

创业板改革并试点注册制是深化资本市场改革、完善资本市场基础制度、提升资本市场功能的重要制度性安排。

对于创业板的改革，证监会一直在稳步推进之中，去年10月证监会副主席李超在参加第六届世界互联网大会时发表了名为《深化资本市场改革 服务数字经济发展》的讲话中就专门提出，要“加快创业板改革。推进创业板改革并试点注册制，完善发行上市、并购重组、再融资等基础制度”。

2020年初疫情爆发，全球资本市场不断遭受黑天鹅事件的冲击。

从市场层面看，美股在3月当中10天经历了4次熔断，此后又暴涨回复技术性牛市，这种局面前所未有。

从公司层面看，因受瑞幸咖啡造假的影响，中概股公司在美股市场正在经历不被信任的“寒潮”。从今年3月开始，已经再没有中国企业在美上市。

01、注册制渐进

本次创业板注册制改革的核心，在于实施以信息披露为核心的股票发行注册制，提高透明度和真实性，由投资者自主进行价值判断，真正把选择权交给市场。

在具体的举措上，此次创业板改革优化了上市条件，对市场的包容性做出了进一步的提升。例如，取消最近一期末不存在未弥补亏损的要求；支持已盈利且具有一定规模的特殊股权结构企业、红筹企业上市；明确未盈利企业上市标准，但一年内暂不实施，一年后再做评估，等等。

这些举措有助于帮助更多的成长性的高科技企业在A股上市。

中金在报告中指出，在发审方面，创业板改革与科创板类似，规则调整后审核主体将从证监会转移至深交所，由深交所受理创业板企业公开发行股票并上市的申请，审核后报于证监会注册。

德勤上市业务组在今年4月初的一份报告中指出，虽然市场因新冠病毒疫情暴发与主要经济体前景不明朗而大挫，整个中国的主要商业与生产活动由1月底至3月初受到限制，但上海科创板与深圳创业板的改革仍有力推动A股市场的新股活跃。

德勤预计，多项重大的改革包括修订后的中国证券法、创业板推出注册制、H股全流通，以及更加市场化的改革方向，将提升沪深两地资本市场对潜在上市发行人的吸引力。

华泰证券则认为，创业板注册制改革方案落地，市场化加速优化市场生态；重塑投行竞争业态，加速投行模式转型。短期看项目储备丰富券商直接受益，长期看改革加剧行业马太效应、龙头券商优势显著。

也有市场人士指出，注册制将给国内的高成长性的科技公司带来新机遇。由于在制度设计上A股与美股存在差异，所以市场生态也很不一样。

总体来说A股上市公司涉及的传统行业比较多，总体气质上比较“老派”，而此前由于盈利的限制，国内大量的科技公司只能去境外上市，例如大家耳熟能详的阿里巴巴、百度、爱奇艺、携程、微博等，在国内市场反而难见踪影。

随着创业板注册制的推出，未来大量的在人工智能、高端装备制造、绿色低碳新能源、新材料、生物医药、信息化等有布局的企业将迎来创业板上市的机会。

02、中概股信任危机之后，回归

几乎就在创业板注册制改革征求意见的同一天，有未经官方证实的消息称，证监会目前已经派驻调查组进驻深陷财务造假丑闻的瑞幸咖啡多日，多位审计人员正在对瑞幸的财务状况进行审计。此外，瑞幸咖啡被公安、工商等部门全部接管，造假库源被挖走，全部数据上交。

“三年上市”、“中国人自己的咖啡”、“挑战星巴克”……这些瑞幸贴在身上的标签让它曾一度风光无两。这样一家“明星”公司居然爆出了巨大财务造假黑洞，让美股市场的迅速对所有的中概股都戴上了“有色眼镜“。

浑水创始人卡森·布洛克在近期接受采访时表示，几乎每家中概股都或多或少存在造假。“我认为几乎每家中概股都或多或少存在造假。在中概股公司中，20%至30%的收入虚增往往是正常的，或者说被广泛接受的。”

4月23日，美国证券交易委员会(SEC)主席杰伊·克莱顿（Jay Clayton）公开发布言论称，因为信息披露的问题，他提醒投资者近期在调整仓位时，不要将资金投入在美国上市的中国公司股票。

SEC主席公开发布对中概股的评论，这是史无前例的。

他的这番言论，当天造成了中概股的集体下挫，哔哩哔哩大跌7.25%，拼多多大跌5.71%，唯品会大跌7.64%。

而瑞幸事件即便对它自己而言，也还远没有结束。公开资料显示，截至2019年年底，共有159家外国机构投资者持有瑞幸股票，总股比达24%左右，其中不仅有美国银行、瑞银等国际知名投行，也有全球资本研究投资者基金（Capital Research Global Investors）和孤松资本（Lone Pine Capital LLC）等知名对冲基金。

在2001年的安然事件之后，美国出台了首部针对内部人控制的法规——《萨班斯-奥克斯利法案》，法案的第一句话就是：“遵守证券法以提高公司披露的准确性和可靠性”，这部法案尤其就是明确公司管理阶层责任（如对公司内部控制进行评估等）、尤其是对股东所承担的受托责任，同时加大对公司管理阶层及白领犯罪的刑事责任。

但是，由于中美之间存在跨境证券监管合作的真空，美国的证券监管部门无法直接获取这些中概股公司的审计工作底稿，所以比较难以获得足够的证据来证明这些公司违规。

瑞幸事件的爆发事实上对中概股影响是巨大的。随着对瑞幸调查的深入，可能更多不为人知的细节将会被披露。有分析人士认为，自瑞幸事件之后，美国市场对于中概股的信心在不断收减，或将引发中概股撤回至中国香港或中国内地上市。

4月15日的由刘鹤主持召开的金融委会议，提到：“最近一段时间，一些上市企业无视法律和规则，涉及财务造假等侵害投资者利益的恶劣行为。”，会议指出：资本市场发展必须坚持市场化、法治化原则，依法诚信经营是最基本的市场纪律。会议要求：监管部门要依法加强投资者保护，提高上市公司质量，确保真实、准确、完整、及时的信息披露，压实中介机构责任，对造假、欺诈等行为从重处理，坚决维护良好的市场环境，更好发挥资本市场服务实体经济和投资者的功能。

金融委是国务院金融稳定发展委员会的简称，于2017年在北京成立，设立目的为了强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责，强化金融监管部门监管职责，确保金融安全与稳定发展。

目前来看，国内证券市场改革的方向有一点是非常确定的，那就是通过对制度加以完善，不断提升上市公司的透明度和披露信息的真实性。

最近几天，来自路透的最新消息是，京东已通过保密方式正式向香港联合交易所递交上市申请，最快将于6月上市，此外携程和百度也有类似的安排的推进之中。

未来，创业板作为存量注册制改革的先行者，将与科创板的试点发行体现出多维并进、错位竞争的关系。全面深化资本市场改革的整体性制度安排，正在一一落地。