文 | 蓝鲸教育 檀念一

8月底，大山教育发布2020年半年报，也是其正式上市以来的首份财报。

财报业绩相当惨淡，辅导时数、报读人次及收益均有减少。报告期内大山教育实现收益1.10亿元，同比下降36.7%；实现毛利1921.9万元，同比下降76.07%；实现除税前亏损909.4万元，2019年同期除税前溢利为2475.9万元，同比由盈转亏。

上市时资本市场已不看好，近期股价又“跌跌不休”，首份财报更遭遇亏损窘境——大山教育的资本市场之路遭遇了“开门黑”。

上半年扩张停滞，线上课程营收仅1.8万元

大山教育的招股书显示，截至2019年12月31日，公司旗下共有80个自营教学中心。另据其半年报显示，截至今年6月30日，大山教育旗下的自营教学中心数量还是80个，半年时间内几无任何扩张。

疫情之下，新东方CEO周成刚曾在公司的业绩说明会上表示，“我们预计中国的教育板块将迎来一波市场整合浪潮，没有强大的资本支持或线上教育系统的小型机构，有可能无法在现时的艰难环境下维持下去。因此，这将为我们带来新的机遇。”

疫情中的线下机构面临巨大冲击，但硬币的另一面则是行业洗牌，所以巨头或多或少都在有意识地扩大规模。大山教育的规模虽不如新东方、好未来这种巨头，但毕竟是地域性的头部机构，理应是市场洗牌的受益者。但从自营点数量上看大山教育半年来“原地踏步”，其在疫情中遭遇的只有利空。这并不是一个好现象。

与此同时，大山教育“已打下的江山”也难守成。

财报显示，大山教育营收的主要组成部分是学费收入，而学费收入中占绝大多数的就是线下教培课程。今年上半年，大山教育“常规班、精品班及VIP班”收入同比下跌近四成。这主要是疫情之下线下业务无法开展导致。

大山教育在财报中明确表示，“为应对教学暂停，我们将若干实体课程转为在线课程，通过我们的专有线上学习平台‘学习8’，学生无需亲身前往自营教学中心亦能够上课，从而将对业务营运的影响降至最低”。而在未来前景方面，其更是指出“透过专有线上学习平台‘学习8’，董事认为我们可吸引更多学生及维持有利于学生的优质教学水准，并进一步提升我们的竞争力”。

然而财报中的表述，与其线上业务实际取得的成果截然不同。

如图所示，今年上半年大山教育的线上课程实现营收仅为1.8万元，占大山教育总营收比重几乎为0%，去年同期更是只有5000元的营收。一个营收过亿的大型教培机构，线上业务在营收层面的贡献可谓是“名存实亡”。

与此相比，美股上市的朴新教育同样是以线下为重。但其刚刚发布的二季度财报显示，整个上半年朴新网校收入4700万元，去年同期为490万元，同比增长达859%。虽然占其总体营收的比例还较有限，但其网校的突破的确抵消了疫情的部分冲击。两相对比，大山教育于线上业务的运作布局几乎是原地踏步状态。

降价保留存，如“饮鸩止渴”

再看大山教育“常规班、精品班及VIP班”这一主营收入的变化。

如图所示，大山教育小学辅导中，按收益/报读人次粗略计算课程价格，则其2020年上半年小学辅导常规班的价位是786元/人次；精品班是1362元/人次；VIP班是1786元/人次。中学辅导常规班的价位分别是610元/人次；精品班是1179元/人次；VIP班是1757元/人次。

去年同期按上述公式计算，小学辅导常规班的价位是1077元/人次；精品课是1633元/人次；VIP班是2612元/人次。至于中学业务，去年同期中学辅导常规班的价位是680元/人次；精品班是1178元/人次；VIP班是2867元/人次。

粗略计算疫情前后价格的变化，大山教育“小学辅导”中常规班价格下跌27%、精品班下跌17%、VIP班下跌32%；“中学辅导”中常规班价格下跌10%、精品班价格持平、VIP班价格下跌39%。

但与疫情前的2019年上半年相比，尽管当期产品价格多有不同程度的调低，“小学辅导”中常规班人次仍同比下跌4.95%；精品班人次下跌52.22%；VIP班下跌33.51%。“中学辅导”中常规班人次仍同比下跌11.84%；精品班下跌64.54%；只有VIP班微涨1.61%。

粗略测算，与疫情前的同期同比，大山教育基本所有班型的实际收费价格都有明显下降；其中高端产品下调幅度最大、低端产品次之、中端产品下调幅度略小于前两者。尴尬的是，即便供给端的实际收费价格有所下调，也未逃过学员数量明显下降的命运。

大山教育在疫情中采取的降价措施并未得到正向的市场反馈，这一波操作表面上是“赔本还没赚着吆喝”；深层次来看，这种降价的幅度与收到的效果反馈无异于是“饮鸩止渴”。一旦疫情出现局部反复或当地防控政策收紧，将直接给予大山教育以重创。

营收降幅远高于成本降幅，毛利暴跌75%

经营在疫情下遭遇重挫，导致大山教育的多项财务数据都较为难看。

首先，大山教育当期营收，相较于疫情前的同期大幅下降了36.65%。但与此同时，其销售成本却仅下降6.12%；这直接导致大山教育的毛利暴跌75%。而其毛利率也由去年同期的44.3%，降至当期的17.4%。

一般来说，“增收不增利”对一家上市公司而言就是较恶劣的经营态势；但大山教育这半年却是“减营收难减成本”，对其盈利状况的考验更加严酷。

其次，从三费来看，其销售及营销开支下降62.53%；“研发”开支下降22.52%；行政开支下降16.29%。无论是去年还是今年上半年，行政开支都是大山教育三费中的“大头”。但这一项却在三费中下降幅度最小，无形之中给经营受挫的公司带来了更大的盈利压力。

最后，大山教育当期财报中有一项“指定为按公平值计入损益之金融负债之公平值变动”，这一项进账，与大山教育去年向SCGC资本控股有限公司发行的可换股票据有关。2019年10月31日，其获得SCGC资本708万美元的可换股票据投资，可换股股份数量为5.26%。这项收入大大弥补了亏损的缺口。若无此项支撑，大山教育当期除税前亏损原本将达到2326.5万元；是如今表内除税前亏损的2.5倍，同比大降近200%。

综合来看，疫情对大山教育的经营造成了相当大的创伤。为应对疫情，大山教育采用了降低产品价格以换取学员数量稳定的措施；但效果并不理想。与此同时，其线上课程对营收的贡献基本等于零。

自上市前就在招股书中反复提及的“OMO”战略，在线上业务已“瘸腿”严重的情况下，实际操作效果或大打折扣。疫情下其发展策略更是偏于保守，半年来业务开拓已近停滞。

曾经的“地头蛇”上市后，似乎并未鱼跃成龙，反而在疫情的打击下一蹶不振。随着线下逐渐复课，大山教育终于能迎来喘息之机；但其未来的发展，仍被种种不确定性所掌控。