记者 | 袁颖琪

编辑 | 陈菲遐

森马服饰（002563.SZ）因出售KIDILIZ集团的事项多次收到交易所问询，资本市场对此也颇有质疑。

8月12日，森马服饰确定了出售KIDILIZ集团的价格，最终定价为6.8亿元。此前森马服饰收购KIDILIZ集团支付的对价为1.1亿欧元（折合8.4亿人民币），不到两年时间，森马服饰净亏1.6亿元。“捡漏”KIDILIZ集团的正是森马服饰的实际控制人邱光和、周平凡、邱艳芳、邱坚强和戴智约共同持有森马集团有限公司（下称森马集团）。截至2020年一季报，森马集团持有森马服饰12.45%的股权。

森马服饰短时间内低价出售KIDILIZ集团是否合理？这起交易是否存在向大股东输送利益呢？日前，交易所针对这起交易火速发布了问询函。

当时为何购买？

2017年，森马服饰旗下童装业务超过女装成为了第一大营收来源。森马服饰看好童装这一细分品类的发展前景，开始大幅度的扩张童装品牌矩阵。KIDILIZ集团进入了森马集团的视野。

股权方面，森马服饰通过森开（温州）控股有限公司（下称“森开控股”），持有法国 Sofiza SAS100%的资产，而KIDILIZ集团是Sofiza SAS的主要资产。

KIDILIZ集团成立于1962年的法国，并由创始人家族持有至今。KIDILIZ集团在全球共有8家子公司，11000个销售网点和829家门店，已发展成为欧洲中高端童装行业的领军企业，旗下拥有10个自有童装品牌以及5个授权业务品牌，包括Kenzo Kids，Levi’s Kids等。品牌定位涵盖从中端到高端，从新生儿到青少年，多年龄段差异化的产品选择。

KIDILIZ集团在欧洲虽然有一定的知名度和美誉度，但在被收购时已经处于亏损状态。

KIDILIZ集团2017年的销售额4.27亿欧元，税后净利润为-0.27亿欧元。当时也有投资者对收购亏损业务表示担心。森马服饰表示，KIDILIZ集团的业务中产生最大影响的是Z品牌，也是唯一亏损的业务，其他品牌发展情况良好。KIDILIZ集团在2017年才对Z品牌进行了调整，部分门店已经进行形象升级，但是还未实现全部门店的形象升级，未进行形象升级的门店是亏损最大的原因。而且KIDILIZ集团的创始人正犹豫是否出售该公司，因此对公司的运营投入相对较少。

当时森马服饰曾表示在2019年实现小幅亏损或盈亏平衡，欧洲部分维持平稳，国内业务能够实现较好增长。

如今为何出售？

事与愿违，KIDILIZ集团非但没在2019年扭亏，亏损还进一步扩大至3.02亿元。2019年，森马服饰在营业收入增长23%的情况下，净利润下滑8.5%至15.34亿元，其中最主要的原因就是KIDILIZ集团的拖累。如果剔除KIDILIZ集团亏损的影响，森马服饰当年的税后利润可以实现增长。这也成了森马服饰出售KIDILIZ集团最主要的原因。

但令人奇怪的是，2018年完成收购后，在短短一年内发生了什么使得KIDILIZ集团的亏损不降反而大幅增加呢？

2018年10月，森马服饰在收购了KIDILIZ集团之后，开始在中国推进经营KIDILIZ集团的多品牌业务，旗下CATIMINI品牌已在中国开设首店。2018年，KIDILIZ集团并表后的门店数为802家，期末为782家。到了2019年就已经变成701家。可以看出，森马服饰在收购后确实有关一部分低效门店，减少亏损。但是，森马服饰此前希望拓展中国市场扭亏的计划进行的并不顺利。2018年和2019年的新开店铺分别只有5家和35家。

对此，交易所近日发布的问询函中也提及了这一问题。交易所要求森马服饰对KIDILIZ集团经营不达预期的原因做出说明，并说明收购时森马服饰的管理层是否已勤勉尽责。

为什么是大股东接盘？

森马服饰剥离KIDILIZ集团的确有助于保持当前的业绩增长。但是，接手的是森马集团就不得不让人产生疑问。

首先，因为如果森马集团接手KIDILIZ集团后就会与上市公司构成同业竞争。在收购公告中，为避免同业竞争，森马集团做出了近乎苛刻的承诺，但这也让森马集团继续经营无利可图。

为规避同业竞争，森马集团在持有KIDILIZ集团后，将不会在中国境内开展新的经营业务或扩大经营原有业务。如果森马集团违反该项承诺，集团需将获得超出本次交易转让价款的任何额外收益无偿赠予上市公司。不拓展中国市场业务这点是和森马服饰收购KIDILIZ集团的战略意图相违背的。在不拓展中国市场的情况下，KIDILIZ集团如何扭亏？森马集团又为何要接手？

本次交易还有一项条件，即森马集团需受让森马服饰截至2020年7月31日对KIDILIZ集团享有的人民币11.4亿元的债权。乍一看，似乎森马服饰在剥离亏损业务的同时，不仅降低了负债率还回笼了资金。但是，值得警惕的是，森马集团需承担的11.4亿元的负债在股权转让合同中并没有约定归还期限。这样一来，如果森马集团长时间不归还该笔借款，这笔负债就变相成为了控股股东对上市公司资金的占用。

从另一个角度，这样的安排也让人起疑。森马服饰在2019年的资产负债率只有29.04%，比之前还略有下降。资金角度，2019年森马服饰产生的经营性现金流为16.78亿元，资产负债表货币资金为25.47亿元，受限资金很少。可以看出，森马服饰资金充足，负债率低，没有必要为了回笼资金或降低负债率出售资产。

对于本次森马服饰高买低卖处置资产的行为，交易所也火速发布了问询函，要求对其估值的依据提出疑问，并要求森马服饰说明。