文丨阿尔法工场

锐科激光——从1到10的关键战略

仅从关注度而言，锐科激光(SZ:300747)跟去年被外资买爆后来又暴雷的大族激光根本无法相提并论。国内激光设备的竞争力已经相对很高，基本完成了从1到10的发展阶段，而激光设备的心脏——激光器，还处于加速进口替代的环节，锐科激光无疑在这个环节扮演领导者的角色。所以实际上，锐科是有更好的行业位置和成长性的

【1】市占率跳升

2008至2016年，是国内激光器的从0到1之路，2008年时，锐科激光的收入仅仅179万元，利润为负，突破国外技术封锁后，2016年公司收入达到5.2亿元，在国内的市占率达到个位数，算是在这个尖端领域站稳脚跟，下游企业也终于在只能买外资如IPG等之外多了个国产化的“备胎”。

实现0的突破后，锐科激光的市场份额快速提升，2018年达到17.8%，而其最新年报披露，其2019年国内市场份额达到24.3%。而这靠的就是快速挤占美国公司IPG的蛋糕。

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【2】和IPG的血战

激光器由于技术难度大，行业曾经高度垄断，全球龙头美国公司IPG也因此享受极高的盈利能力，毛利率常年维持在50%-60%，净利润率20%-30%，这一水平甚至要高美国的苹果公司。而IPG的赚的盆满钵满，基本靠的就是中国市场，2010年IPG的中国区销售收入占的比重不到20%，2017年达到45%。

但是，令人感到难过的是，IPG在中国区域的员工人数仅仅200多人，只占全球员工的4%。技术垄断带来的议价能力、产业链控制能力可见一斑。 

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锐科激光的出现，再次验证了“一旦中国人把什么高端东西做出来了，就白菜价了”。锐科激光2018年完成上市后，随着羽翼丰满、口袋变深，为了快速提高市场份额开始挑起血腥的价格战。可以看到上图中，IPG在中国的收入占比从2017年开始逐年下滑，2019年更为明显，盈利能力开始跳水，净利率一年内直接狂掉14个点。

而锐科激光这个战略无疑是杀敌八百，自损一千的做法，在维持收入快速增长的背景下，盈利能力跳水，毛利率从45%下降到30%以内，只看财务数据根本想象不到这是一个高科技赛道。这也成为市场对于这个公司最大的分歧所在，牺牲短期盈利能力是否能够获得长期回报？

笔者是愿意相信这种战略能够帮助他实现“从1到10”的发展的，因为国内的制造业成本优势仍在，激光器的价格战显然是比技术战更合理的选择，只要IPG在国内没有工厂、人员仍然短缺，等到锐科激光市场份额稳定后，具备定价权的龙头企业盈利水平仍然将恢复到40%以上的行业均衡态，只不过股东要忍受短期不赚钱的苦日子。

从短期来看，随着今年疫情影响，锐科的市场份额达到3成，价格战有可能在近期就将接近尾声。

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如何看待投资机会

进口替代无疑是2020年的投资主线之一，从“1到10”的赛道也值得高度关注，聚焦到锐科激光，由于短期盈利能力的快速弱化，加上地处武汉2020年1季度基本没有开张，因此PE估值将显得畸高，笔者认为可以从PS角度去看待这个问题。

经过上市2年多的估值消化，锐科激光的PS已从20倍下降到10倍以内，如果按照其2021年收入32亿元计算，现在194亿元市值对应的PS为6倍，已经基本低于成熟期IPG的估值水平。而且一季度疫情相当于给公司的股价做了一个压力测试，当时低位在80元左右，底部夯实。

从长期的角度，假设锐科能够在3-5年内达到IPG曾经在中国的市场地位，IPG2017年中国区收入42亿元，考虑到市场增长，假设锐科收入达到50亿元，按照8倍的PS估计，市值有可能达到400亿。

总结来说，在短期向下波动空间相对可控的前提条件下，这个“从1到10”的向上弹性机会值得重点关注。

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