作者：夏芈卬

近期对于VC/PE来说，可谓是利好不断，不断放开的科创板、创业板，为已投项目的退出创造了前所未有的机遇；而在募资端，前段时间的一则消息也着实让创投圈的人为之一振：7月15日，国务院常务会议确定，“将取消保险资金开展财务性股权投资行业限制，此外，还在区域性股权市场开展股权投资和创业投资份额转让试点。”消息出来，可谓一石激起千层浪。

1 险资涉足股权，潜力十足

根据公开数据显示，截至2020年一季度末，保险业资产总规模为21.72万亿元,成为继银行、券商、信托之后跨入20万亿的又一金融子行业。

长期以来，由于保险资金具有资金体量大、久期长的特点,能够与实体经济的建设需求形成较好匹配对接，一直被认为是优质的LP。截至2020年一季度末，保险行业通过投资债券、股票、债权、股权等方式已经累计为实体经济融资16.6万亿元，保险资金可运用余额为19.43万亿元，同比分别增长13.66％、13.9％。

从配置结构看，保险资金投资流动性资产1.04万亿元，占资金运用余额的比例为5.38％；固定收益类资产13.15万亿元，占比67.67％；权益类资产4.38万亿元，占比22.57％；投资性房地产0.19万亿元，占比0.98％；其他投资0.66万亿元，占比3.4％。

以上统计可以得知，保险资金目前最大的投资方向仍然是固定收益资产，这也符合险资一贯的风险厌恶特性；另一方面，股权投资是包含在权益类投资之中，即使是整个权益类投资占比也只有22.57%，而股权投资的占比要更低得多，因此对于保险资金来说，参与股权投资的潜力是巨大的。

但这种潜力之前一直没有真正得到转化，在本次会议决定出台前，保险资金开展股权投资，遵循的是于2010年颁布的《保险资金投资股权暂行办法》。其中对保险资金股权投资的行业限制是这样规定的：……保险资金直接投资股权，仅限于保险类企业、非保险类金融企业和与保险业务相关的养老、医疗、汽车服务等企业的股权……

也就是说，之前险资的投资范围有着明确的界定，只能投在金融、养老、医疗、汽车服务几个领域，相比较目前VC/PE投资的主流赛道，如TMT、通讯、高端制造、消费升级等领域，都不在规定允许的范围内，而恰恰这些行业构成了目前实体经济创新的主体。

因此在该办法施行了八年后，2018年10月，银保监会又发布了《保险资金投资股权管理办法(征求意见稿)》（下简称《征求意见稿》），在原有办法基础上提出了修改意见，修订的主要内容之一就是取消保险资金开展股权投资的行业范围限制。

然而，在《征求意见稿》发布之后至今，仍然没有能够得到正式施行。这次国务院常务会议的表态，相信会有助于加快落实《征求意见稿》中的内容。而本次政策确认的第二点，“区域性股权市场开展股权投资和创业投资份额转让试点”，也让众多VC/PE看到了二手份额基金的市场活跃希望。

2 利好头部GP、FOF与小型“黑马”

从原理上说，股权投资行业限制的解除，对解决目前私募股权机构“募资难”的问题是有所帮助的，但从实际效果来看，这种缓解恐怕只是针对优质的VC、PE和FOF。

这是由于，GP想要获得险资的青睐绝非易事。2014年12月，《中国保监会关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知》中规定，保险资金作为LP投资。

重点要求有以下四点：

首先被投资的创投机构需要具备5年以上创业投资管理经验，历史业绩优秀，累计管理创业投资资产规模不低于10亿元；

其次是创业投资基金配备专属且稳定的管理团队，拥有不少于5名专业投资人员，成功退出的创业投资项目合计不少于10个，至少3名专业投资人员共同工作满5年；投资决策人员具备5年以上创业投资管理经验，其中至少2人具有3年以上企业管理运营经验；

再者则是保险资金投资的创业投资基金，应当不是基金管理机构管理的首只创业投资基金，且单只基金募集规模不超过5亿元；

最后保险公司应当强化分散投资原则，投资创业投资基金的余额纳入权益类资产比例管理，合计不超过保险公司上季度末总资产的2%，投资单只创业投资基金的余额不超过基金募集规模的20%。

显然，即使是6年后的今天，符合上述这些指标的投资机构也是少数的，大量保险公司在选择GP时，只会选择行业排名前二十的GP，包括知名的综合型基金和细分领域精耕细作的专业型基金，以及优秀的市场化母基金。因为这些头部机构的投资能力是有保障的，可以符合险资对低风险的要求。

过去10年，作为“最受欢迎”、“财大气粗”的LP代表，保险公司在股权投资领域一直是一个特殊存在。强大的资产规模、稳定的现金流，且险资的资金期限被认为和私募股权投资的长期投资方式拥有先天的契合度。但在具体投资上，无论是LP业务还是直投，保险公司都是“稳”字打头。早期创业投资由于风险较高，保险公司往往不愿涉及。从行业来看，根据保险投资“稳健、安全”的原则，以及相关监管要求，之前险资的投资主要在大健康、大金融等领域，部分处于成长阶段的新兴行业，对于险资而言，风险系数较高。

但本次国务院常务会议的表态，可能导致某些投资国家重要经济产业如医药的小型GP重新进入保险公司的视野。尤其是那些刚刚成立，迅速做出业绩的黑马基金，之前可能险资就想进入，但苦于股权投资范围限制，得益于本次政策的确认，未来险资有可能会给这些GP开辟“绿色通道”。

3 想要结伴同行，还需硬功夫傍身

在看到本次政策确认的积极意义之外，创投机构其实同时也必须认识到伴随而来的市场挑战。

大型保险机构一般都具有较强的投研能力，且与慈善基金、教育基金等其他LP不同，保险资本喜欢投资亲力亲为，习惯通过自己体系内的资管平台及私募基金开展股权投资业务，如国寿、平安等，虽然这些机构也会投资于外部的私募股权基金，但相比之下，投资于外部基金的比重并不高。

中小型保险机构自身投研能力倒是不足，在投资私募基金方面相对较为活跃，但这些保险公司配置于股权投资的资本规模有限，再加上它们早已是各家GP争抢的对象，市场竞争已经比较激烈。

此外，从保险资金的投资偏好来说，往往会更倾向于国有背景的投资机构，纯民营背景的机构也只会是屈指可数的顶级机构，这既与保险资本注重安全，强调审慎稳健的要求有关，也与其内部决策体系对投资决策风险的规避有关。

即便是对市场上有业绩、有口碑、满足险资投资要求的头部机构来说，要想拿到险资的通行证，绝非易事。一般来说，即使是一家头部的市场化GP，从接触到签约，最少也需要两、三年的时间，双方都需要一个比较长的时间去考察、了解对方。

如果把新修订的《合伙企业法》正式施行为标志，2007年可以认为是人民币股权投资的元年，过去十多年间，人民币股权投资市场不断获得支持政策加持，也获得了大量资本的青睐，甚至一度还形成了全民PE的沸腾局面。

但这种粗放式的发展时代已经过去，在未来很长一段时间里，之前那种简单化的募资、投资乃至退出都将成为往事，投资机构需要以自己的顶层逻辑、独有投资策略以及过往业绩去说服像险资这样的LP，向他们证明自己的赚钱能力，以实力来赢得这些追求财务回报的资本。

近两年股权投资机构面临的挑战一定程度加速了行业的洗牌，在去伪存真、大浪淘沙后，股权投资行业正在逐渐找到一条良性发展的道路，越来越多的VC、PE以及优质的市场化母基金即使在这个时间点依然顺利地完成一只只基金的募资。资本是聪明的，当你证明了可以给投资人带来预期回报后，必然能够引得资本的追捧，更可况是在目前整体监管政策的鼓励扶持之下，真正优秀的机构还是有机会进入保险机构的GP名单。

长久以来，保险资金一直是各类资管机构抢夺的“美食”。近年保险行业保费收入增长推动着资产端规模稳步提升，保险业总资产从2011年的6.01万亿迅速增长至今年初的21.7万亿元，按照银保监会此前规定，保险机构10%的总资产可用于投资未上市企业股权、股权投资基金等相关金融产品，也就是说未来将有2万亿的险资配置于未上市企业股权、股权投资基金类资产。

目前看来，在保险机构的资产池中，股票、债权、信托等产品仍占大头，股权投资只是很小的一个组成部分；但从长远来看，险资参与股权投资的市场潜力巨大，因此，众多VC、PE、FOF们需要做的只有一点，那就是练好内功，用自己的优异投资成绩赢得保险资本的青睐。