记者 | 马一凡

近年来，交易所一线监管力度正不断提升，年报问询函也越来越细致。

5月27日，深圳证券交易所出具了《关于对江苏中南建设集团股份有限公司的年报问询函》，一共11个问题，对中南建设（SZ.000961）年报中部分数据的异常大幅变动，销售规模增长与收入、利润率不匹配，流动性风险，与控股股东及其关联方的关联交易等问题进行了详细问询。

6月9日晚间，中南建设（SZ.000961）正式回复深交所的年报问询函。双方一来一往，又是一场精彩的博弈。

中南建设的年报披露，其2019年全年销售签约金额是1960.51亿元，较2018年同期大幅增长494.41亿元。但在规模逼近2000亿量级后，中南建设能为投资者带来的真实价值有多少？

深交所在对中南建设的问询函中指出，尽管2019年签约金额大涨，但是2019年中南建设销售商品、提供劳务收到的现金为786.53亿元，同比减少115.70亿元，深交所要求中南建设说明为何签约金额增加的同时，销售现金流入反而减少。

对此中南建设回复称，其披露的房地产业务签约金额1960.51亿元是公司所有投资项目在2019年内的合同销售金额，其中有些项目持股比例在50%以下，有关项目公司并不在公司的合并报表范围内。而2019年合并现金流量表销售商品、提供劳务收到的现金反映的是公司合并报表范围内项目的2019年内的销售回款。

中南建设称，2018年新增合作项目多，公司权益比例低，导致2019年公司实现销售的项目，并表范围内的比例相对2018年有所减低。另一方面，合并报表范围外合营、联营项目公司比例增加。

规模增长的同时，中南建设的地产开发业务毛利率继续走低,问询函中深交所表示，中南建设房地产开发业务毛利率为17.93%，较去年同期降低2.30个百分点，要求中南建设说明地产业务毛利率所处的水平及差异原因，未来在提升主业毛利方面拟采取的举措。

在回复中，中南建设承认，以证监会标准统计的A股上市地产公司毛利率算术平均水平达到了35.75%，而中南建设的毛利率仅有17.93%，远低于上述行业平均水平。

对于深交所的质疑，中南建设主要从四个方面解释。

一是承认基础薄弱——公司起点低、净资产积累少，融资成本高。

二是认为2019年有其特殊情况——中南建设称2019年竣工结算项目中并表范围内公司的项目占比有所下降，而并表范围内结算项目中，在市场规模不大的区域投资的开发规模大的历史项目占比相对高，这些项目由于体量大、投资金额总量高，加上市场规模有限带来的开发销售周期长，投资资金随时间累积的成本高，因此利润率较低，从而拉低了总体的毛利率。

三是归结于房地产行业的时间差——从销售到收入确认的周期在2年以上，新获项目的毛利率平均水平有所改善，随着已售未结资源的结算，房地产业务结算毛利率就将有所提高。

第四，中南建设称自己根本没去追求高利润率，而是看重周转率和资产回报率。问询函回复中称，“公司毛利率确实低于行业平均水平，但公司周转效率高于行业平均水平，净资产收益率高于行业平均水平。公司总资产周转率27.30%，高于A股上市地产公司总资产周转率算术平均水平23.27%。加权平均净资产收益率21.58%，高于A股上市地产公司净资产收益率平均水平13.28%”。

为何深交所会花大篇幅质疑中南建设规模增长的同时销售现金流入减少和毛利率走低？

一名TOP15房企高管对界面新闻记者表示，通过扩大合作、摊薄权益来扩充销售额规模，成为不少房企的惯常手段，因此现在仅拿出漂亮的规模增速数据已经不能说服A股投资者。一名专业投资机构人士对记者表示，目前他们考量上市房企的指标主要是盈利能力和风险，规模排在后面。

除了利润率低，深交所还注意到，中南建设的流动性风险有所提升。

问询函中表示，中南建设一年之内到期的有息负债为235.61亿元，期末现金及现金等价物余额为161.68亿元，未受限货币资金未能完全覆盖短期负债，且流动比率、速动比率、现金利息保障倍数均较去年同期有所下降。

中南建设则回复称，公司有息负债中一年以内到期的各类负债235.6亿元，2019年末货币资金254.1亿元，也超过全部一年内到期的有息负债。但货币资金中使用受到限制的有92.4亿元，有关受限资金主要包括购买新项目的保证金，受限时间短；房地产项目销售依据各地政策按不同比例受到监管的预售款，有关资金虽然不能自由支配，但仍可以用于支付有关项目的工程等各项支出，偿还项目的融资；以及合作开发项目存留的现金，虽然需要项目股东各方一致同意才能使用，但有关资金用于该等项目的用途是自由的。公司货币资金偿还各类短期的有息负债的保障度高。

中南建设还在回复中披露了其截至2019年末一年以内到期的各类有息负债具体情况，其中非银金融机构贷款占据大头，达到121.6亿元人民币，银行贷款达到94亿元人民币，债券20亿元。中南建设称，目前公司的有息负债规模小，偿债压力小，回款保障度高，流动性风险低。

抛开宏观层面对企业盈利能力和经营风险的询问，中南建设的一些异常变动数据也引起深交所的关注。

比如2019年度的计提存货跌价同比增加了278%，PPP项目长期应收账款同比增长了101.05%，2020年中南建设与控股股东中南控股及其关联方日常关联交易授权总额度94.31亿元，较2019年度的19.3亿元大幅提升等。对于这些数据变动的合理性，中南建设也一一进行了回复。

除了此次详细的年报问询，之前中南建设多次因信批违规受到监管关注及通报批评。

2020年5月7日，深交所称经查中南建设2016年至2019年存在向公司合并报表范围外或所占权益比例不超过50%的房地产项目公司提供财务资助但未履行相关审议程序和披露义务的情形，期间你公司使用闲置募集资金补充流动资金。2019年12月6日，中南建设召开股东大会审议通过向公司合并报表范围外或所占权益比例不超过50%的房地产项目公司提供财务资助的议案。

深交所称，希望中南建设及全体董事、监事、高级管理人员吸取教训，严格遵守《证券法》《公司法》等法律法规及本所《股票上市规则》《上市公司规范运作指引》等规定，真实、准确、完整、及时地履行信息披露义务，杜绝此类事件再次发生。

2019年3月，深交所曾通报批评中南建设称，其于2017年转让深圳的项目公司股权，股权转让产生的净利润占到中南建设2016年度归母净利润的92.16%，但中南建设迟至2018年6月才履行信息披露义务。同时，2017年出让深圳项目公司一事，也让深交所认为中南建设有借该笔交易提高利润率的嫌疑，这也就不难理解为何深交所一直在关注中南建设利润率偏低的问题了。