文 | 刘震

山东龙大肉食品股份有限公司成立于2003年7月，2014年6月上市，公司以屠宰为核心，专业从事肉类加工，同时向上游布局养殖业，向下游布局肉制品的，打造“全产业链”发展的模式。目前公司拥有本部莱阳工厂、龙大牧原工厂、莒南工厂、蓬莱富龙工厂、聊城工厂、临沂顺发和潍坊振祥工厂等7个现代化屠宰工厂，总计产能728万头。

近期，龙大肉食披露了2019年的年报，去年公司实现营业收入168.22亿元，较2018年同期增长91.63%，归属于上市公司股东的净利润2.41亿元，较2018年同期上升36.04%。今年一季度龙大肉食延续，公司的营业收入达59.14亿元，同比上升116.31%，归属于上市公司股东的净利润为1.43亿元，同比增长77.83%。

利润增长、存货高企、负债攀升

2019年受猪周期、非洲猪瘟疫情等因素的影响，国内生猪产能大幅降低，猪肉市场供应缺口逐渐加大，猪价踏入上升通道，龙大肉食迎来营收和利润的双增长。去年的营业收入达到168.22亿元，较2018年同期增长91.63%，归属于上市公司股东的净利润2.41亿元，较2018年同期上升36.04%。

按行业分类，龙大肉食的收入来源包括屠宰行业、进口贸易、肉制品行业、养殖行业。展开来看，屠宰行业实现营业收入110.86亿元，较2018年同期增长69.54%,占营业收入比重为65.90%，2019年屠宰量达501.28万头，同比增加4.91%，位列同行业上市公司第2位。肉制品行业实现营业收入7.05亿元，较2018年同期增长35.54%，占营业收入比重为4.19%，公司在2019年开发上市了122个新产品；养殖行业实现营业收入4940.12万元，较2018年同期下降18.78%，占营业收入比重为0.29%；进口贸易业务实现营业收入40.51亿元，较2018年同期增长150.47%，占营业收入的比重为24.08%。

虽然龙大肉食去年的盈利大幅增长，但公司的现金流不仅没有同步上升，反而出现大面积流出的情况，截至2019年末，公司现金及现金等价物净增加额为- 3.365亿元，而2018年的这一数值为2.136亿元。现金流的流出主要是由经营活动造成的，去年公司经营活动产生的现金流量净额为-13.71亿元，比2018年同期下降1187.00%，根源在于存货金额的增加和子公司中和盛杰开展对外进口贸易产生的预付款项金额增加，其中存货的大幅攀升起到了主导作用。截至2019年底，龙大肉食的存货达到26.70亿元，今年一季度继续增加至32.92亿元，而2018年的时候公司的存货规模只有9.28亿元。高额的存货给公司带来了巨大的损失，财报披露的信息显示，龙大肉食2019年的存货跌价损失高达5039.82万元，不要忘了同期的归母净利润仅有2.41亿元。需要注意的是，目前的猪肉价格相比去年已经明显回落，根据目前生猪市场的情况来看，今年下半年的出栏量有望大幅提升，猪肉价格很难继续单边上涨，这就意味着，如果龙大肉食的存货规模继续高居不下，那么后期大概率还会面临减值的损失。

盈利大幅增加的同时，龙大肉食的负债在去年也大幅增长，这一做法有点违背常理。截至2019年底，公司的资产负债率达到59.43%，相比于2018年的40.09%增加了近20个百分点。其中短期债务增加明显，2019年的短期借款为18.25亿元，同比2018年增长173.87%，今年一季度继续增加至19.50亿元，需要注意的是，目前公司账上只有7.67亿元的资金，显然不能覆盖短期债务。

存量竞争倒逼公司加速扩张

屠宰业务是龙大肉食的核心主业，公司通过自建与外购两种方式进行屠宰产能的扩张。目前公司拥有7个现代化屠宰工厂。

自2015年开始，国内猪肉消费量和产量便呈现出连年下滑的趋势，国内猪肉消费量已趋于饱和，未来猪肉相关产业将大概率从增量发展转变为存量竞争，同时伴随着行业集中度的提升。目前国内屠宰行业CR5市场占比仅为5%左右，其中屠宰龙头双汇发展的占比仅为2.35%，可见屠宰行业仍处于高度分散的水平，与国外其他市场存在较大差距，如美国 CR5占比超70%，荷兰 CR2 则达到95%以上。存量竞争导致市场向龙头企业聚集，与此同时，环保政策趋严，地方上零散的屠宰点陆续被取缔，头部企业借机抢占市场。

另一方面，屠宰端的利润取决于猪肉和生猪的价差，一般来说两者的的变动并不同步，通常情况下猪肉的价格调整滞后于生猪的价格调整。因此，当猪价上涨处于上行周期时，猪肉与生猪的价差缩小，屠宰业务的毛利率会降低，而当猪价处于下行周期时，猪肉与生猪的价差会有所放大，屠宰业务的毛利率会上升。

行业的这一特性间接造成了没有资金实力的小屠宰场未来发展受到很大的限制。因为生猪价格的波动较大，屠宰业盈利也跟着波动较大，尤其是去年在生猪价格快速上涨的情况下，终端猪肉价格上涨跟不上生猪价格上涨，小的屠宰厂没有资金实力不能在低位囤货销售冷冻肉。而资金实力雄厚的大屠宰厂在生猪价格低位的时候就大量囤货冷冻肉，待猪肉价格上涨的时候再卖出去，并在逆势中进一步扩张和整合。这也就在一定程度上解释了为什么龙大肉食哪怕借钱也要对外扩张。

2020年4月，龙大肉食发布公告，拟收购金泉食品100%的股权，在进一步夯实山东生猪屠宰区域领先优势基础上，加快推动了在东北区域屠宰扩张的步伐，不断完善全国产能的布局策略，2020年龙大肉食生猪屠宰量计划达到600-800万头。

除此之外，完善上游的生猪养殖也可以在一定程度上控制利润率的高波动，增加抵御风险的能力。龙大肉食目前有7个养猪场，包括王宋一猪场、王宋二猪场、陡山猪场、江汪庄猪场、杨格庄猪场、崔格庄猪场、光山母猪场，7个猪场主要集中在莱阳地区，生猪养殖产能约52万头。