全国化扩张未见成效，巩固大本营，似乎正在成为一些区域型房企新的战略选择。河南本土房企正商实业（00185.HK）是这一变化最好观照之一。

正商实业近日发布的半年报显示，今年以来，其投资布局没有走出河南，并在这一省内拿下37宗地。今年上半年，正商实业在河南省内拿下19宗地，新增土储约746429平方米；今年7月继续加码，花了17.28亿，在河南洛阳、 南阳、商丘、邓州、平顶山、安阳及信阳等地拿下8宗地；8月，还是在河南省内，花了约15.87亿元拿了10宗地。

随着土地市场竞争的日益激烈，区域型房企全国化扩张之路越发艰难。今年一个明显的变化是，区域型房企开始改变策略，投资重点开始回归大本营。

比如河北房企隆基泰和今年新提出的战略布局，重点强调环雄安和环京。今年中期业绩发布会，江苏房企弘阳地产联席总裁袁春表示，弘阳已经将战略布局优化为“做透大江苏、深耕都市圈、做强中心城”，开始更加强调大本营的规模效应。

2017年，正商在北京豪掷41亿拿地，开启全国化扩张。这几年，相比于其他区域型房企全国化扩张成果，正商明显落后，截至目前也仅拓展了海南、青岛、北京及武汉市场，且土储寥寥。

今年以来，正商实业未将触角伸向河南省外，但想抓住大本营红利也并非易事。调转船头后，正商也面临来自多年来一直深耕河南的建业地产的竞争。

凭借河南这一省市，建业去年销售额突破千亿，今年上半年销售额达到429.51亿元，拥有土地储备建筑面积约5265万平方米，是河南市场当之无愧的房企一哥。

相形之下，号称郑州市场规模第一的正商难以企及。在土储方面，正商地产早前布局重在郑州周边及某些一二线城市，不如建业地产深入。在规模方面，去年正商地产这一主体，在克而瑞销售排行榜单上，销售额为约510亿，位居第52名，今年上半年仅为151亿元，排名下降至第67名。

在具体财务数字上，今年上半年，正商实业各项数据依旧波动极大。根据半年报，正商实业收益较2019年增长约582.4%，约为22.38亿元；毛利率约27.2%，毛利较2019年增长约309.9%，约为6.1亿元。

上半年，正商实业拥有人应占溢利约为1.09亿元。其在年报中表示，这一数字较2019年增长约194.3%。而2019年全年，正商实业拥有人应占溢利达到11.52亿元，较2018年增长约3742%。

截至2020年上半年，正商实业流动比率约为1.3，资产负债比率则为约42.5%，借贷总额304.48亿元，其中一年内短债达到187.61亿元。

期内，为了清偿现有债务，正商实业发行过两笔年息12.5%的优先票据，一笔金额为2亿美元，另一笔为3.4亿美元。因此，其融资成本利率位于4.95%至12.8%之间。

此外，今年上半年依旧有来来自直接控股公司、一间关连公司的无抵押免息贷款。

今年上半年，正商实业以23.68收购兴城控股有限公司。深究双方关系可知，这应该是正商集团对正商实业的一次资产注入操作。

根据公告， 兴城控股有限公司今年1月2日于香港注册成立，拥有五个河南郑州及洛阳发展中物业。2019年这家公司税后溢利约2亿元，净资产约6.85亿元，总负债约30.8亿元，拥有人是正商集团老板张敬国妻子HuangYanping。

在这笔关联收购交易中，涉及财务资助——Joy Town与正商实业订立贷款协议，Joy Town同意向公司提供无抵押、免息贷款23.68亿元作为财务资助，Joy Town有权酌情要求即时还款。

这笔无抵押、免息贷款与收购款金额一致，这说明正商实业无需为这笔收购关联交易花钱。而Joy Town也由HuangYanping成立并作为委托人的全权信托最终拥有。

2019年正商集团和正商实业之间也涉及无息、免抵押贷款关联交易。

界面新闻梳理发现，在正商实业的年报中，有一笔来自关联公司的贷款，2019年达到74.9亿元，而2018这一数字为12.8亿元。值得注意的是，这笔贷款属于无息无抵押贷款，2018年所支付利息仅为64.6万，2019年直接免息。

正商实业在财报中写到：“本集团与关连公司河南正商置业有限公司 （「正商置业」，由Huang女士最终控制之公司） 签订贷款协议，据此，正商置业将提供无抵押贷款。该等金额为无抵押、免息及须按要求偿还。由于正商置业有酌情权可要求实时还款，故该等款项已列作流动负债。 ”

多次资产注入加上扩张策略实行，正商实业总资产有明显增长，不过，估值却未见提升。近期市值于48亿港元左右浮动，其最近一次配股价每股也低至0.33港元。

正商实业自2015年借壳上市以来已经进行了3次配股融资。

第一次配售发生在2016年5月，正恒国际向8名认购人配售约7.95亿新股，筹资1.59亿港元。第二次配售发生在2019年5月，正商实业向股东配售41.18亿新股，占扩大后股本约40%，筹资15.65亿港元。

第三次则是稍早前，拟配股融资超过4亿港元用于偿债，配售价低至每股0.33港元，较公告当日收市价折让约1.49%。