文丨诗与星空

7月17日晚间，牧原股份发布了2020年半年报。不出所料，在这个肉价飙升的年代，牧原的业绩也直冲云霄。

半年报显示，2020年上半年实现营业收入210.33亿元，同比增长193.76%；实现归属于母公司所有者的净利润107.84亿元，较去年同期相比扭亏为盈。

公司的半年报洋洋洒洒285页，从头翻到尾，满屏的业绩报喜之外，表哥还看到了两个字：缺钱。

一、如何理解牧原股份的存贷双高

虽然有很多可以解释的理由，但这依然是一份很吊诡的财报。

一方面，公司账面现金史上最高，238亿的现金，比营收都高，高到压根不需要那么高。

数据来源：iFind，制图：诗与星空

另一方面，公司长短期借款、应付债券的合计212亿，几乎和账面现金等额。

数据来源：iFind，制图：诗与星空

换个说法，就是存贷双高。

还不是普通的存贷双高，全部是2020年爆炸式增长带来的存贷双高。

一般来说，除非公司的经营模式发生了根本性的变化，否则不应该出现如此大起大落的情况。

要想搞清楚牧原股份的存贷双高，就要结合资产负债表，从现金流量表一点点拆解，看看钱是从哪来的，又到哪儿去了。

1、经营改善带来现金111亿。

现金流量表显示，2020年上半年，公司的经营性现金流量净额为111亿。和公司净利润基本匹配，说明公司的营收基本都收到了现金，赊销赊购情况比较少。

这111亿是公司上半年的真实经营成果，是公司现金来源的基本盘。

2、盖猪圈花了178亿。

在投资性现金流方面，公司主要是构建在建工程和固定资产，花了178亿。

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数据来源：iFind，制图：诗与星空

这点让表哥感到匪夷所思，半年营收才200亿，净利润117亿，经营性现金流量净额也就111亿。

光盖猪圈就花178亿，投资回报率值不值呢？

从公司历年中报数据对比看，2020年公司陷入一种赌徒式发展的状态：我押注猪肉涨价畅销，玩命投入猪圈基建。

从花的钱来看，这猪的待遇不能再好。

3、借钱195亿。

在业绩暴增、经营性现金流量净额过百亿的同时，公司又借了195亿。

这是让表哥最难以理解的，赚了钱不还债不说，还继续借钱，金额还非常离谱。

手里握着这么多现金，要分红吗？

然而，2019年年报后，披露分红总额只有12亿，2020年中报则不客气的讲：公司计划不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。

那么，借钱囤钱的意义何在？

半年报提到这么一句：报告期内，公司主要围绕提升场区生物安全防控、扩大生猪养殖产能以及屠宰场建设等工作进行。

也就是说，盖猪圈、扩大产能，是公司借钱的主要目的，手里的现金，大概率是为了马上就要进行的固定资产投资支出。

二、我拿青春赌明天

和史上任何猪传染病不同，非洲猪瘟的影响非常深远，很多散户养殖户近乎倾家荡产。甚至严重打乱了传统的“猪周期”，这也导致原来的周期化的投资逻辑不再有效。

在这种情况下，叠加疫情的影响，精准的预测猪周期几乎是不可能的。牧原也趁机变更了猪圈建设的投资周期—我不管，我就要大张旗鼓的扩张了。

半年报显示，公司加快下游屠宰环节的布局，在河南、山东、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江等公司生猪产能较为集中的地区成立10个屠宰子公司。同时，公司做好市场调研，组建管理、销售团队，做好人才储备，为公司屠宰业务的开展做好充足准备。下半年，预计牧原肉食和正阳肉食将会进入试运行阶段。

为了扩大生产规模，公司甚至使出了多元化的绝招。

表哥不懂养猪，但懂风险。

绝大多数行业龙头，在发展到一定阶段后必然会抵达市场天花板。面对天花板，一般有三种途径，一是像青岛啤酒一样躺平佛系，维持原有的市场份额，靠丰厚的现金流和分红吸引投资者；二是像海尔美的这样大规模跨境并购，实现营收规模的扩张；三是像美亚光电这样跨界发展，从色选机延伸到口腔CT，大获成功。

从牧原在半年报上的口气看，打算走多元化发展的道路：开始自建做熟食。

多元化发展的资金来源，也一般有三种，一是自有资金，爷有钱随便花，比如贵州茅台研发啤酒葡萄酒（失败），五粮液造车；二是花股民的钱，增发，只管借不管还；三是借银行的钱，这是成本最高也是风险最大的方法。

为什么呢？

银行的钱是要还的，而且数百亿的资金，每年的利息支出就能数十亿。

能挣回来吗？

三、高管涨工资了

半年报显示，管理费用从上年同期的2.8亿暴增的10.7亿，增加的原因是实施限制性股票激励计划摊销、工资薪酬增加。

2019年底，公司发布了股权激励计划。

现在回过头来再看这个计划的解锁条件，表哥笑出声来。

不考虑生猪市场状况的话，解锁条件还是蛮苛刻的，2020年增速70%，2021年增速150%，这是爆炸式增长。

然而，2019年是什么市场形势啊！

所以呢？

这个股权激励计划几乎就是高管送钱计划，牛市的钱不如猪市好赚啊。

四、股权质押是什么情况？

好企业很少出现股权质押的情况，即便是有，比例也会非常少。作为猪肉行业的带头大哥之一，表哥看到牧原的大股东进行股权质押的时候，内心是很震惊的。

因为2020年以来，猪肉行业实在太赚钱了，完全没有必要再用质押这种方式融资，除非是为了套现。

公司第二大股东牧原实业集团有限公司质押了手头接近40%的股份，按理说40%属于“安全线”之内，但是公司最近一笔质押日是7月8日，在经营形势如此良好的情况下，还要质押如此高比例的股权，不由得对大股东牧原集团的资金状况起疑心了。保不齐会出现第二个三安集团。

尤其是结合牧原股份存贷双高的嫌疑，公司和大股东牧原集团的资金状况着实让人不放心。

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